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À la fin des années 1990, les analystes boursiers étaient des vedettes du rock. Les commerçants se sont accrochés à chacune de leurs prédictions télévisées sur la hauteur à laquelle volerait la dernière action dotcom.
Aujourd’hui, ils sont en voie de disparition. Deux décennies de scandales, de plaintes concernant des notes trop roses et de bricolages réglementaires ont fait des ravages. Les budgets de recherche ont diminué, le nombre d’analystes et leur expérience relative ont fortement chuté et les fournisseurs de recherche se consolident pour survivre. La branche recherche d’AllianceBernstein s’est liée à la Société Générale l’an dernier et TD Bank a récemment racheté Cowen.
Aujourd’hui, les décideurs politiques du Royaume-Uni et de l’UE s’apprêtent à annuler les réformes tant vantées de 2018 qui visaient à garantir que les investisseurs en aient pour leur argent grâce à la recherche. La question est de savoir si quelqu’un d’autre qu’un fan dévoué de CNBC devrait s’en soucier.
Les analystes intelligents peuvent traduire les grandes tendances économiques ou politiques en transactions intelligentes, diriger les investisseurs vers des entreprises qui sont des étoiles montantes ou tenir la direction responsable des promesses financières. Mais le modèle commercial derrière la recherche sellside en particulier a été profondément défectueux pendant des décennies.
Plutôt que de facturer directement les clients pour leurs idées, les grandes banques et les courtiers utilisaient historiquement la recherche comme outil de marketing et en tiraient de l’argent de manière plus sournoise. Les banquiers d’affaires ont courtisé les entreprises clientes en promettant une couverture favorable d’analystes renommés. Leurs branches de courtage, quant à elles, ont utilisé la recherche pour développer leurs activités commerciales. Les gestionnaires de fonds et les fonds de pension ont payé indirectement l’accès aux rapports, en envoyant leurs transactions sur actions et obligations au fournisseur et en payant des commissions très importantes.
Les problèmes avec la première tactique sont devenus publics en 2002, quand Eliot Spitzer, alors un ambitieux procureur général de New York, a révélé que des analystes vedettes avaient dénigré en privé les actions qu’ils vantaient publiquement, en utilisant des termes tels que « chien », « fût de poudre » ou “POS”. Dix banques de Wall Street ont payé 1,4 milliard de dollars pour régler les réclamations de recherche biaisée et les régulateurs américains ont rompu les liens entre les analystes et les revenus des banques d’investissement.
Plus d’une décennie plus tard, l’UE – dirigée par le Royaume-Uni, alors encore membre – a interdit le “regroupement” de la recherche avec des commissions commerciales, arguant qu’il s’agissait d’un système opaque qui cachait injustement les coûts aux investisseurs ordinaires.
Alors que les gestionnaires de fonds et les fonds de pension sont les principaux utilisateurs de la recherche sur les actions, avec le regroupement, ils ne paient pas pour cela ni ne divulguent même combien cela coûte. Au lieu de cela, les commissions démesurées qui couvrent la recherche sont intégrées dans les prix que les fonds paient pour leurs actions et obligations. Cela réduit les rendements globaux, mais est autrement difficile à mesurer. Dans le cadre des réformes Mifid II de 2018, l’UE et le Royaume-Uni ont commencé à exiger des gestionnaires de fonds qu’ils paient pour la recherche avec des paiements directs «en dollars forts» qui devaient être divulgués séparément.
L’effet immédiat a été positif pour les clients : les commissions ont chuté et la plupart des gestionnaires de fonds ont choisi d’absorber le coût de la recherche plutôt que d’augmenter les frais. Mais le changement a dévasté les fournisseurs de recherche. Une fois que les rapports d’analystes ont cessé, de fait étant gratuits, les gestionnaires de fonds, déjà pressés par la concurrence des fonds indiciels à faible coût, ont commencé à réduire les budgets. Les dépenses de recherche ont chuté de 50 % depuis 2018, explique Mike Carrodus, fondateur de Substantive Research.
Les banques et les courtiers affirment que le dégroupage a contribué à un large éventail de maux du marché, notamment la diminution des rapports d’analystes sur les petites entreprises, le déclin des petits courtiers et la diminution du nombre d’inscriptions à la Bourse de Londres.
Avec moins de rapports d’analystes pour attirer l’attention sur les bonnes idées, les entreprises innovantes et les tendances clés, les fonds finissent par obtenir de moins bons résultats pour leurs clients, disent-ils. Les petits gestionnaires de fonds en souffrent particulièrement, car ils se sont appuyés sur le modèle groupé pour accéder à un éventail de recherches plus large qu’ils ne peuvent actuellement se le permettre.
Selon l’industrie, ramener le groupement contribuerait à restaurer l’enthousiasme pour les entreprises publiques, à améliorer la liquidité du marché et à approfondir les marchés des capitaux. Les décideurs politiques français, allemands et, plus récemment, britanniques sont d’accord.
Mais la recherche sellside est en déclin depuis des décennies. Les réductions des dépenses de recherche sont également prononcées aux États-Unis, où le regroupement reste légal et courant, selon Substantive Research.
La nécessité de faire mieux que les fonds indiciels a obligé partout les gestionnaires actifs à réduire les coûts et à s’assurer que les dépenses produisent des rendements mesurables. L’accès en ligne aux dossiers d’actions des entreprises, une grande variété de données et maintenant l’intelligence artificielle ont relevé la barre pour une analyse originale : « Il y avait beaucoup d’argent qui traînait. Aviez-vous vraiment besoin d’autant d’analystes couvrant autant d’actions ? » demande Carrodus.
Pourtant, les fournisseurs innovants prospèrent. Jefferies, qui se spécialise dans les petites entreprises que peu d’autres banques couvrent, gagne rapidement des parts de marché. Il en va de même pour Expert Networks, qui offre un accès direct à des experts techniques tels que des pharmacologues et des développeurs de puces. L’économiste Zoltan Pozsar, l’un des rares analystes rock star d’aujourd’hui, a récemment quitté un poste de vendeur au Credit Suisse pour devenir un fournisseur indépendant.
Même si le regroupement revient, les gestionnaires de fonds peuvent ne pas rouvrir le robinet pour les commissions élevées, en particulier pour les rapports médiocres. “Si vous mettez un prix sur quelque chose, cela change votre comportement”, explique un dirigeant américain dont la société attribue désormais à chaque gestionnaire de fonds un budget de recherche. “Cela vous amène à remettre en question la valeur des ressources plutôt que de simplement les prendre.”
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