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Les sociétés de capital-investissement ont considérablement réduit leur recours à une manœuvre controversée de financement par emprunt pour restituer des liquidités aux investisseurs, après que les institutions ont exprimé leurs inquiétudes quant à la manière dont certains groupes ont adopté de nouvelles formes d’effet de levier pour compenser le manque d’accords.
Les prêts dits à valeur nette d’inventaire utilisés pour payer des dividendes ont chuté d’environ 90 % au cours du second semestre de l’année dernière, suite aux critiques accrues des investisseurs, selon 17 Capital, un prêteur spécialisé basé à New York qui a été le pionnier du marché.
Les sociétés de rachat ont de plus en plus ajouté une couche supplémentaire d’endettement en plus de leurs emprunts typiques liés à l’opération, en s’endettant contre leurs investissements dans des fonds, certaines sociétés s’appuyant sur ces fonds pour verser des dividendes aux investisseurs.
Les prêts NAV, garantis par les investissements individuels dans un fonds et pouvant représenter jusqu’à 20 % de la valeur globale du fonds, ont permis aux entreprises d’extraire des liquidités de leurs portefeuilles sans avoir à vendre des actifs dans des marchés difficiles.
Des entreprises telles que Vista Equity Partners, HG Capital et Carlyle Group ont utilisé les prêts pour verser des dividendes en 2022 et début 2023, lors d’un ralentissement généralisé des activités de négociation et d’introduction en bourse sur le marché.
Les dividendes alimentés par la dette des sociétés de rachat ont atteint un niveau record en 2023, certains groupes ayant même recours à des emprunts au niveau des fonds pour injecter de nouveaux capitaux dans des entreprises en difficulté.
Mais cette approche s’est révélée controversée auprès des investisseurs en capital-investissement, car les dettes supplémentaires ont ajouté de nouveaux risques à leurs portefeuilles en exposant l’ensemble des investissements d’un fonds à la possibilité que quelques-unes de ses transactions échouent.
Bien que les fonds de capital-investissement aient depuis longtemps chargé la dette des sociétés de portefeuille pour leur permettre d’extraire des dividendes, les paiements aux actionnaires financés par des prêts NAV sont considérés comme plus risqués.
Alors que traditionnellement, chaque transaction dans un fonds de capital-investissement dispose de son propre bilan pour éviter que les problèmes liés à un investissement ne se propagent à d’autres, les prêts sur valeur liquidative permettent de garantir les investissements du fonds.
Mais 17 Capital a déclaré que seulement 3 % des 16,4 milliards de dollars de prêts NAV du secteur ont été utilisés pour financer les dividendes en 2023, contre un quart des 10 milliards de dollars empruntés en 2022.
Pierre-Antoine de Selancy, associé directeur de 17 Capital, a déclaré que les entreprises avaient réduit leurs activités après que les grands emprunteurs institutionnels ont accru la pression sur les entreprises pour qu’elles limitent ou éliminent ces emprunts pour payer des dividendes et ont commencé à les obliger à demander leur consentement.
« Le pouvoir des commanditaires est insensé », a déclaré M. Selancy, en faisant référence aux investisseurs des fonds de capital-investissement. « Ils ont aujourd’hui ce pouvoir et ils l’utilisent », a-t-il ajouté.
Les investisseurs dans les fonds de capital-investissement ont déclaré au Financial Times qu’ils étaient de plus en plus méfiants à l’égard des dividendes financés par des prêts NAV et avaient consacré des ressources supplémentaires pour comprendre les motivations des sociétés de capital-investissement.
Steven Meier, directeur des investissements du New York City Retirement System, a déclaré qu’il craignait que certains se soient tournés vers ces accords parce qu’ils étaient « désespérés d’apaiser les investisseurs sous-jacents qui réclamaient davantage de distributions et de sorties » et craignaient que les accords n’ajoutent une dette « excessive » aux portefeuilles.
Le fonds de pension new-yorkais a accordé des prêts NAV dans de rares cas, mais seulement lorsqu’une société d’investissement lui a présenté une opportunité d’investissement qu’elle considérait comme « une option d’investissement convaincante en termes de valorisation », a déclaré M. Meier. Le fonds a également refusé des prêts parce que leurs coûts étaient trop élevés, a-t-il ajouté.
Richard Sehayek, directeur général du groupe de crédit privé Ares, qui dirige l’activité de financement de fonds, a déclaré que les entreprises empruntaient principalement sur leurs fonds pour financer des acquisitions ou injecter de l’argent dans des entreprises de portefeuille existantes qui avaient besoin de capitaux frais. Les entreprises avaient en grande partie arrêté de l’utiliser pour les dividendes, a-t-il déclaré.
« Le bruit s’est atténué et les types de transactions soutenues par les LP sont beaucoup plus préétablis et déterminés », a déclaré Sehayek.
« Ce n’est jamais vraiment un non [from investors to private equity firms]. Il est plus probable qu’ils aient une objection et que ce soit le sponsor qui gère cela.