Environ la moitié du marché américain des prêts indésirables de 1,4 milliard de dollars est toujours enchaînée au Libor à peine 30 jours avant l’expiration du taux, la faible activité de transaction limitant la capacité des entreprises à se séparer de la référence de prêt et à adopter son remplacement.
Les progrès plus lents que prévu signifient que les entreprises emprunteuses et les institutions facilitant leur passage à la nouvelle référence sont confrontées à un point critique, alors qu’elles s’efforcent de pousser les prêts au-dessus de la ligne avant la date butoir, pour éviter de retomber automatiquement sur des prêts potentiellement moins importants. conditions d’emprunt avantageuses.
Selon les estimations des acteurs du secteur, au moins 700 milliards de dollars de prêts aux entreprises mal notés sont toujours tarifés en utilisant le Libor, malgré des années d’avertissements selon lesquels le taux cessera cet été. Moody’s place le pourcentage d’encours encore plus élevé, à environ 60%, soit 900 milliards de dollars, au 19 mai – sur la base des avoirs dans les portefeuilles de prêts notés par l’agence.
Le reste du marché a migré vers la référence nouvellement acceptée aux États-Unis connue sous le nom de « Sofr », le taux de financement au jour le jour garanti, et le rythme de la transition s’est accéléré ces derniers mois. Mais le temps presse pour que la dette résiduelle rattrape son retard d’ici le 30 juin, le flux étant entravé par les tensions économiques et de marché.
« Je m’attends à ce que tout le monde à travers le spectre – banques, cabinets d’avocats, sociétés de capital-investissement et leurs sociétés de portefeuille – tout le monde sera impacté et occupé à faire ce qu’il peut pour faire la transition de son portefeuille de transactions d’ici la fin du mois », a déclaré David Ridley, associé. au cabinet d’avocats White & Case, soulignant « beaucoup de paperasse ».
Pendant ce temps, les nouveaux emprunts sur le marché des prêts de mauvaise qualité ont été « assez anémiques » cette année, selon Lotfi Karoui, stratège en chef du crédit chez Goldman Sachs.
« Dans un monde idéal, vous voulez qu’une grande partie de la transition se produise via un refinancement où vous ne faites que remplacer certains de ces anciens prêts qui font référence au Libor par de nouveaux », a déclaré Karoui. « Dans un environnement de marché primaire plus robuste, les choses se seraient passées de manière organique. »
Ridley de White & Case a convenu que «l’opportunité naturelle de faire la transition via une transaction plus importante. . . effectivement asséché au cours de l’année dernière ».
La fin de la publication quotidienne de la version en dollars américains du Libor est considérée comme le dernier obstacle à l’abandon du taux de prêt, qui a été utilisé pendant des décennies pour fixer le prix de divers actifs, mais qui a été au cœur des scandales de manipulation après la crise financière de 2008-09.
Mercredi, la Financial Conduct Authority du Royaume-Uni a réitéré que le Libor en dollars américains prendra fin dans un mois et que, hormis le taux synthétique, toute nouvelle utilisation des paramètres restants du Libor en dollars « sera interdite ».
La transition vers Sofr cette année a été ralentie par les tensions entre les entreprises emprunteuses et les détenteurs de leurs prêts, dont la plupart sont des «obligations de prêt garanties» – des véhicules qui ramassent les prêts, les classent en catégories de risque et revendent les tranches aux investisseurs.
Les arguments ont porté sur les différences entre les anciens et les nouveaux critères de prêt. Le Libor est réputé inclure une prime de risque de crédit intégrée qui manque à Sofr, ce qui incite les prêteurs à faire valoir que les documents de modification de prêt devraient offrir à Sofr plus une compensation supplémentaire.
Cependant, les entreprises sont déjà confrontées à des coûts de financement beaucoup plus élevés, car les «prêts à effet de levier» ont généralement des taux flottants, ce qui signifie que leurs coupons ont grimpé en flèche à mesure que la Réserve fédérale a relevé les taux d’intérêt. À leur tour, un certain nombre ont repoussé les « ajustements des écarts de crédit » suggérés qui pourraient augmenter les paiements après le changement de Sofr.
Mais l’attention s’est déplacée pour faire avancer les choses rapidement. De nombreuses entreprises ont des plans de repli, mais ce ne sont pas nécessairement des options attrayantes.
Selon l’analyse du groupe de recherche Covenant Review basée sur l’indice des prêts à effet de levier du Credit Suisse, plus des deux tiers des prêts liés au Libor ont un langage « câblé » dans leurs documents, ce qui signifie que le 1er juillet, ils reviendront automatiquement aux directives décrites par l’Alternative Reference Rates Committee — une équipe d’acteurs du marché réunie par la Fed de New York.
L’ARRC propose une gamme d’ajustements « Sofr plus » à la documentation de prêt pour différentes durées de prêt. Les emprunteurs câblés peuvent se rabattre sur ces conditions, à moins qu’ils n’essaient de se précipiter dans des accords avec des ajustements plus petits.
D’autres prêts ont différents types de langage pour faciliter le processus de basculement. Mais une cohorte plus petite – 8% du marché lié au Libor – n’a pas de langage de succession dans ses documents. Cela signifie qu’ils pourraient revenir à un « taux de base » encore plus coûteux s’ils ne passent pas à Sofr à temps.
Pour Tal Reback, directeur de la société de capital-investissement KKR qui siège au conseil d’administration de l’ARRC, « ce n’est pas un moment de panique car le marché s’est avéré très ordonné – vu le rythme des amendements en avril et mai, il y en a beaucoup ».
Mais la nature profondément enracinée du Libor après une si longue période d’utilisation rend toujours la transition difficile.
« Le Libor est comme le sel. C’est dans tout – c’est très difficile à enlever une fois qu’il est dans la cuisine. Mais ce que vous voyez, c’est un tout nouveau buffet », a-t-elle déclaré.
Reportage supplémentaire de Nikou Asgari à Londres