Le triomphe des grandes valeurs ennuyeuses

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Roula Khalaf, rédactrice en chef du FT, sélectionne ses histoires préférées dans cette newsletter hebdomadaire.

Bonjour. Je considère le 4 juillet comme une fête qui célèbre la fondation de mon pays et qui marque également le milieu de l’année. Aujourd’hui, je reviens donc sur les grands thèmes des six premiers mois de 2024. Unhedged est en congé pour le reste de la semaine. À lundi. Envoyez des messages patriotiques à [email protected].

L’autre rallye 2024

Unhedged a passé pas mal de temps à se plaindre du fait que le marché ne progresse qu’à cause des actions de l’IA. Et en effet, les actions non liées à l’IA du S&P 500 sont, dans l’ensemble, en légère baisse pour l’année. Mais au sein de ce marché non lié à l’IA, il y a de grandes réussites. La plus importante est la chute absolue que les très grandes entreprises de biens de consommation de base ont subie cette année :

Toutes ces sociétés n’ont pas surpassé la hausse de 16 % enregistrée par le S&P 500 depuis le début de l’année. Mais face à un marché hors IA stagnant, elles s’en sortent très bien. Leur performance est particulièrement frappante étant donné que plusieurs d’entre elles n’ont pas augmenté leurs revenus au rythme de l’inflation ces dernières années (Kimberly-Clark et Altria) et que seules trois d’entre elles (Costco, Walmart et Colgate) devraient afficher une croissance à deux chiffres de leurs bénéfices au cours des deux prochaines années. La chasse aux bonnes affaires n’est pas non plus le thème de l’année : Costco, Walmart, Colgate, Procter & Gamble et Church & Dwight ont toutes commencé l’année avec de fortes primes de valorisation par rapport au marché. Les investisseurs, lorsqu’ils ne courent pas après l’histoire de l’IA, sont très intéressés par la sécurité non cyclique des produits de base. Que devons-nous en penser ?

Ce qui comptait en première mi-temps

Quand on écrit mille mots sur la finance chaque jour ouvrable, les choses deviennent un peu floues. J’ai parfois l’impression d’être le Claude Fredericks En relisant les bulletins d’information du premier semestre de cette année, j’ai constaté que certains thèmes revenaient sans cesse, et ils me semblaient significatifs. Les voici, sans ordre particulier :

• L’émergence de la bulle de l’IA (voir ici, ici, ici, ici et ici). Nous savons que l’intelligence artificielle et les grands modèles de langage vont être des technologies très importantes. Ce que nous ignorons, c’est à quoi ressembleront les entreprises qui s’appuieront sur elles, comment la dynamique concurrentielle évoluera et qui seront les gagnants et les perdants. Le marché a décidé que les profits seraient élevés et que les grands gagnants de cette dernière révolution technologique seraient les mêmes que ceux de la précédente (Apple, Alphabet, Amazon, Meta et Microsoft), plus le leader actuel du marché des puces GPU (Nvidia). Il y a une certaine logique à cela : ces entreprises ont la puissance économique, la clientèle et la puissance de calcul nécessaires pour bloquer les nouveaux venus. Mais les choses arrivent.

• Les déficits budgétaires et les flux de capitaux pourraient être la clé d’un marché haussier à long terme (ici, ici et ici). Nous aimons penser que la valeur du marché boursier est déterminée, en dernière analyse, par des agents rationnels qui construisent des portefeuilles optimaux dans lesquels placer leur épargne. Comme deuxième explication, nous avons souvent recours à la politique monétaire. Mais la réalité est peut-être que les dépenses déficitaires et les capitaux désespérés qui cherchent à pénétrer les États-Unis (qui sont souvent les deux faces d’une même médaille) ont été les principaux moteurs de la croissance des bénéfices et de l’augmentation des valorisations.

• L’exceptionnalisme américain (ici, ici, ici, ici, ici et ici). La plus grande et la meilleure opération de ces 15 dernières années a consisté à acheter et à conserver des titres américains, presque sans tenir compte des actifs spécifiques. Qu’est-ce qui a provoqué ce phénomène et combien de temps cela peut-il durer ?

• Le signal le plus important est l’emploi (ici, ici et ici). C’est un luxe typiquement américain que de souffrir d’un excès de données sur notre économie, plutôt que d’un manque de données. Le défi consiste à savoir sur quoi se concentrer et sur quoi rejeter comme du bruit. Il faut une étoile polaire. Pour ceux qui s’intéressent principalement aux marchés, et donc à des choses comme les cycles économiques et les récessions, cette étoile polaire est le marché du travail.

• Même si l’économie américaine a résisté face à une politique monétaire plus stricte, les ménages les plus pauvres et les plus endettés souffrent réellement. (ici, ici, ici et ici). Ce constat est important à plusieurs niveaux. Associé à une accessibilité au logement déplorable, il contribue à expliquer pourquoi le moral des consommateurs reste bas dans un contexte économique globalement assez solide. Il suggère également que la politique monétaire pourrait finir par avoir des répercussions sur le reste de l’économie.

• Les rendements élevés de la classe d’actifs du moment, le crédit privé, ne sont pas bien compris (ici, ici et ici). Comme pour le capital-investissement, il est logique que les investissements en crédit privé bien gérés puissent générer des rendements à long terme légèrement supérieurs à ceux de leurs équivalents publics, car ils ne sont pas soumis aux pires vicissitudes des marchés boursiers. Mais ces rendements plus élevés sont-ils absorbés par des frais élevés ? Peuvent-ils survivre à l’afflux d’actifs dans le secteur ? Un cycle de crédit long et bénin a-t-il permis à des fonds moins bien gérés de dissimuler de gros risques, générant ce qui revient à des rendements « factices » qui disparaîtront lorsque le risque de crédit reviendra ? Nous avons beaucoup à apprendre.

Vous avez des idées sur ce qui comptera dans la seconde moitié ? Envoyez-moi un e-mail.

Une bonne lecture

Les chiens sont bons.

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