Ayer, el gigantesco vehículo inmobiliario BREIT de Blackstone limitó los retiros, lo que desencadenó un caso leve de trastorno de estrés postraumático entre algunos supervivientes de la crisis financiera. ¿Tienen razón en hiperventilar?
Los lectores de FTAV sabrán que hemos estado un poco preocupados por cómo le irá a BREIT en un entorno económico-financiero más hostil. Pero también creemos que debe tenerse en cuenta que los titulares recientes en realidad muestran algunos de los BREIT mejor aspectos.
Independientemente de lo que pueda pensar sobre Blackstone, no son tontos. Sabían que un vehículo diseñado para comprar grandes carteras de bienes inmuebles ilíquidos y para ofrecerlo a inversores minoristas ricos es una receta para el desastre si pueden retirar su dinero cuando lo deseen.
Es por eso que BREIT, para su crédito, impone límites claros y transparentes sobre cuánto pueden retirar los inversores. Aquí hay una instantánea de esos términos de ofertacon nuestro subrayado rojo.
No se trata de letra pequeña. Blackstone es muy abierta sobre el hecho de que esta no es una cartera de inversión líquida al estilo de un fondo mutuo, y las puertas pueden y subirán cuando lo considere necesario.
Y eso es lo que ha sucedido ahora. Parece que los inversionistas principalmente asiáticos en BREIT han estado sacando dinero tan agresivamente que alcanzaron el límite de retiro (el vehículo está estructurado para que los retiros ocurran en forma de BREIT recomprando acciones de los inversionistas que salen).
Pero es difícil ver cómo BREIT podría convertirse en un bucle fatal de desajuste de liquidez, donde los retiros de los inversores fuerzan la venta de activos y estimulan más rescates, etc. Blackstone básicamente puede convertirlo en un fideicomiso de propiedad cerrado a voluntad y reabrir para rescates cuando lo deseen
Por lo tanto, algunos de los discursos catastróficos que hemos visto en línea parecen muy exagerados. Este no es el propio Blackstone que sufre problemas de liquidez, y ciertamente no es una reducción del verano de 2007.
Sin embargo, esto obviamente todavía no es una gran noticia. Y el hecho de que esté ocurriendo en un momento en que el desempeño general de BREIT todavía se ve bien es desconcertante (asumimos que la crisis llegaría primero cuando las marcas de valoración de propiedades más realistas y la caída de las rentas pudieran afectar el desempeño general de BREIT y entorpecer sus distribuciones).
Como lo expresa el analista de JPMorgan Kenneth Worthington esta mañana:
¿Esto causará una corrida en el banco? No lo creemos, pero las ventas parecen estar a punto de sufrir más presión. Reconocemos que limitar los canjes es una mala imagen para BREIT. Parte del atractivo de BREIT había sido la disponibilidad de liquidez mensual en un REIT no negociable de alta calidad. Pero ahora que los reembolsos de BREIT están limitados, podemos imaginar a los asesores financieros/minoristas pensándolo dos veces antes de asignar nuevo capital al fondo. Además, vemos que la cuerda de terciopelo ahora limita los reembolsos posiblemente, si no es probable, impulsando a más inversores a pedir que les devuelvan más de su dinero. Lo que puede ser un poco más preocupante es que el rendimiento no parece estar impulsando directamente las salidas dado que los rendimientos son excelentes en 2022TD con un aumento del fondo de ~9% hasta octubre. Indirectamente, vemos potencial para aquellos que buscan liquidez para vender BREIT como ganador en 2022, potencialmente para reinvertir en otras partes de bienes raíces que han tenido un rendimiento inferior.
No es un vendedor forzoso, pero la demanda de liquidez podría influir en los rendimientos. Si hay buenas noticias, es que BREIT tiene mucha liquidez con lo que parece una posibilidad remota de ser una venta forzada. Aquí, BREIT tenía efectivo disponible de $ 1.4 mil millones el 11 de noviembre y una línea de crédito de $ 7.9 mil millones. El fondo también tiene una deuda inmobiliaria de 9.900 millones de dólares que puede liquidarse. Hasta septiembre, los flujos de caja operativos fueron de 2200 millones de dólares. Estimamos que el tamaño actual de BREIT ha caído a ~$65 mil millones con el rescate de noviembre y cierta depreciación de activos, lo que inicialmente limitaría los rescates trimestrales a $3.3 mil millones. Aquí, las ventas de deuda, el flujo de caja operativo, la venta de MGM y la línea de crédito posicionan bien a BREIT para resistir dos años de salidas máximas. Sin embargo, si BREIT comienza a pedir prestado para cumplir con los reembolsos o si tuviera pérdidas en las ventas de deuda necesarias para financiar las necesidades de liquidez, el rendimiento de BREIT podría deteriorarse y afectar los rendimientos. El bajo rendimiento podría sustentar los rescates.
Esta no es una buena noticia para Blackstone. Como señaló Bryce en Lecturas adicionales esta mañana, BREIT ha sido un componente importante del crecimiento de la compañía en los últimos años, especialmente en términos de tarifas, donde ahora representa casi una quinta parte de las ganancias, y “los administradores de activos que dejan de crecer tienden a ser valorados mucho más bajo que los que siguen creciendo”.
El multimillonario más cascarrabias de Fintwit ciertamente no estaba convencido por la defensa de Blackstone.
“Nuestro negocio se basa en el rendimiento, no en los flujos de fondos, y el rendimiento es sólido como una roca”.
Cuando éramos grandes negocios largos a precios baratos y cortos sobrevaluados en 2020, también éramos sólidos como una roca en nuestra PROPIA OPINIÓN.
¿Estos tipos creen en su propio toro? https://t.co/ikQKVi4Swm
—Clifford Asness (@CliffordAsness) 1 de diciembre de 2022
En términos más generales, plantea dudas sobre si los inversores minoristas más volubles, sin importar cuán ricos sean, deberían tener fácil acceso a fondos del mercado privado como este. Incluso cuando están estructurados adecuadamente, hay muchas maneras en que pueden salir mal.
Y en un momento en que la gente ya está preocupada por el impacto de los aumentos agresivos de las tasas de interés en el mercado inmobiliario global, ver al propietario privado más grande de Estados Unidos accediendo a su fondo inmobiliario joya de la corona no es una gran señal.
Este gráfico de EconomPic en Twitter ciertamente subraya la discrepancia entre BREIT y sus pares que cotizan en bolsa. . .
About the Author
