Es hora de revisar la meta de inflación del 2%

El autor es C Fred Bergsten Senior Fellow en el Peterson Institute for International Economics

En 2010, Giovanni Dell’Ariccia, Paolo Mauro y yo abogamos por un objetivo de inflación del 4 por ciento. En ese momento, los bancos centrales rechazaron abrumadoramente la idea. El motivo no era tanto el desacuerdo con la lógica, sino la percepción de un riesgo de que, de hacerlo, perderían credibilidad. Ha llegado el momento de revisar el argumento.

Hace doce años, nuestro caso se basó en un análisis directo de costo-beneficio. Por el lado de los beneficios, un objetivo más alto y, por implicación, tasas de interés nominales promedio más altas darían más espacio a la política monetaria para reducir las tasas de interés cuando sea necesario, reduciendo el riesgo de verse limitada por el límite inferior cero.

Cuando se eligió la meta de inflación del 2 por ciento, sus defensores argumentaron que esto implicaría tasas nominales promedio lo suficientemente altas como para dar suficiente espacio a la política monetaria para reducir las tasas sin llegar a este límite inferior. Esto resultó incorrecto; el límite inferior cero fue más vinculante de lo previsto. Un objetivo de inflación del 4 por ciento implicaba, en igualdad de condiciones, tasas nominales promedio más altas en 2 puntos porcentuales y, por lo tanto, permitiría más espacio para que la política monetaria operara.

Por el lado de los costos, la evidencia empírica de revisar la meta sugirió que mientras una alta inflación, digamos 10 por ciento o más, podría ser muy costosa, los costos adicionales de 4 por ciento de inflación versus 2 por ciento de inflación fueron pequeños. Los principales costos provenían de las distorsiones de un sistema tributario indexado de manera incompleta, pero estos podrían eliminarse fácilmente al hacer que el código tributario fuera neutral a la inflación. De hecho, la evidencia sugería que una tasa de inflación de alrededor del 4 por ciento facilitaba mucho los ajustes deseables de los salarios relativos.

Los bancos centrales habían pasado muchos años convenciendo a la gente de que estaban comprometidos con el objetivo de inflación del 2 por ciento y, de hecho, la inflación rondaba ese nivel. A los bancos les preocupaba que, si la gente los veía aumentar el objetivo al 4 por ciento, se preocuparían por nuevos aumentos y se perdería la inversión en credibilidad. Por lo tanto, la proposición no llegó a ninguna parte.

¿Dónde están las cosas hoy?

Por un lado, la relevancia del límite inferior cero se ha vuelto terriblemente obvia para todos nosotros. Desde principios de 2010, el tipo de interés oficial de EE. UU. ha estado en el límite inferior cero efectivo durante 95 de los 155 meses y, hasta los aumentos recientes, ha estado en el límite inferior casi todo el tiempo en la zona del euro, así como en Japón.

Es cierto que los bancos centrales han recurrido a otras herramientas, desde tasas nominales ligeramente negativas hasta la expansión cuantitativa, pero estas tienen un impacto limitado, son complicadas de usar y tienen efectos colaterales adversos. Esto ha fortalecido claramente el caso de un objetivo más alto y, por implicación, de tasas nominales promedio más altas y una menor probabilidad de alcanzar el límite inferior cero nuevamente.

Por otro lado, me he vuelto más abierto a otro argumento, basado en la prominencia. Cuando la inflación es baja, las personas y las empresas simplemente no piensan en ello y, por lo tanto, no reaccionan. Este fue ciertamente el caso antes de Covid. Sin embargo, cuando sube, la inflación se vuelve más destacada, las decisiones sobre precios y salarios se vuelven más sensibles a ella y las expectativas de inflación se desanclan más fácilmente. Todo esto hace que el trabajo de la política monetaria sea sustancialmente más difícil.

La pregunta es qué tasa de inflación conduce a la prominencia. Se da una pista en un artículo reciente, que analiza las búsquedas de Google de “inflación” en función de la tasa de inflación real. Encontró que, para los EE. UU., si la inflación rondaba el 3-4 por ciento, la gente simplemente no prestaba atención. Por encima del 3-4 por ciento, lo hicieron.

En conjunto, estos argumentos me han llevado a concluir que, si bien es deseable una meta de inflación más alta, la meta correcta para las economías avanzadas como EE. UU. podría estar más cerca del 3% que nuestra propuesta original del 4%.

¿Ocurrirá? En 2010, a los bancos centrales les preocupaba perder credibilidad si aumentaban el objetivo y, al hacerlo, permitían que la inflación aumentara desde el 2% de entonces. Esto ciertamente no es donde estamos hoy. Los bancos centrales se acercarán al objetivo desde arriba y no desde abajo. Esto marca la diferencia.

Sospecho que cuando, en 2023 o 2024, la inflación vuelva a bajar al 3 por ciento, habrá un intenso debate sobre si vale la pena bajarla al 2 por ciento si se produce a costa de una nueva desaceleración sustancial de la actividad. . Me sorprendería que los bancos centrales movieran oficialmente el objetivo, pero podrían decidir mantenerse más alto durante algún tiempo y tal vez, eventualmente, revisarlo. Veremos.