Au cours d’une année sombre pour les marchés des titres à revenu fixe, les obligations municipales américaines émises par les États et les gouvernements locaux se sont distinguées comme étant parmi les moins mauvais actifs à posséder. La surperformance semble désormais plus ténue.
Le marché de 4 000 000 000 $ pour les « munis », souvent achetés par des investisseurs individuels attirés par leurs rendements et leurs avantages fiscaux, a chuté de 13 % cette année, selon l’indice des obligations municipales ICE BofA. La baisse a été forte pour le marché muni mais moins sévère que les indices de référence pour les bons du Trésor, la dette d’entreprise de qualité supérieure ou les actions américaines.
Les soldes budgétaires des municipalités sont toujours en bon état grâce aux stimuli qu’elles ont reçus lors de la crise du Covid-19, mais les rendements de leurs obligations reflètent plus que cela. Les investisseurs et les stratèges préviennent que la force relative de munis reflète également un ralentissement spectaculaire des émissions et une mauvaise tarification sur le marché.
La tendance est particulièrement nette depuis fin septembre, les munis se redressant tandis que l’offre de nouvelles émissions obligataires s’effondre.
L’émission d’obligations que les gouvernements utilisent pour financer des projets tels que la construction d’écoles ou de ponts au cours de l’année jusqu’en septembre a été la plus faible depuis les trois premiers trimestres de 2019. Seulement 25,8 milliards de dollars de transactions sont arrivés sur le marché en septembre, le mois le plus lent depuis mars 2020 à le début de la pandémie.
Certains voient maintenant une augmentation modeste des nouvelles offres, une offre qui menace de faire pression sur les prix. Les émissions ont atteint 10 milliards de dollars la semaine dernière et Citigroup s’attend à nouveau à 10 milliards de dollars d’émissions cette semaine.
« J’avais espéré faire un appel haussier avec conviction, mais je ne peux pas », a déclaré Vikram Rai, responsable de la stratégie municipale chez Citi. « Lorsque l’offre reprendra dans les semaines à venir, la récente surperformance de munis va disparaître. »
Les coûts d’emprunt augmentent à mesure que la Réserve fédérale pousse les taux d’intérêt à la hausse, ce qui peut obliger les municipalités à agir pour éviter des taux encore plus élevés.
La baisse des recettes fiscales peut également entraîner de nouvelles émissions. Selon les données les plus récentes de l’Urban Institute, les recettes fiscales de l’État corrigées de l’inflation ont diminué de 0,7 % en juillet et août par rapport aux deux mêmes mois de l’année précédente.
Les municipalités se précipitent également souvent pour émettre des obligations avant les élections, craignant un changement de politique.
« Les émissions sur notre marché ont chuté de façon spectaculaire en septembre. Habituellement, octobre est un gros mois, mais nous verrons », a déclaré Peter Block, directeur général de Ramirez & Co, une banque d’investissement spécialisée dans la dette municipale. « Les émetteurs qui ont de la flexibilité disent – nous allons retarder notre accord que nous avions prévu pour octobre jusqu’à ce que les choses se calment. Mais si vous devez émettre, vous devez émettre.
Les munis sont traditionnellement des actifs à acheter et à conserver, détenus par des investisseurs qui perçoivent les paiements d’intérêts exonérés d’impôt jusqu’à l’échéance. Des échanges peu fréquents signifient que les prix sur le marché ne reflètent souvent pas le sentiment actuel.
Plus d’émissions pourraient augmenter les volumes de négociation et la liquidité, en attribuant de nouveaux prix aux obligations qui ne se sont pas négociées depuis des semaines au cours d’une période volatile sur les marchés du Trésor et d’autres marchés à revenu fixe.
«Les prix obsolètes sont la caractéristique déterminante du marché muni. Cela a toujours été un marché obsolète et dysfonctionnel avec une découverte de prix moche », a déclaré Steven Gray, directeur des investissements du fonds spéculatif Grey Value Management. « Tout le monde se tient le nez et regarde de l’autre côté. »
L’écart entre la valorisation estimée des munis et les prix réels du marché est particulièrement important en ce moment en raison de la volatilité du marché cette année, a déclaré Nick Venditti, gestionnaire de portefeuille de fonds munis chez Allspring Global Investments.
« C’est potentiellement dangereux pour les acheteurs munis moins sophistiqués, en particulier s’ils achètent des obligations à ou près du [price evaluation determined by third-party providers]ils achètent ces obligations à des niveaux presque certainement gonflés », a déclaré Venditti.
Si les émissions n’augmentent pas, l’illiquidité du marché pourrait continuer à soutenir les prix.
« Si vous parlez de la performance de [a muni] indice, si toutes les obligations liquides devaient être cotées du jour au lendemain là où elles sont censées se négocier, vous aurez clairement un ajustement important de l’indice. Mais si les obligations ne se négocient pas, rien ne se passe », a déclaré Mikhail Foux, responsable de la recherche municipale chez Barclays, qui ne s’attend pas à ce que les prix du muni baissent en raison de problèmes d’émission ou de liquidité.