{"id":928090,"date":"2023-09-15T17:57:44","date_gmt":"2023-09-15T19:57:44","guid":{"rendered":"https:\/\/teknomers.com\/fr\/la-transparence-cest-bien-trop-nest-pas-bien-non-plus\/"},"modified":"2023-09-15T17:57:47","modified_gmt":"2023-09-15T19:57:47","slug":"la-transparence-cest-bien-trop-nest-pas-bien-non-plus","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/teknomers.com\/fr\/la-transparence-cest-bien-trop-nest-pas-bien-non-plus\/","title":{"rendered":"La transparence c’est bien, trop n’est pas bien non plus"},"content":{"rendered":"


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C’\u00e9tait quand m\u00eame facile pour Freddy Heineken. Le futur magnat de la bi\u00e8re a r\u00e9ussi \u00e0 remettre la brasserie Heineken entre les mains de sa famille gr\u00e2ce \u00e0 une astuce astucieuse dans les ann\u00e9es 1950. Son p\u00e8re avait perdu la participation majoritaire \u00e0 cause de bricolages financiers au cours des ann\u00e9es pr\u00e9c\u00e9dentes. Le jeune Freddy \u2013 d\u00e9c\u00e9d\u00e9 en 2002 \u2013 transf\u00e9ra en 1950 les actions familiales restantes dans une nouvelle entreprise inconnue et commen\u00e7a discr\u00e8tement \u00e0 acheter de nouvelles actions en bourse. En quatre ans, il a r\u00e9ussi \u00e0 porter la participation dans cette entreprise \u00e0 plus de 50 pour cent sans se faire remarquer, apr\u00e8s quoi il est entr\u00e9 triomphalement dans le bureau du pr\u00e9sident du conseil d’administration de l’\u00e9poque : \u00ab Depuis hier, je d\u00e9tiens la majorit\u00e9 des actions de cette soci\u00e9t\u00e9. entreprise.” Le conseil d’administration actuel a \u00e9t\u00e9 compl\u00e8tement pris par surprise et Heineken a r\u00e9cup\u00e9r\u00e9 sa brasserie. <\/p>\n

Le fait que les choses ne soient plus aussi faciles aujourd’hui a \u00e9t\u00e9 soulign\u00e9 la semaine derni\u00e8re par une action de l’Autorit\u00e9 n\u00e9erlandaise des march\u00e9s financiers (AFM). Le r\u00e9gulateur boursier a contraint la banque d’investissement Goldman Sachs \u00e0 d\u00e9missionner annonce une position courte de 12% sur Philips<\/a>. Goldman Sachs, embauch\u00e9e par Exor comme banque directrice, a construit cette position dans la perspective de l’entr\u00e9e amicale d’Exor Holding en tant qu’actionnaire chez Philips. La soci\u00e9t\u00e9 d’investissement de la famille milliardaire italienne Agnelli – connue pour Fiat et Ferrari et cot\u00e9e \u00e0 la bourse d’Amsterdam – a annonc\u00e9 lundi 14 ao\u00fbt au matin qu’elle d\u00e9tenait une participation de 15 pour cent dans le groupe de technologie m\u00e9dicale. Une surprise totale pour le monde ext\u00e9rieur, car jusqu’\u00e0 ce moment-l\u00e0, Exor n’avait signal\u00e9 aucun int\u00e9r\u00eat pour Philips.<\/p>\n

Seuils de notification<\/h2>\n

Et c\u2019\u00e9tait \u00e9trange, car contrairement aux ann\u00e9es 1950, il existe d\u00e9sormais des r\u00e8gles pour acqu\u00e9rir une participation dans une soci\u00e9t\u00e9 cot\u00e9e. Depuis 1997, les investisseurs sont l\u00e9galement tenus de d\u00e9clarer les int\u00e9r\u00eats accumul\u00e9s importants au r\u00e9gulateur dans un d\u00e9lai d’un jour. Initialement, ce seuil \u00e9tait de 5 pour cent des actions, mais en vertu de l’actuelle loi sur la surveillance financi\u00e8re (Wft), il a m\u00eame \u00e9t\u00e9 abaiss\u00e9 \u00e0 3 pour cent. Les investisseurs doivent \u00e9galement signaler au r\u00e9gulateur si les seuils sont d\u00e9pass\u00e9s \u00e0 5 pour cent, 10 pour cent, etc. L’AFM prend sa mission de surveillance au s\u00e9rieux, comme en t\u00e9moignent les amendes de 500 000 et 1,7 million d’euros que l’autorit\u00e9 a inflig\u00e9es ce printemps \u00e0 deux investisseurs pour d\u00e9faut de d\u00e9claration. <\/p>\n<\/picture>\n<\/p>\n

\t\tLire aussiL’AFM fait pression sur Goldman Sachs apr\u00e8s la transaction sur les actions Philips<\/strong>
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L’objectif des seuils de d\u00e9claration est avant tout de garantir que le public sache qui dirige une entreprise. En outre, les grands investisseurs qui entrent ou sortent d’une entreprise peuvent donner leur avis sur les attentes futures d’une entreprise \u2013 des informations pertinentes pour les autres acteurs du march\u00e9 financier. La mani\u00e8re dont Exor s’est associ\u00e9e \u00e0 Philips avec l’aide de la banque d’investissement Goldman Sachs soul\u00e8ve donc la question : les r\u00e8gles de transparence actuelles fonctionnent-elles si les investisseurs peuvent apparemment trouver des moyens cr\u00e9atifs pour contourner cette obligation de d\u00e9claration ? <\/p>\n

Personne ne doute qu\u2019il existe des moyens de constituer l\u00e9galement un int\u00e9r\u00eat plus important sans avoir \u00e0 le signaler \u00e0 l\u2019avance. Les grands investisseurs ont \u00e9galement int\u00e9r\u00eat \u00e0 cela : supposons qu’Exor ait imm\u00e9diatement annonc\u00e9 qu’elle continuerait \u00e0 racheter des actions jusqu’\u00e0 15 pour cent du capital lorsqu’elle franchirait le seuil de 3 pour cent, le cours de l’action aurait alors imm\u00e9diatement grimp\u00e9. Cela aurait rendu l\u2019ensemble de l\u2019op\u00e9ration beaucoup plus co\u00fbteux pour Exor. Selon Rogier Raas, professeur de droit financier \u00e0 Leiden et \u00e9galement associ\u00e9 du cabinet d’avocats Stibbe, il y a l\u00e0 une tension : “Tant le l\u00e9gislateur que l’autorit\u00e9 de surveillance reconnaissent qu’il n’est pas n\u00e9cessaire de d\u00e9clarer une intention de r\u00e9aliser une transaction.” <\/p>\n

Intelligence financi\u00e8re <\/h2>\n

Les investisseurs se tirent une balle dans le pied avec trop de transparence. Et c’est l\u00e0 qu’interviennent les banques d’investissement et les avocats, sp\u00e9cialis\u00e9s dans la mise en place de constructions financi\u00e8rement intelligentes et juridiquement acceptables. Selon les experts, il est possible de se soustraire \u00e0 l’obligation de d\u00e9claration en toute simplicit\u00e9. Par exemple, un investisseur peut engager simultan\u00e9ment une ou plusieurs banques pour demander aux actionnaires existants s\u2019ils souhaitent vendre leur participation et convenir que ces actions seront livr\u00e9es \u00e0 un moment pr\u00e9cis. Le total des int\u00e9r\u00eats peut donc d\u00e9passer d\u2019un seul coup la valeur seuil. L’obligation de d\u00e9claration n’existe qu’une fois la transaction r\u00e9alis\u00e9e. <\/p>\n

Mais il existe d\u2019autres moyens d\u2019\u00e9viter l\u2019obligation de d\u00e9claration. La semaine derni\u00e8re, il est devenu clair que Goldman Sachs avait non seulement achet\u00e9 des actions pour le compte d’Exor (une position longue), mais avait \u00e9galement pris des dispositions pour vendre des actions qu’elle ne poss\u00e9dait pas encore (une position courte). La compensation de ces deux positions cr\u00e9e ce que l’on appelle la position courte nette, qui, bien que soumise \u00e9galement \u00e0 une obligation de d\u00e9claration, cache un nombre d’actions beaucoup plus important que ce que montre la position nette. <\/p>\n

L’AFM en discussion avec les acteurs du march\u00e9<\/h2>\n

La question se pose \u00e9galement : quelle partie exactement est soumise \u00e0 l\u2019obligation de d\u00e9claration ? Goldman Sachs a acquis d’\u00e9normes int\u00e9r\u00eats dans Philips jusqu’\u00e0 la mi-ao\u00fbt, mais selon les experts, il l’a fait (en partie) dans le cadre d’une soi-disant teneur de march\u00e9<\/em> \u2013 ils ont donc achet\u00e9 les actions pour le compte de quelqu\u2019un d\u2019autre. Dans cette situation, l\u2019obligation de d\u00e9claration ne s\u2019applique pas. Gr\u00e2ce \u00e0 ce type de constructions quelque peu douteuses mais n\u00e9anmoins juridiques, l’affaire Exor-Philips n’a finalement pas entra\u00een\u00e9 de violation de l’obligation de d\u00e9claration, affirment des sources proches du dossier. Le fait que Goldman Sachs ait finalement d\u00e9cid\u00e9 de divulguer la position courte sur Philips \u00e9tait donc plus une forme de bonne volont\u00e9 envers l’AFM qu’il n’y avait une obligation l\u00e9gale – ou une amende en suspens. <\/p>\n

Cependant, l\u2019AFM ne semble pas non plus enti\u00e8rement satisfaite de cette question. Le r\u00e9gulateur a annonc\u00e9 qu’il entamera bient\u00f4t des discussions avec un groupe d’acteurs du march\u00e9 pour voir s’il devrait y avoir des r\u00e9glementations ou des r\u00e8gles plus claires pour “les structures de transaction dans lesquelles des participations importantes dans des soci\u00e9t\u00e9s cot\u00e9es peuvent \u00eatre acquises dans un d\u00e9lai tr\u00e8s court”. L\u2019AFM cite comme principale raison l\u2019\u00e9ventuelle asym\u00e9trie d\u2019information de ce type d\u2019op\u00e9rations. Par cela, le r\u00e9gulateur fait r\u00e9f\u00e9rence \u00e0 la diff\u00e9rence de pouvoir entre les grands acteurs tels que Goldman Sachs et Exor, qui emploient des experts pour \u00e9laborer une transaction, et les petits investisseurs qui manquent des connaissances et des ressources n\u00e9cessaires pour faire de m\u00eame.<\/p>\n

Les organisations d\u2019investisseurs sont critiques<\/h2>\n

Les organisations d’investisseurs ont donc r\u00e9agi de mani\u00e8re critique \u00e0 l’action d’Exor chez Philips. Ils se demandent s\u2019ils n\u2019ont pas \u00e9t\u00e9 d\u00e9savantag\u00e9s parce qu\u2019un gros investisseur a pu acqu\u00e9rir une participation importante en silence et \u00e0 un cours boursier historiquement bas. C’est en partie pour cette raison que l’AFM travaille \u00e0 une reconstitution d\u00e9taill\u00e9e de ce qui s’est exactement pass\u00e9 r\u00e9cemment chez Exor et Philips. Car dans ce cas, il y avait un actionnaire sympathique et une entreprise qui recherchait un investisseur fiable \u00e0 long terme. Mais que se passe-t-il si les m\u00eames m\u00e9thodes sont appliqu\u00e9es lors d\u2019une OPA hostile ? Les constructions utilis\u00e9es sont toujours l\u00e9gales, mais sont-elles \u00e9galement souhaitables ? Le r\u00e9gulateur publiera les r\u00e9sultats de cette analyse en novembre.<\/p>\n

\u00c0 terme, cette question pourrait conduire \u00e0 un nouveau durcissement des normes, estime un porte-parole de l’AFM. Par exemple, les valeurs seuils pour l\u2019obligation de d\u00e9claration ont \u00e9galement \u00e9t\u00e9 renforc\u00e9es au fil des ann\u00e9es en fonction de la pratique. Et puis il faudra attendre qu\u2019une nouvelle astuce financi\u00e8re soit invent\u00e9e pour constituer une participation importante dans une entreprise sans se faire remarquer.<\/p>\n