Lo que debería hacer la Reserva Federal

Buen día. La crisis bancaria de 2023 ha terminado, ¡hurra! O al menos así actuaron ayer los mercados. Las acciones bancarias, incluso First Republic, subieron furiosamente, y el mercado en su conjunto las siguió. El rendimiento del Tesoro a dos años se disparó en más de 20 puntos básicos, lo que sugiere que la Fed podría no tener que preocuparse tanto por la falla del sistema financiero como establece la política monetaria (más sobre esto a continuación). Es cierto que las tasas no han vuelto a donde estaban antes de que Silicon Valley Bank se desmoronara, pero las acciones sí. Todavía hay muchas buenas vibraciones en este mercado. Envíenos un correo electrónico: [email protected] y [email protected].

Actas del Comité de Mercados Abiertos sin Cobertura

El trabajo de la Reserva Federal es tomar decisiones difíciles, pero lo que enfrenta hoy es simplemente ridículo: contener una crisis bancaria regional de proporciones desconocidas mientras lucha contra la inflación persistente. También se supone que emite proyecciones económicas para guiar los mercados, pero ¿cómo? ¿Debería cada miembro de la Fed estimar el número de bancos que cree que van a quebrar y tomar el promedio?

Las opciones de política inmediata de la Fed:

• Un aumento de la tasa de 50pb. Hace dos semanas, este era el favorito con todas las probabilidades. La mayoría ahora piensa que esto es demasiado agresivo.

• Un aumento de 25 pb. Esta es la opinión de consenso actual y representaría una división entre estabilizar el sistema financiero y detener la inflación.

• Haciendo una pausa. Las tasas ya son restrictivas y hay otra reunión de la Fed dentro de cinco semanas. Un enfoque de esperar y ver evitaría que el banco central aumentara las tensiones bancarias existentes.

• Un corte de 25 pb. El argumento para esto, hecho por Aichi Amemiya de Nomura, depende de que la estabilidad financiera sea la preocupación dominante de la política monetaria. Como un aumento de 50 pb, esto parece bastante improbable.

Para debatir una de las convocatorias de política monetaria más difíciles hasta la fecha, reunimos lo que consideramos el Comité de Mercados Abiertos Sin Cobertura, que incluye (junto con Rob y Ethan, quienes se desempeñan como presidente y vicepresidente) Ed Al-Hussainy de Columbia Threadneedle , Dec Mullarkey de SLC Management, James Athey de Abrdn, Jim Sarni de Payden & Rygel y Claudia Sahm de Consultoría Sahm.

Comience con la opinión de consenso, para un aumento de 25 pb. Mullarkey argumenta que la Fed debería separar sus herramientas de estabilidad financiera (p. ej., facilidades de liquidez) y herramientas de lucha contra la inflación (p. ej., aumentos de tasas):

La Fed debería esforzarse por separarse. . . el riesgo de inestabilidad bancaria, que tiene apoyo para detener, de la inflación, que aún necesita acorralar. En general, si la Fed hace una pausa, podría indicar una falta de confianza en la estabilidad del sistema bancario. El estrés de hoy no se trata de la calidad de los activos. Se trata de preocupaciones de liquidez impulsadas por el riesgo de que los depositantes retiren su dinero y obliguen a los bancos a vender activos abruptamente. Los únicos agentes que pueden interrumpir este ciclo son los esfuerzos del Tesoro con la Fed. Y eso es lo que están haciendo a través de sus líneas de liquidez. El estrés bancario actual parece un episodio doloroso, pero está volviendo a la normalidad. Mientras tanto, la inflación es una fuerza más amenazante que, si no se domina, podría ser disruptiva durante décadas.

Al-Hussainy está de acuerdo. Él dice que los mercados, a través de los cuales la política monetaria afecta la economía real, han seguido funcionando bien, sin grandes ventas de activos o desapalancamiento del ciclo vicioso. Las provisiones de liquidez de la Reserva Federal, principalmente su nuevo y generoso Programa de financiamiento a plazo bancario y la adopción renovada de la ventana de descuento, están haciendo su trabajo. Según todos los indicios, la Fed no necesita una corrección de rumbo masiva en este momento; 25bp hará el truco.

Completaron el campo de los 25 pb, argumentando que la Fed debería seguir el patrón establecido por el Banco Central Europeo:

[The Fed] realmente no tiene buenas opciones. Demasiada actitud agresiva podría asustar a los mercados y, en particular, a las acciones/deudas bancarias. Demasiado moderado en realidad podría hacer lo mismo irónicamente: se convierte en un caso de “¿qué saben ellos que nosotros no sabemos?”. . . Así que es un camino angosto. Creo que el BCE dio en el clavo, para ser honesto. Entregue lo que se espera, suavice la guía. Hable sobre la desinflación potencial, que podría resultar de la estrechez del sistema bancario (crédito ajustado = menos crecimiento = menos inflación), pero insista en que usted depende de los datos.

Sahm está en el campamento de pausa. Ella piensa que el argumento de que las tensiones financieras no se han vuelto tan malas pasa por alto el punto más importante: que las quiebras de los bancos de EE. UU. se derivan directamente de las acciones de tasas anteriores de la Reserva Federal. En ese sentido, la estabilidad financiera y la política de tasas no son separables:

La política de tasas de interés de la Reserva Federal funciona a través de los bancos. Están tratando de subir las tasas de interés para endurecer [lending] normas para que las empresas y los consumidores se endeuden menos, compren menos e inviertan menos. Los bancos son donde esto sucede. . . La quiebra de los bancos regionales y la huida de los depositantes también pueden afectar [lending] estándares y crédito. Es casi como si la Fed pusiera las quiebras bancarias en su caja de herramientas, para enfriar la demanda. . . Esto podría terminar mal. Es por eso que para mí una pausa es útil, solo para tomar un respiro y ver lo que está pasando.

También partidario de la pausa, Sarni lo expresa aún más simple: “¿Cuál es el inconveniente de faltar a una reunión? Veamos cómo se desarrolla esto. Entre SVB y Credit Suisse, lo prudente es no hacer nada. El [bank] La crisis parece estar contenida en la superficie, pero probablemente haya otras instituciones al borde”.

En ese sentido, Al-Hussainy tiene una respuesta aguda:

Hay dos grandes incógnitas en las que nos estamos abriendo camino. La primera es qué está impulsando la inflación. ¿Salarios? Bueno, los salarios han bajado, pero la inflación observada no, especialmente los servicios básicos excepto la vivienda, que se está desviando. Esa puede ser la métrica incorrecta, pero es la que le importa a la Fed. Las expectativas tampoco están impulsando la inflación. Es otra cosa, y si eres un hacedor de políticas, y no conoces al conductor, tu única opción es seguir apretando. La otra incógnita es cómo la política monetaria está afectando a la economía. Hemos aumentado las tasas reales, las condiciones financieras son más estrictas, pero la penetración en el mercado laboral no es muy buena: las renuncias están bajas, etc., pero no lo suficientemente rápido como para reducir la inflación. Es lamentable, pero el riesgo está en el [autumn] tienes que ir al 6 y medio por ciento, y oh chico, no quieres estar en esa situación.

El presidente y el vicepresidente, de manera predecible y aplastada, firmaron con el consenso de 25 pb. Nuestra opinión es que este mercado ha sido muy rápido en llegar a la conclusión de que los aumentos de tasas han terminado y los recortes de tasas están a la vuelta de la esquina. Una pausa alentaría esto, y corre el riesgo de una gran relajación de las condiciones financieras que luego atarían las manos de la Fed. La mejor manera de manejar las tensiones en el sistema financiero es controlar el problema de la inflación ahora, con la ayuda de los mercados, maximizando así la flexibilidad de las políticas en el futuro.

Sin embargo, antes de la votación final, la UOMC levantó la sesión apresuradamente, cuando se filtró a la prensa la noticia de un escándalo de ética en el comercio de acciones, dejando que el verdadero comité de mercado abierto llene el vacío hoy. Les deseamos suerte. (amstrong y wu)

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