Las definiciones de los economistas de los llamados activos seguros (aquellos que sirven como refugio para el dinero nervioso en las crisis) a menudo carecen de contenido político. Esta omisión está históricamente mal informada. Los activos seguros, como las monedas de reserva y los centros financieros, han perdido en gran medida su estatus preeminente gracias a la guerra.
La invasión de Ucrania por parte de Rusia sirve como un recordatorio de que la definición de un activo seguro diferirá según el campo geopolítico al que se alinee en la competencia estratégica entre EE. UU. y China. China, por supuesto, ha adoptado una posición de “neutralidad estratégica” frente a la invasión.
Para calificar como seguro, un activo debe ser altamente líquido, respaldado por un prestatario soberano solvente, o incapaz de incumplir como el oro, y capaz de mantener su valor de manera confiable durante un desastre. Sin embargo, la geopolítica es importante, razón por la cual Japón, que depende de la garantía de seguridad de EE. UU., tiene un porcentaje más alto de reservas en bonos del Tesoro de EE. UU. que Rusia.
Importa aún más desde la congelación de las reservas de Rusia y la expulsión de los bancos rusos del sistema de mensajería financiera Swift. Las sanciones económicas no suelen operar a una escala tan gigantesca, por lo que los inversores inevitablemente reconsiderarán sus decisiones de asignación de activos.
En realidad, no existe tal cosa como un activo seguro. Lo más cercano que el mundo ha llegado a uno fue una seguridad británica de borde dorado durante la era del patrón oro. Los gilts del siglo XIX disfrutaron del respaldo de la diplomacia de las cañoneras de Palmerston y la ortodoxia fiscal de Gladston. Parecían ofrecer una reserva de valor perfecta y perfectamente líquida. Pero luego, en el siglo XX, Gran Bretaña abandonó el patrón oro, demostrando que la superseguridad en las primerizas era ilusoria.
La competencia de la moneda de reserva es un asunto relativo. Se trata de lo que constituye el activo menos inseguro. A pesar de ser descrito como el activo seguro por excelencia, los bonos del Tesoro de EE. UU. fueron una reserva de valor podrida en las crisis gemelas del petróleo de la década de 1970, que ofrecían ingresos reales negativos. Mostrarán rendimientos igualmente pobres en el mundo inflacionario de hoy.
Paul Volcker, mientras era presidente de la Reserva Federal en la década de 1980, restauró cierta seguridad a los bonos del Tesoro a través de una política monetaria draconiana. El mercado alcista de bonos resultante se vio favorecido aún más por la escasez de activos seguros. Esto surgió porque el crecimiento de las economías avanzadas que producen activos seguros ha sido más lento que la tasa de crecimiento mundial, que ha sido impulsada de manera desproporcionada por las economías de mercados emergentes que ahorran mucho, como China.
Los mercados financieros subdesarrollados de estos países son incapaces de absorber todos sus ahorros, que llegan a los bonos del Tesoro de los Estados Unidos en forma de reservas oficiales.
Antes de la crisis financiera, estos acreedores globales también invirtieron en activos privados supuestamente seguros, a saber, valores respaldados por hipotecas con calificación triple A. Su reclamo de seguridad se desvaneció en la crisis crediticia de 2007. El conjunto de activos seguros se redujo aún más en la crisis de deuda de la eurozona cuando los mercados se dieron cuenta de la falta de seguridad en los títulos públicos italianos y griegos. Los bancos centrales se sumaron a la contracción a través de sus programas de compra de activos.
Al comienzo de la pandemia, la liquidez en los bonos del Tesoro de EE. UU. era irregular porque los balances de los creadores de mercado se habían inflado por un alto nivel de emisión del Tesoro, entre otras cosas. La escasez de activos seguros se había convertido en un exceso.
Mientras tanto, la reciente disfuncionalidad de la política estadounidense ha contribuido a la disminución de las cualidades de refugio de los bonos del Tesoro. Sin embargo, el dólar sigue siendo la moneda de reserva global preeminente con una participación del 59 por ciento, mientras que el renminbi chino tiene menos del 3 por ciento.
China aspira a un mayor papel de moneda de reserva. La geopolítica ayudará ahora a esa aspiración. Pero su moneda no es convertible, su mercado de bonos gubernamentales no tiene liquidez, tiene un marco legal débil y sus mercados son rehenes de los caprichos de la dirección del Partido Comunista.
Una amenaza más apremiante para el dólar puede ser que para satisfacer la futura demanda renovada de activos seguros, el gobierno de EE. UU. tendrá que incurrir en aún más déficits presupuestarios y hacerlo a partir de un nivel muy alto de endeudamiento. Esto podría generar preocupaciones sobre la solvencia, similar al vínculo fiscal de principios de la década de 1970 que provocó que Richard Nixon, entonces presidente, rompiera el vínculo del dólar con el oro, un incumplimiento soberano de facto.
Sin embargo, tenga la seguridad. El dólar no será derribado por el renminbi en el corto plazo. Y los bonos del Tesoro de EE. UU. conservarán su prestigio de “menos inseguros” durante bastante tiempo.