Cette colonne d’investissement est entièrement consacrée à la divulgation et à la garantie aux lecteurs que je sauvegarde ce que j’écris avec mon propre argent. Des centaines d’entre vous ont envoyé un e-mail depuis ma randonnée d’introduction la semaine dernière pour demander pourquoi j’ai choisi les fonds dont je dispose.
Ne craignez rien. Au cours des semaines et des mois à venir, nous explorerons toutes les grandes classes d’actifs sous le soleil. Mais quant à la mise en pratique d’une idée, la triste vérité est que beaucoup d’entre nous sont limités dans leurs choix.
Par exemple, ma pension Aviva ne propose qu’une douzaine de fonds. Si ce n’était pas assez pathétique, le plus grand et le deuxième marché boursier le plus prospère de l’histoire – les États-Unis – ne figure même pas sur la liste. (Le lecteur qui m’envoie par e-mail le meilleur depuis 1900 obtient une étoile d’or). C’est presque comme si les fiduciaires du régime se réunissaient chaque trimestre dans le seul but de refuser à leurs participants une retraite anticipée. Levez la main à ceux qui pensent que nous devrions inclure un fonds S&P 500. Je ne le pensais pas. Que diriez-vous d’un fonds de crédit de courte durée ? Unanime!
C’est pourquoi j’ai été contraint d’acheter le fonds indiciel d’actions mondiales (hors Royaume-Uni) de BlackRock le 29 septembre de cette année. J’étais assis en espèces, ou plutôt dans un fonds de liquidités en livres sterling, depuis janvier, et avec les actions américaines en baisse de près d’un quart, c’était le bon moment pour revenir en arrière. Tout le monde était baissier et gémissait la tête – généralement un signal d’achat . Bien qu’il ne s’agisse pas d’un pure play, les entreprises américaines représentent 70 % du fonds. C’était le plus proche que je pouvais obtenir.
Je voulais aussi quelques titres technologiques américains à méga capitalisation, qui avaient chuté encore plus que le marché au sens large, mais pas trop exposés. Apple, Microsoft, Amazon et Alphabet font tous partie des 10 principaux titres, mais il s’agit toujours d’un fonds mondial diversifié. J’ai choisi la version ex-UK car je possédais déjà un fonds britannique, que nous avons couvert la semaine dernière et sur lequel nous reviendrons plus en détail bientôt. Alors, pourquoi étais-je heureux d’ajouter des actions américaines à mon portefeuille ? La plupart des stratèges restent baissiers. Pour répondre à cette question, il faut également avoir une vue sur les actions technologiques, compte tenu de leur pondération importante.
La question de savoir si la technologie est en déclin séculaire ou est simplement en train de vaciller fait actuellement l’objet d’un vaste débat. Mon collègue (et meilleur employé de tous les temps) Robert Armstrong a bien résumé les arguments dans ses newsletters Unhedged. Beaucoup dépend, me semble-t-il, d’une simple question. Les bonnes techniques d’évaluation à l’ancienne fonctionnent-elles pour les grandes technologies ? Si oui, le secteur reste cher. D’un autre côté, si vous pensez que ces entreprises marchent sur l’eau et transcendent les analyses habituelles basées sur les bénéfices, le bilan et les flux de trésorerie, des prix plus bas sont une chance de faire le plein.
Bien que je me méfie des croyants (chaque bulle me dit pourquoi les mesures traditionnelles ne s’appliquent pas), je sais aussi que l’opinion encore plus répandue selon laquelle des taux plus élevés ont causé la vente de la technologie est fausse. Il est très important que les lecteurs comprennent cela car nous entendons tout le temps pourquoi des taux plus élevés sont mauvais pour les actions. En effet, la principale raison invoquée pour ce dernier mini-rebond est l’espoir que la Réserve fédérale ne sera pas aussi agressive sur les hausses de taux à partir d’ici.
Ce n’est cependant pas un sujet simple et implique une certaine compréhension de la modélisation de l’entreprise. L’une des façons dont j’explique aux nouveaux analystes pourquoi les taux n’affectent pas les valorisations a été inspirée par une interview que j’ai lue avec un célèbre hôtelier lorsque je vivais à New York pendant la crise financière. (Je suis sûr que c’était Ian Schrager, mais le capitalisme était censé se terminer à l’époque, donc j’étais assez distrait).
Il a affirmé ne jamais se soucier de l’économie. Les bonnes années, plus d’invités franchissent la porte. En période de ralentissement, cependant, le personnel, la lessive, la nourriture et les meubles sont moins chers – et les nouveaux sites potentiels sont une bonne affaire. Cela s’équilibre à la fin, a-t-il dit.
De même, la raison pour laquelle tant de gens comprennent mal la relation entre les taux d’intérêt et les cours des actions est qu’ils oublient que les taux reflètent les états futurs du monde. Ils augmentent lorsqu’on pense qu’une économie se réchauffe et redescendent lorsque les attentes se calment. La croissance et les taux ne peuvent être séparés, tout comme il est plus coûteux pour Schrager de décorer ses chambres lorsqu’elles sont pleines.
Et pourtant, les gens dissocient constamment les deux. Les rédacteurs et analystes financiers aiment montrer à quel point ils sont intelligents en nous rappelant que la valeur d’une entreprise découle de ses flux de trésorerie futurs. Et c’est effectivement le cas. Ils poursuivent ensuite en affirmant que si ce flux d’argent est « actualisé » à un taux plus élevé, son point de départ doit être plus bas aujourd’hui – la valeur actuelle nette d’une entreprise diminue, en utilisant le jargon. A l’inverse, si les taux baissent, les cours des actions doivent remonter.
Mais ce n’est que la moitié de l’histoire. Vous ne pouvez pas simplement modifier le taux d’actualisation dans votre modèle d’entreprise et ne pas ajuster les revenus au cours des années à venir. Ce serait comme si Schrager se vantait de combien d’argent il gagnerait parce que les coûts avaient baissé, sans supposer que les réservations suivraient. Lorsque j’étais un jeune analyste actions, nous nous asseyions autour d’une table avec nos modèles et l’une des premières choses que nous vérifiions était de savoir si notre taux d’actualisation était cohérent avec nos estimations de croissance du chiffre d’affaires.
Des taux d’intérêt plus élevés doivent être contrebalancés par des lignes de revenu plus élevées et vice versa. Les valorisations restent inchangées. L’inflation pousse aussi les revenus à la hausse. Que tout s’équilibre à la fin n’est pas seulement théorique. Regardez un graphique à long terme des prix des actions et des taux d’intérêt aux États-Unis, par exemple, et vous verrez qu’il n’y a aucune relation.
Bien sûr, au cours des deux dernières décennies, les coûts d’emprunt ont chuté tandis que les actions ont grimpé en flèche. Mais dans les années 1950 et 1960, les taux et les actions ont augmenté ensemble. Revenez en arrière et lisez la presse financière de ces décennies et tout le monde pensait que c’était la norme.
Non, je voulais une exposition aux actions américaines parce qu’elles devraient être au cœur de tout portefeuille. Ils sont moins chers qu’ils ne l’étaient, et je suis heureux d’ignorer les marchands de malheur à taux plus élevé. Alors devriez-vous.
L’auteur est chroniqueur d’investissement et ancien banquier. E-mail: [email protected]; Twitter: @stuartkirk__