No hay vuelo de depósito de EE. UU.

Buen día. ¿La mala gestión de activos y pasivos de Silicon Valley Bank incitó a Arabia Saudita a perforar menos petróleo? Así leemos en el FT esta línea de la analista energética Amrita Sen: “La OPEP+ ha hecho un recorte preventivo para adelantarse a cualquier posible debilidad de la demanda por la crisis bancaria”. Si puede pensar en una cadena de eventos más extraña que esa, envíenos un correo electrónico al respecto: [email protected] & [email protected].

La fuga de depósitos no es gran cosa para los bancos estadounidenses

Recientemente se ha hecho una buena cantidad de depósitos que salen de bancos de EE. UU., en su mayoría destinados a fondos del mercado monetario, que se perciben como más seguros. A fines de la semana pasada, el FT informó que:

Los fondos del mercado monetario de EE. UU. informaron entradas netas de $ 66 mil millones en la semana hasta el 29 de marzo, ya que los inversores continuaron buscando alternativas a los depósitos bancarios. . .

Los fondos tuvieron entradas netas de más de $ 100 mil millones cada una de las dos semanas anteriores después de los colapsos de Silicon Valley Bank y Signature Bank. Las entradas se destinan principalmente a fondos gubernamentales súper seguros.

El viernes, la Reserva Federal publicó los datos de depósitos de EE. UU. para la semana que finalizó el 22 de marzo, es decir, dos semanas completas del micropánico bancario. Las cifras coincidieron en términos generales con las entradas del mercado monetario: los depósitos en los bancos comerciales autorizados a nivel nacional son aproximadamente $ 221 mil millones más bajos que hace un mes. Esto es dinero real. Pero hay una pieza importante de contexto a tener en cuenta. hay 16 billones dólares de depósitos en bancos nacionales, y esa cifra ha estado cayendo lentamente desde la primavera pasada. Aquí hay un gráfico de lo que han hecho los depósitos desde el comienzo de la pandemia:

Los depósitos bancarios de EE. UU. son un tercio más altos que a principios de 2020, lo que hace que las preocupaciones sobre una crisis de liquidez del sistema bancario parezcan un poco exageradas (aunque, para ser justos, son los cambios en la liquidez, no los niveles absolutos de liquidez, lo que más importa). a los mercados).

Hay una pequeña muesca en la línea rosa de los bancos pequeños, completamente a la derecha, y si convierte el gráfico en un cambio porcentual de 4 semanas, verá un cambio en la tendencia allí:

Así que hubo una salida única de alrededor de 185.000 millones de dólares, o alrededor del 3 por ciento de los depósitos de los bancos pequeños. La semana siguiente, sin embargo, los pequeños depósitos bancarios se mantuvieron estables. Con los calificativos habituales (las cosas siempre pueden salir mal más adelante, etc.), los bancos de EE. UU. no parecen tener un problema de salida de depósitos.

El problema que nos preocupa (para volver a un tema que venimos dando vueltas desde hace algunas semanas) no son los flujos de depósitos sino los costos de los depósitos. La preocupación es que, hasta hace unas semanas, las empresas y los hogares hacían lo que suelen hacer e ignoraban soñolientamente la tasa que ganaban en sus cuentas bancarias. Entonces el estúpido SVB fue y despertó a todos. Ya, tasas de depósito había estado aumentando lentamente (desde casi nada) y puede acelerarse ahora, limitando los márgenes bancarios incluso cuando la economía se desacelera. Estos son los datos al 20 de marzo:

Como venimos diciendo: los bancos estadounidenses han salido de la sala de urgencias y pueden irse a casa. Pero han detectado una enfermedad crónica (menores ganancias) que requerirá monitoreo.

EM: dolor ahora, ganancia después

“Mercados emergentes” es una etiqueta incómoda, basada en la pretensión de que las acciones en un conjunto diverso de países se pueden invertir como una sola clase de activo. Pero, como dice el refrán, lo que se mide se gestiona. Se supone que la propuesta de valor de los mercados emergentes es: aceptar grandes riesgos como la exposición a la política monetaria de EE. UU. y los precios de las materias primas, y obtener correlaciones bajas y alcistas adicionales.

Sin embargo, en general, los mercados emergentes han sido un pésimo lugar para estacionar su dinero en la última década:

Esto ha asustado a los inversionistas globales, lo que ha llevado a muchos a recortar las posiciones en mercados emergentes. En un artículo reciente, Michele Aghassi y Dan Villalon de AQR Capital Management analizan las ponderaciones de ME en la base de datos eVestment de fondos institucionales de Nasdaq. Encuentran administradores de cartera que asignan el 9 por ciento a los mercados emergentes, en comparación con la asignación del 12 por ciento que tendría simplemente comprando el índice MSCI World.

Hay razones para pensar que esto es exagerado. Aparte de una década lenta, los mercados emergentes realmente han tenido períodos de rendimiento superior y se han mantenido al día con las acciones de EE. UU. durante las últimas dos décadas (que han sido excelentes para las acciones de EE. UU.):

A muy largo plazo, los mercados emergentes están a la altura de su reputación de alto riesgo y alto rendimiento. Según el 2023 Credit Suisse Investment Returns Yearbook, los mercados emergentes han tenido años altos más altos y años bajos más bajos que las acciones globales. Las rentabilidades reales medias desde 1900 son comparables en ambas categorías, aunque las rentabilidades medias geométricas de los mercados emergentes son mucho más bajas (3,8 % para los mercados emergentes frente al 5 % para las acciones mundiales), lo que refleja el persistente efecto negativo de las fuertes pérdidas.

Todo esto es para decir: tal vez una mala década sea solo una mala década, y no una razón para pensar que los mercados emergentes apestarán para siempre. En cualquier caso, las inversiones pasadas de moda pueden ofrecer atractivos puntos de entrada. A 12 veces las ganancias futuras, el índice MSCI EM parece barato en sus propios términos e incluso más barato en relación con las acciones estadounidenses:

Aghassi y Villalon de AQR argumentan que las valoraciones baratas de los mercados emergentes parecen más una subvaloración que una compensación por los riesgos crecientes:

Históricamente, los mercados emergentes han sido más riesgosos que los mercados desarrollados, pero esa diferencia se ha reducido durante la última década, tanto en términos de volatilidad del índice independiente como en términos de correlaciones.

Durante los últimos 20 años, el PIB per cápita en los mercados emergentes se ha duplicado aproximadamente como parte de los mercados desarrollados. Las medidas de vulnerabilidades externas también han mejorado desde sus períodos de máxima fragilidad en los años ochenta y noventa. Los saldos de cuenta corriente en los mercados emergentes ahora son positivos en conjunto, y las medidas de sostenibilidad de la deuda externa (por ejemplo, la deuda externa como porcentaje de las exportaciones) parecen mucho más saludables.

En pocas palabras: hay muchas razones para creer que las valoraciones relativamente atractivas que se encuentran en los mercados emergentes representan una oportunidad de 5 a 10 años.

Esta no es la fórmula para un repunte a corto plazo, obviamente. De hecho, el corto plazo parece complicado, como señalaron el economista jefe Ludovic Subran y su equipo de Allianz en su reciente perspectiva trimestral. Su opinión, en resumen, es que es difícil poseer mercados emergentes cuando las condiciones financieras se están endureciendo y, a pesar de la perspectiva de que la Fed se relaja, el pronóstico central en todo el mundo es un mayor endurecimiento:

El espacio de la política monetaria seguirá siendo limitado en 2023-2024, con una inflación que se desplomará moderadamente pero permanecerá rígida y, por lo tanto, por encima del rango objetivo de los bancos centrales en la mayoría de los mercados emergentes. . . La mayoría de los mercados emergentes, especialmente los importadores de materias primas, también enfrentan una falta de espacio fiscal debido a las medidas de apoyo relacionadas con la pandemia que han puesto a prueba las finanzas públicas, así como un aumento significativo de los costos de financiamiento. . . Aunque el ajuste a la baja de los tipos de interés de la Fed en teoría proporcionaría cierto alivio a los mercados emergentes (en forma de un USD más débil y cierto margen para los recortes), el hecho de que haya sido desencadenado por episodios de estrés bancario tiene el efecto contrario y podría generar liquidez escasez

Proporcionan este cuadro esclarecedor de los flujos internacionales hacia los mercados emergentes comparados con los de la Fed de Chicago. índice de condiciones financieras. A medida que las condiciones se endurecen (la línea azul sube), los flujos tienden a invertirse (las columnas multicolores):

Especular sobre el rendimiento a corto plazo de las acciones de los mercados emergentes es para personas que son mucho más inteligentes o mucho más estúpidas que nosotros. Pero el caso para mantener una asignación modesta pero significativa para ellos nos parece bastante sólido. (wu y armstrong)

una buena lectura

Excelentes visualizaciones de datos de John Burn-Murdoch sobre la impactante caída en la esperanza de vida en los EE. UU., con un enfoque en el terrible sufrimiento de los jóvenes y los pobres (se puede encontrar una perspectiva geográfica complementaria aquí).