Qui n’a pas une liste honteuse d’investissements qu’ils ont refusés ? Apple partage lorsque Steve Jobs a rejoint en 1997. Bitcoin il y a dix ans à 10 dollars. Un ancien collègue m’a dit que sa mère hongroise avait refusé à Ernő Rubik de l’argent pour un jouet qu’il avait inventé.
Opportunités perdues ? J’en ai tellement mangé que c’en est embarrassant. Le pire était Miami. Bien avant de plaisanter sur le fait que la ville était sous l’eau et de perdre mon emploi, j’ai gâché une fortune en n’achetant pas de propriété là-bas. Mec, est-ce que cet endroit me doit.
C’était quand je vivais à New York pendant les heures les plus sombres de la crise financière. Marchés en chute libre. Les banques implosent. Des pancartes « A louer » partout. L’effondrement du marché des subprimes en Floride secouait le monde.
Ce faisant, les investisseurs ont perdu leur emprise sur la réalité. Miami c’était fini. Personne ne vivrait plus jamais dans le Sunshine State. Il suffit de regarder les évaluations des sociétés de location de voitures, des navires de croisière et des compagnies aériennes – les voyages appartenaient au passé.
De toute évidence, c’était un non-sens et l’argent intelligent s’est envolé. Un ami a acheté un appartement avec vue sur l’eau avec la plus grande terrasse que j’aie jamais vue — pour cinq chiffres. Tout le monde disait qu’il avait trop payé.
Mais Miami n’allait nulle part. Ses plages étaient encore blanches, son temps magnifique. L’Amérique latine restait juste à l’horizon. La ville s’est redressée et les prix de l’immobilier ont enregistré 130 mois de gains annuels consécutifs jusqu’en septembre de l’année dernière.
Je n’ai pas acheté – mais j’ai promis de tenir compte de ma leçon. D’où mes oreilles dressées puisque tout le monde prédit la fin de l’immobilier commercial. Cela me rappelle le défaitisme universel et les extrapolations illogiques. Je sens une bonne affaire familière.
La crainte est que Covid-19 ait porté un coup mortel à la propriété commerciale – en particulier pour les bureaux, qui représentent près de la moitié du secteur en valeur. Tout comme les snowbirds américains n’ont plus jamais migré vers Miami, les travailleurs en ont fini avec le travail dans les bâtiments.
Les taux d’inoccupation des bureaux aux États-Unis, par exemple, sont remontés au-dessus de leurs sommets pandémiques au quatrième trimestre de l’année dernière. Au Royaume-Uni, seulement 30 % environ des bureaux sont occupés, soit la moitié des niveaux antérieurs à Covid.
C’est moins mauvais pour les bâtiments plus récents avec des salles de sport et des salles de bien-être. Mais pour les bureaux dits « secondaires » dans les quartiers de merde, c’est fini. Ou alors les ours se disputent. L’immobilier industriel, logistique et commercial souffre également.
Ce n’est que la moitié, affirment les opposants. Les ventes de biens immobiliers commerciaux dépendent du financement par emprunt. Les taux d’intérêt plus élevés et les prêteurs nerveux après la Silicon Valley Bank étouffent la finance. Les portefeuilles de prêts bancaires sont sous pression.
C’est pourquoi les obligations commerciales adossées à des créances hypothécaires sont également battues en brèche. Les investisseurs américains craignent qu’un cinquième des prêts hypothécaires en cours arrivent à échéance cette année, selon les données de Moody’s, dont un quart sont adossés à des bureaux.
Si les propriétaires doivent se refinancer à des taux plus élevés, ils devront augmenter considérablement les loyers pour maintenir les ratios de couverture du service de la dette. Bonne chance avec cela, nous dit-on, d’autant plus que les valeurs du capital chutent également. Le terme « credit crunch » est de retour sur les langues.
Alors OK, bien sûr – il y a des risques là-bas. Ce qui compte pour les investisseurs, cependant, c’est de savoir s’ils sont dans le prix ou non. Les grandes fiducies immobilières américaines ont déjà perdu entre le quart et la moitié de leur valeur. Le rendement initial moyen de l’immobilier commercial au Royaume-Uni est supérieur à 5 %.
Une explication rapide s’impose ici. L’industrie utilise le plus souvent deux définitions du rendement. Le rendement initial est le revenu locatif après les coûts divisé par ce qui a été payé pour une propriété. Les soi-disant «taux de capitalisation» utilisent plutôt une évaluation actuelle comme dénominateur.
Quoi qu’il en soit, les deux sont non seulement plus attractifs qu’auparavant, mais également par rapport à d’autres actifs générateurs de revenus, tels que les obligations d’État. Une prime sur les gilts à 10 ans de 1,5 à 2 points de pourcentage pour l’immobilier commercial au Royaume-Uni, par exemple, est juste en deçà de sa moyenne au cours des trois dernières décennies.
Pendant ce temps, l’écart entre le crédit des entreprises de qualité supérieure et les obligations hypothécaires commerciales est le plus large qu’il ait été depuis plus d’une douzaine d’années. Bien sûr, cela pourrait signifier que les premiers sont surévalués. Mais cela suggère également un excès de pessimisme dans et autour de la propriété commerciale – du moins par rapport à l’histoire.
Bien que les écarts ne soient pas incroyablement bon marché, n’oubliez pas qu’il s’agit d’indicateurs agrégés, qui incluent des éléments d’immobilier commercial qui résistent, comme l’entreposage. Je suis plus intrigué par les bureaux secondaires. Ceux-ci se trouvent soit dans de vieux bâtiments, soit à Hicksville.
Selon la dernière enquête CBRE, les taux de capitalisation de ces bureaux sont à deux chiffres en Amérique. Cela vaut bien le coup d’oeil à mon avis. D’autant plus que je n’accepte pas l’argument omniprésent selon lequel les vieux bâtiments sont obsolètes – des actifs échoués, dans le langage à la mode.
C’est important parce que les bureaux construits avant 1980 représentent près d’un tiers du stock aux États-Unis, par exemple. Et 80% d’entre eux sont ce que les investisseurs immobiliers appellent B ou C (A est le meilleur). C’est à peu près la même chose à l’échelle mondiale. Ces bâtiments fatigués – comme on l’a dit à Miami – sont-ils vraiment finis, cependant?
Sûrement pas. J’ai vu des entrepôts abandonnés sur la Tamise se transformer en super pads. Wall Street est désormais résidentiel. Et les employés se soucient-ils de l’âge de leur bâtiment ? Les start-up travaillent à partir de garages ou d’espaces industriels avec des tuyaux partout. Payez simplement un bon salaire et soyez gentil, patron – nous viendrons!
Non, je ne ferai plus l’erreur de Miami. Les bureaux ne rejoignent pas encore les dinosaures. Mais est-ce que des lecteurs connaissent des fonds immobiliers qui se concentrent exclusivement sur la fin soi-disant condamnée du marché mondial des bureaux ? Je n’en trouve aucun.
L’auteur est un ancien gestionnaire de portefeuille. E-mail: [email protected]; Twitter: @stuartkirk__