Durante la pandemia, los bancos centrales de EE. UU. y de la eurozona reformaron su estrategia de política monetaria en una ruptura importante con la práctica anterior. Después de una década de inflación por debajo del objetivo y de que el empleo tardaba dolorosamente en volver a los máximos anteriores, los reguladores de tipos de interés prometieron relajarse ante el hecho de que la inflación se mantuviera temporalmente por encima del objetivo siempre que se justificara el estímulo monetario continuo.
Esto debería haber endurecido los nervios de los banqueros centrales frente a varias sorpresas negativas del lado de la oferta. Y por un tiempo mantuvieron la calma durante el estallido inflacionario resultante. Pero no han sostenido el coraje de sus nuevas convicciones. En cambio, permitieron que las críticas los intimidaran para que rechazaran la posibilidad de que la alta presión de la demanda pudiera atraer más recursos a la economía de lo que se pensaba anteriormente y, por lo tanto, con el tiempo ayudar a contener las presiones de los precios mientras se mantiene el crecimiento.
Los bancos centrales ahora parecen decididos a restaurar esa versión monetaria del machismo tóxico que dice que si no duele, no está funcionando. Los principales formuladores de políticas son cada vez más explícitos acerca de la intención de reducir la inflación incluso a costa de desacelerar el crecimiento o dejar a la gente sin trabajo. Los mercados han seguido el ejemplo y se están preparando para las recesiones.
Los banqueros centrales no se complacen en esto, por supuesto. Su caso se basa en pensar que no hay mejor alternativa. Pero si es así, es mejor que tengan toda la razón y, lamentablemente, su argumento es más débil de lo que muchos piensan.
Al principio, el aumento de la inflación se atribuyó casi universalmente a los choques de oferta. Pero a pesar del papel obvio del ataque de Vladimir Putin a Ucrania y la subsiguiente restricción de los suministros de gas, la opinión predominante se ha inclinado de alguna manera a culpar a la demanda excesiva.
Sin embargo, solo este año el gasto nominal superó la tendencia anterior a la pandemia en los EE. UU.; y todavía no lo ha hecho en el Reino Unido o la eurozona. Incluso en los EE. UU., el volumen total de bienes y servicios comprados (a diferencia de su valor de mercado) sigue la tendencia anterior a la pandemia. Entonces, no tanto la demanda desbocada como la recuperación de la demanda (en sí misma un triunfo de la formulación de políticas de crisis) frente a precios más altos por razones del lado de la oferta.
La respuesta obvia es que incluso si la demanda está cerca de un nivel normal, es posible que la oferta no lo esté, ya sea por la pandemia o por los picos de precios de la energía y las materias primas. Pero, ¿qué tan seguros podemos estar de que estos son problemas duraderos? (Tiene poco sentido provocar una recesión para hacer frente a problemas temporales de suministro).
La pandemia podría haber dañado la capacidad de producción de la economía al reducir la cantidad de trabajadores sanos. Pero no en la eurozona, donde muchos países disfrutan de tasas de empleo récord. Y si bien la economía de los EE. UU. aún emplea a casi un millón de personas menos que en febrero de 2020, el auge actual sigue agregando empleos a tasas de más del doble del promedio anterior a la pandemia. El crecimiento del empleo también sigue siendo fuerte en Europa continental.
Hay pocas señales de que esto se desvanezca. Pero los bancos centrales podrían detenerlo con su determinación de reducir el crecimiento de la demanda. Entonces surge la pregunta: ¿lo que más necesitan ahora nuestras economías es realmente tener menos personas con trabajo? Incluso con la lente de la inflación, ¿no es necesario permitir que el empleo y, por lo tanto, la oferta sigan creciendo con fuerza para reducir de manera sostenible las presiones sobre los precios?
Lo mismo ocurre con la crisis energética. Para las economías importadoras netas de energía, los altos precios del petróleo, el gas y la energía las empobrecen, por lo que tendrán que exportar más y consumir menos para satisfacer sus necesidades energéticas. ¿Cómo se mejora ese problema reduciendo también su propia producción, cuando la política contractiva afecta tanto al empleo como a la inversión? (En cuanto a los países que no son importadores netos, los precios más altos de la energía provocan una desigualdad que las restricciones monetarias solo pueden empeorar).
La última línea de argumento para entrar en una recesión provocada por la oferta es evitar una espiral de salarios y precios. Pero la racionalidad de esto depende de que el riesgo sea más que teórico. Por sí mismos, los aumentos salariales son, por supuesto, algo que se agradece, y los sólidos márgenes de beneficio sugieren que los costos salariales no están elevando los precios. También vale la pena señalar que los países con mayor cobertura de negociación colectiva (Francia, Italia, los países nórdicos) tienen las tasas de inflación más bajas.
Nada de esto debería menospreciar el sufrimiento real causado por la crisis del costo de vida. Pero la contracción monetaria en la cúspide de una recesión empeorará las cosas sin ningún beneficio. Los gobiernos deben brindar apoyo a los más afectados por el aumento de los precios. Pero tal vez los bancos centrales, por el bien de la estabilidad monetaria y económica, deberían tratar la inflación con una negligencia más benigna.