¿Un enfoque suave de la inflación?

Paul De Grauwe es profesor de la London School of Economics. Su columna aparece cada dos semanas.

El Banco Central Europeo (BCE) está en problemas. Mientras que otros bancos centrales importantes, la Reserva Federal de EE. UU. y el Banco de Inglaterra, han estado aumentando las tasas de interés considerablemente desde el año pasado para combatir la inflación, el BCE ha dudado durante mucho tiempo. La primera subida de tipos está prevista para este mes. Será un magro aumento de la tasa de interés del 0,25 por ciento.

¿Por qué el BCE vacila tanto tiempo? No será el nivel de inflación. Es casi lo mismo en la eurozona (8,6 por ciento) que en EE. UU. (8,6 por ciento) y el Reino Unido (9 por ciento).

La vacilación del BCE es sorprendente porque de los tres bancos centrales, el BCE tiene el mandato antiinflacionario más fuerte. Los estatutos del BCE son muy explícitos: el principal objetivo del banco central es mantener la estabilidad de precios; otros objetivos (incluidos el crecimiento y el desempleo) están subordinados a la primacía de la estabilidad de precios. Ese no es el caso en los EE. UU., donde se espera que la Reserva Federal otorgue el mismo peso a la inflación y al crecimiento económico. Y, sin embargo, ha sido la Reserva Federal de EE. UU. la que ha tomado la iniciativa en la lucha contra la inflación, no el BCE.

Una posible explicación es que el BCE ha subestimado durante mucho tiempo la amenaza de la inflación. Durante el año pasado, las previsiones de inflación del BCE han estado muy por debajo de la inflación real. Y el BCE todavía predice que la inflación volverá al 2 por ciento relativamente rápido. Esto no quiere decir que el BCE esté equivocado. En el clima económico actual, los pronósticos de inflación son extremadamente difíciles. No se puede descartar que el BCE tenga razón. Lo notable es que el BCE hace predicciones muy diferentes a las de los otros bancos centrales. Quizá haya aquí otro problema que las optimistas previsiones de inflación deberían cubrir.

Los bancos centrales de hoy se enfrentan a un dilema. Las fuertes subidas de los precios de la energía, junto con los problemas de abastecimiento de materias primas y otros componentes esenciales, han provocado un repunte de la inflación. Los bancos centrales pueden contrarrestar la inflación elevando las tasas de interés. Estos últimos tienen un efecto negativo sobre la demanda de bienes y servicios y, por tanto, afectarán negativamente a la actividad económica. Si los aumentos de la tasa de interés son lo suficientemente grandes, pueden incluso causar una recesión.

Por lo tanto, los bancos centrales se enfrentan a un dilema. Si quieren romper la inflación, tienen que subir las tasas de interés lo suficiente. Pero al hacerlo, corren el riesgo de desencadenar una recesión. Si quieren evitar una recesión, deben tener cuidado con las subidas de tipos de interés, pero luego corren el riesgo de que la inflación se quede incrustada en el tejido económico. Así que una elección difícil. La Reserva Federal y el Banco de Inglaterra se inclinan por “matando a la bestia de la inflación† El BCE no quiere hacer esa elección por el momento.

La elección del BCE tiene que ver con un segundo dilema que enfrenta el Banco Central Europeo, que no es una preocupación de los otros bancos centrales. El BCE es un banco central de una unión de 19 países con 19 gobiernos, cada uno con un historial de desarrollos muy diferentes en los déficits presupuestarios y la deuda pública. Si el BCE sube las tasas de interés, tendrá un impacto muy diferente en las tasas de interés a largo plazo en esos países. Los países con un historial de altos déficits y una gran deuda pública ven cómo el interés de su deuda aumenta más que proporcionalmente con cada aumento de la tasa de interés; los países con un pasado más favorable ven subir mucho menos las tasas de interés de su deuda.

Una política antiinflacionaria del BCE crea así un nuevo dilema. Si el BCE aumenta drásticamente las tasas de interés para combatir la inflación, corre el riesgo de crear problemas fiscales importantes para los “países débiles”. Eso, a su vez, podría conducir a una nueva crisis de la deuda si los inversores comienzan a vender en masa los bonos del gobierno de los países más débiles. Entonces el dilema es: combatir la inflación o la crisis de la deuda. Si el BCE lucha demasiado contra la inflación, se arriesga a una crisis de deuda; si el BCE quiere evitar una crisis de deuda, debe moderar la lucha contra la inflación.

Un asunto complicado. Por el momento, el BCE parece estar optando por un enfoque suave de la inflación para evitar una crisis de deuda. Entiendo esa elección. Una crisis de deuda como la que vivimos en 2010-12 podría volver a convertirse en un problema existencial para la eurozona. Para evitar eso, puede tener sentido aceptar un poco más de inflación.