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Roula Khalaf, rédactrice en chef du FT, sélectionne ses histoires préférées dans cette newsletter hebdomadaire.
L’activité séculaire consistant à prêter de l’argent et à le récupérer avec un peu d’intérêt semble assez prosaïque à une époque d’escalade des guerres et des catastrophes climatiques d’une part, et de battage médiatique enthousiaste autour de l’intelligence artificielle de l’autre. Mais dans un domaine du crédit aux entreprises, où les groupes de capitaux privés se développent de manière agressive dans un espace autrefois dominé par les banques, tout ce qui précède se réunit dans un cocktail passionnant de risques et d’opportunités.
Les définitions précises et les projections de croissance du marché dit du crédit privé diffèrent. Mais que tu prennes le point de vue du FMI qu’il s’agit d’une industrie qui rapporte 2 000 milliards de dollars par an, ou que celle de JPMorgan dépasse les 3 000 milliards de dollars, les experts semblent s’accorder sur une chose : le modèle de croissance de ces dernières années ne fera que s’accélérer. Après une croissance de 50 pour cent au cours des quatre dernières années, Morgan Stanley croit le secteur devrait augmenter de 90 pour cent au cours des quatre prochains mois. Le géant du capital privé Apollo a déclaré la semaine dernière qu’il visait à doubler ses actifs sous gestion pour atteindre 1,5 milliard de dollars d’ici 2029, grâce à un crédit privé annuel de 275 milliards de dollars.
Jusqu’à présent, le principal discours dans ce domaine a été celui de groupes de capital-investissement traditionnels se lançant dans les « prêts directs » aux entreprises et volant le déjeuner des banques qui avaient été intimidées par la crise financière de 2008 et la réglementation plus stricte qui a suivi.
Mais au cours des derniers mois, un certain nombre de partenariats ont été noués entre ces factions rivales. Le plus dramatique est survenu la semaine dernière avec l’annonce de la collaboration d’Apollo et de Citigroup pour un prêt de 25 milliards de dollars. Des accords antérieurs impliquaient Oaktree et Lloyds ; Brookfield et Société Générale ; AGL et Barclays ; Centerbridge et Wells Fargo ; la liste est longue. Toutes les offres sont légèrement différentes mais toutes dépendent d’une collaboration efficace.
Alors pourquoi ce nouveau confort ? La réponse courte est que les deux parties y voient des avantages, avec des sociétés de capitaux privés nageant dans les liquidités et des banques bien mises en réseau pour conclure les transactions.
Alors que les sociétés de capitaux privés cherchent à accroître leur croissance, beaucoup ont réalisé que leur propre flux de transactions – la grande majorité liée aux opérations de capital-investissement réalisées par des sociétés de rachat – ne suffirait pas à satisfaire la capacité de financement dont elles disposent. Mais il serait difficile de s’étendre à d’autres types de prêts aux entreprises sans avoir accès aux réseaux de clients des banques sur le terrain.
Les banques, pour leur part, sont généralement heureuses de s’associer si cela leur permet de conserver leurs relations clients (et leurs activités accessoires), tout en facilitant les prêts plus risqués, en retirant leurs actifs de leurs livres et en préservant leur capital. La mise en œuvre prochaine des exigences de fonds propres de la phase finale de Bâle III fournira une incitation supplémentaire, en particulier en Europe où les prêts aux entreprises et les prêts adossés à des actifs sont traditionnellement inscrits dans les bilans des banques.
Les emprunteurs, quant à eux, ont la possibilité d’obtenir un financement rapide et sécurisé (bien qu’avec une prime pouvant atteindre en moyenne 0,5 à 1 point de pourcentage, selon les acteurs du marché). Et ils n’ont pas besoin de compter sur leur banque pour structurer un accord de prêt syndiqué qui pourrait échouer. La légèreté de la capacité de syndication – d’abord au plus fort de la pandémie de Covid, puis lorsque la Réserve fédérale a fortement augmenté les taux d’intérêt – a effrayé les emprunteurs.
D’un point de vue systémique, l’opinion positive est que le transfert des prêts aux banques est exactement ce que les régulateurs recherchaient avec leurs règles post-2008 visant à rendre les banques plus sûres. Un risque inhérent au financement bancaire – un financement de courte durée soutenant des engagements de longue durée – est également neutralisé, étant donné les actifs de retraite et l’argent du patrimoine souverain qui soutiennent généralement le crédit privé.
Et pourtant, la combinaison d’une croissance vertigineuse et d’une visibilité limitée une fois que les risques de crédit seront transférés dans les comptes des groupes de capitaux privés est préoccupante. La récente poussée des grands gestionnaires d’actifs, dont BlackRock, State Street et Invesco, dans l’espace du capital privé, mettant ainsi à la disposition des investisseurs particuliers des fonds négociés en bourse de crédit privé d’accès facile, ajoute une autre couche de préoccupation systémique.
Les enjeux sont d’autant plus élevés que l’on prévoit une croissance de la demande de crédit. L’économie liée au changement climatique devrait nécessiter des investissements en capital compris entre 3 000 et 5 000 milliards de dollars par an pendant 30 ans. Le développement de l’IA et l’augmentation du financement de la défense dans un monde déchiré par la guerre pourraient ajouter des milliards de plus. Le crédit privé devrait figurer en bonne place dans l’offre.
Depuis que les régulateurs ont commencé à chasser le risque du système bancaire il y a quinze ans, ils ont reconnu la nécessité de surveiller son évolution, sans le faire correctement. Ce besoin est désormais urgent.