Lors d’un discours la semaine dernière à Zurich, j’ai ri de l’ironie du fait que les gens (comme moi) qui sont censés être annulés le sont tout sauf. Nous sommes invités partout à nous plaindre haut et fort d’être réduits au silence.
Une déconnexion similaire de la réalité s’applique à la crainte populaire que les actions se flétrissent – les entreprises et les investisseurs boudant les marchés publics. Le fait que les indices boursiers continuent de croître est commodément ignoré.
Par exemple, l’indice FTSE 100 a augmenté d’environ 70 pour cent en termes nominaux au cours des deux décennies au cours desquelles s’est produite cette « déséquitisation », tandis que la capitalisation boursière des actions américaines a quadruplé. Les actions les plus petites, qui ont apparemment le plus flétri, ont vu leurs capitaux propres encore plus augmenter.
La chancelière britannique a donc eu raison cette semaine de résister aux demandes visant à introduire un produit d’épargne favorisant les actions nationales. Ce serait une mauvaise solution à un problème qui n’existe pas.
En effet, j’ai du mal à penser à quelque chose dont les investisseurs et les décideurs politiques devraient se soucier moins. La vision de l’extinction des capitaux propres confond volume et valeur, marchés primaires et secondaires et surestime l’importance des capitaux propres.
Le nombre absolu d’actions en circulation nous renseigne très peu sur la santé d’un marché ou d’une entreprise. Prenez Apple. La société a divisé ses actions cinq fois depuis son introduction en bourse il y a 43 ans. À trois reprises, les investisseurs ont reçu deux actions pour chaque action qu’ils possédaient. Une fois, c’était sept pour un et une autre fois quatre pour un.
Personne n’a salué ces événements comme des triomphes de la rééquitisation – et à juste titre. Le cours de l’action Apple a été ajusté à la baisse à chaque fois.
De même, devrions-nous reprocher à Warren Buffett – celui qui a encouragé plus de gens que quiconque à investir – de n’avoir jamais divisé les actions A de Berkshire Hathaway ? Ou pourquoi ne pas forcer toutes les entreprises publiques à se scinder et à inscrire une de leurs divisions en bourse, sous prétexte que cela créerait de nouvelles actions ? Cela augmenterait également le nombre d’entreprises publiques – un autre sujet qui inquiète les désactionnaires pour une raison ou une autre.
Le véritable marqueur du succès réside dans le rendement pour les actionnaires, et non dans les capitaux propres ou le nombre d’entreprises. Le Japon compte deux fois plus d’actions cotées que le Royaume-Uni. Inutile de dire que ses rendements annualisés pour les actionnaires ne sont pas doubles, pas plus que sa croissance économique.
Les rendements expliquent également pourquoi les marchés n’ont pas connu une croissance plus importante au cours de la dernière décennie – une plainte déposée par la brigade de déséquitisation. La plupart des entreprises redistribuent une partie de leurs bénéfices excédentaires, ce qui réduit toute hausse de leur capitalisation boursière.
Par exemple, alors que ce dernier n’a augmenté que d’un dixième pour le FTSE 100 au cours de la dernière décennie, le rendement total pour les actionnaires, qui inclut les dividendes, est de 60 pour cent. Le rendement des petites capitalisations britanniques est plus de deux fois supérieur à la hausse de leur capitalisation boursière.
Même si le décompte des actions était pertinent, encourager les investisseurs à acheter des actions locales – peut-être en vendant des actions étrangères – n’aide pas. Il s’agit là de la deuxième erreur de déséquitisation, née d’une confusion entre les marchés primaire et secondaire.
Encouragez par tous les moyens les investisseurs nationaux à participer aux introductions en bourse. Ceux-ci aident les entreprises et favorisent la croissance. Mais l’achat d’actions déjà émises n’apporte rien de tel. L’encaissement doit être égal à l’encaissement.
De même, les marchés d’actions ne deviennent pas bon marché à long terme parce que les assureurs, par exemple, se sont tournés vers les obligations à des fins comptables. Quelqu’un a acheté ces actions, et le prix auquel elles se négocient, et donc l’attractivité d’un marché, dépend en fin de compte des flux de trésorerie et d’autres fondamentaux.
Mais, crient les courtiers comme Peel Hunt, le nombre d’introductions en bourse est en baisse ! Et cela, poursuit-il, conduit à une boucle mortelle de moins d’intérêt, de valorisations plus faibles et de cotations publiques toujours plus rares. Pire encore, les entreprises les plus récentes ont tendance à être plus dynamiques, ce qui entraîne une sclérose des marchés, tout comme les économies.
Encore une fois, ne vous inquiétez pas. Ce qui compte, c’est la création de nouvelles entreprises, et non la question de savoir si les capitaux levés sont publics ou privés. Au Royaume-Uni, de nouvelles sociétés ont été en hausse de 13 pour cent au troisième trimestre par rapport à la même période l’année dernière. Par rapport à il y a dix ans, plus de 90 000 entreprises supplémentaires ont vu le jour entre juillet et septembre, soit un taux de croissance annuel moyen de près de 6 pour cent.
En outre, il existe d’autres moyens pour les entreprises de se financer, par exemple par des prêts à l’ancienne, comme le sait bien l’Allemagne industrielle. Qui plus est, pourquoi nous soucions-nous autant du montant des capitaux propres existants et ignorons-nous le crédit ?
L’encours de la dette des entreprises non financières est 50 pour cent plus élevé qu’il y a dix ans. Il a même augmenté cette année alors que les coûts d’emprunt mondiaux augmentaient. Des mamans et des papas se sont jetés dans les fonds de crédit et ont fait fortune – cela mérite d’être célébré.
Bien entendu, l’intérêt des investisseurs pour les obligations par rapport aux actions évoluera avec le temps, comme c’est le cas pour les entreprises. Cela est dû à de nombreux facteurs, depuis les taux d’intérêt et les rendements jusqu’à l’esprit animal et à la réglementation.
Les faibles taux d’intérêt ont favorisé le financement par emprunt pendant des lustres, mais même dans ce cas, les marchés boursiers ont prospéré. Et en fin de compte, du point de vue de la valorisation, la manière dont les entreprises mobilisent des capitaux n’a pas d’importance, comme le pensent les universitaires. Franco Modigliani et Merton H Miller l’ont prouvé dans les années 1950. Cependant, ce dont nous avons toujours besoin, c’est de plus grandes entreprises.
Les actions peuvent être émises, supprimées et divisées, tout comme les entreprises. Ne perdez pas le sommeil à cause de son annulation.