En tiempos de problemas, el dólar es el refugio y la fuerza del mundo. Esto es cierto incluso cuando Estados Unidos es la fuente del problema, como sucedió en la crisis financiera de 2007-2009. Es cierto de nuevo ahora. Una serie de shocks, incluida la alta inflación en los EE. UU., ha desencadenado un movimiento alcista familiar en el dólar. Además, esto no ha sido solo frente a las monedas de las economías emergentes, sino también frente a las de otros países de altos ingresos. Mientras tanto, la historia general del ciclo del dólar subyace a algunos específicos. Estropear las políticas macroeconómicas, especialmente la gestión fiscal, resulta especialmente peligroso cuando el dólar está fuerte, las tasas de interés están subiendo y los inversores buscan seguridad. Kwasi Kwarteng, tenga en cuenta.
La estimación de JPMorgan del tipo de cambio efectivo nominal del dólar estadounidense se apreció un 12 por ciento entre fines del año pasado y el lunes. Durante el mismo período, la tasa efectiva del yen se depreció un 12 por ciento, la libra un 9 por ciento y la del euro un 3 por ciento. Solo frente al dólar, los movimientos son mayores: la libra esterlina se ha depreciado un 21 por ciento, el yen un 20 por ciento y el euro un 16 por ciento. El dólar es el rey del castillo.
Entonces, ¿por qué ha sucedido esto? ¿Importa? ¿Qué se puede hacer al respecto?
En cuanto al por qué, la respuesta es que la economía mundial ha sufrido cuatro shocks vinculados desde 2020: la pandemia; una enorme expansión fiscal y monetaria; al lado de la oferta posterior a la pandemia, en el que la demanda reprimida (y desequilibrada) golpea las limitaciones de la oferta de insumos industriales y productos básicos; y, por último, la invasión rusa de Ucrania, que afectó a la energía, particularmente a Europa.
Los resultados han incluido una mayor incertidumbre, una fuerte presión inflacionaria en los EE. UU., la necesidad de una política monetaria, particularmente la de la Reserva Federal, para ponerse al día y poderosas fuerzas recesivas, especialmente en Europa. Con el endurecimiento de la Fed antes que el de sus pares en los países de altos ingresos, el dólar se ha fortalecido. Mientras tanto, los resultados divergentes de las economías emergentes están determinados por qué tan bien se administran sus economías, si exportan productos básicos y su endeudamiento.
Dentro del G20, sorprendentemente, las monedas de muchos países emergentes han tenido mejores resultados que las de los países de altos ingresos. El rublo ruso se ha apreciado considerablemente. En la parte inferior están la libra esterlina, la lira turca y el peso argentino. ¡Qué compañía guarda ahora la libra!
¿Importa la fortaleza del dólar?
Sí, lo hace, porque, como señala un artículo reciente en coautoría de Maurice Obstfeld, ex economista jefe del FMI, tiende a imponer una presión contractiva en la economía mundial. El papel de los mercados de capital estadounidenses y el dólar es mucho mayor de lo que sugiere el tamaño relativo de su economía. Sus mercados de capitales son los del mundo y su moneda es el refugio seguro del mundo. Por lo tanto, cada vez que los flujos financieros cambian de dirección desde o hacia los EE. UU., todos se ven afectados. Una razón es que la mayoría de los países se preocupan por sus tipos de cambio, particularmente cuando la inflación es una preocupación: solo el Banco de Japón puede estar contento con su moneda débil. El peligro es mayor para quienes tienen fuertes pasivos con el extranjero, más aún si están denominados en dólares. Los países sensatos evitan esta vulnerabilidad. Pero muchos países en desarrollo ahora necesitarán ayuda.
Estas fuerzas recesivas que emanan de los EE. UU. y el dólar en alza se suman a las creadas por los grandes shocks reales. En Europa, sobre todo, existe la forma en que los precios más altos de la energía aumentan simultáneamente la inflación y debilitan la demanda real. Mientras tanto, la determinación del líder chino de eliminar un virus que circula libremente en el resto del mundo está golpeando su economía. El partido comunista chino puede controlar al pueblo chino. Pero no puede esperar controlar las fuerzas de la naturaleza de esta manera indefinidamente.
¿Qué se puede hacer? No mucho.
Se habla de una intervención monetaria coordinada, como sucedió en la década de 1980, con el Plaza y luego los acuerdos del Louvre, primero para debilitar el dólar y luego para estabilizarlo. La diferencia es que el primero, en particular, se adaptaba a lo que EE.UU. quería entonces. Esto hizo que la intervención fuera creíblemente consistente con sus objetivos domésticos. Hasta que la Fed no esté satisfecha con el rumbo de la inflación, ese no puede ser el caso esta vez. Es poco probable que la intervención monetaria destinada a debilitar el dólar en uno o incluso varios países logre tanto.
Una pregunta más importante es si el endurecimiento monetario está yendo demasiado lejos y, en particular, si los principales bancos centrales están ignorando el impacto acumulativo de su cambio simultáneo hacia el endurecimiento. Una vulnerabilidad obvia se encuentra en la eurozona, donde la presión inflacionaria interna es débil y es probable que se produzca una recesión significativa el próximo año. No obstante, como subrayó Christine Lagarde, presidenta del BCE, la semana pasada: “No permitiremos que esta fase de alta inflación influya en el comportamiento económico y cree un problema de inflación duradero. Nuestra política monetaria se establecerá con un objetivo en mente: cumplir con nuestro mandato de estabilidad de precios”. De hecho, esto puede llegar a ser una exageración. Pero los bancos centrales tienen pocas opciones: tienen que hacer “lo que sea necesario” para frenar las expectativas de inflación.
Nadie sabe cuánto ajuste podría necesitar. Nadie sabe hasta qué punto ayudará el sobreendeudamiento, al actuar como una poderosa correa de transmisión, o cuánto perjudicará, al provocar un colapso financiero. Lo que se sabe es que la capacidad de los bancos centrales para respaldar los mercados y la economía se ha ido por un tiempo. En un momento así, la sobriedad percibida de los prestatarios importa una vez más. Esto es cierto para los hogares, las empresas y, no menos importante, los gobiernos. Incluso los gobiernos del G7 que antes eran creíbles, como el del Reino Unido, están aprendiendo esta verdad. La marea financiera está bajando: solo ahora nos damos cuenta de quién ha estado nadando desnudo.
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