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Roula Khalaf, rédactrice en chef du FT, sélectionne ses histoires préférées dans cette newsletter hebdomadaire.
L’écrivain est un ancien responsable mondial des marchés de capitaux chez Bank of America et est maintenant directeur général chez Seda Experts.
L’essor spectaculaire du Bitcoin cette année a ravivé un dilemme à Wall Street : jusqu’où les banques d’investissement devraient-elles aller dans le soutien aux levées de capitaux liées aux cryptomonnaies ? Les offres récentes révèlent un profond changement de pensée.
Il n’y a pas si longtemps, les grandes banques gardaient la crypto à distance. Le secteur avait une réputation racée et les dirigeants des banques ont exprimé leur mépris. Le chef de JPMorgan, Jamie Dimon, a qualifié le bitcoin de « fraude » et de « stratagème de Ponzi ». Les craintes réglementaires ont aggravé la situation. Les transactions cryptographiques ont été laissées aux petites banques d’investissement.
Mais les temps ont changé. L’approbation par la Securities and Exchange Commission des fonds négociés en bourse Bitcoin en janvier 2024 a marqué un tournant. De plus, l’élection de Donald Trump est probablement hérauts une évolution vers une SEC plus tolérante aux crypto-monnaies, contrairement au scepticisme du président Gary Gensler.
À mesure que la taille des transactions a augmenté, la liste des souscripteurs a également augmenté. Barclays et Citigroup ont mené cette année plusieurs offres d’obligations convertibles pour l’investisseur Bitcoin MicroStrategy. Goldman Sachs a collecté des fonds pour Applied Digital, un opérateur de centre de données qui s’adresse aux mineurs de Bitcoin. JPMorgan a souscrit d’importantes obligations convertibles pour les groupes miniers et d’infrastructures Bitcoin Core Scientific, Mara et Iren.
Alors que les banques se demandent si elles doivent se lancer à corps perdu dans ce secteur ou se retenir, la question centrale est la suivante : pouvez-vous légaliser ces transactions jusqu’au bout, remplir le prospectus de facteurs de risque et les qualifier de bonnes ? Ou est-il trop risqué d’être associé à ce que beaucoup considèrent comme un secteur extrêmement spéculatif ?
La réponse n’est pas binaire. Il s’inscrit dans un spectre qui reflète la tolérance au risque et les perspectives stratégiques de chaque banque. Et il n’est pas clair que toutes les sociétés liées à la cryptographie doivent être considérées de la même manière. Une bourse établie telle que Coinbase peut avoir un profil de risque différent de celui d’un mineur de Bitcoin ou d’un véhicule d’investissement comme MicroStrategy. Même au sein d’entreprises similaires, les problèmes de réputation varient.
Pensez à MicroStrategy et à son co-fondateur Michael Saylor. Sans admettre d’actes répréhensibles, tous deux ont réglé des allégations de fraude comptable de la SEC en 2000 et un procès pour fraude fiscale avec le procureur général du district de Columbia en juin 2024 pour des sommes monétaires substantielles. Une telle tendance déclenche généralement un examen par la haute direction de la sélection des clients. De toute évidence, Barclays et Citigroup se sont sentis à l’aise avec cette association.
Si tout cela vous semble familier, c’est probablement le cas. Prenez les sociétés d’acquisition à vocation spéciale, ou Spacs. Autrefois rejetées comme des véhicules fantaisistes par certaines banques à forte croissance, elles ont été adoptées par Wall Street lors du boom de 2019-2021. Mais les banques ont rapidement reculé à la mi-2022, alors que des problèmes de réputation faisaient surface. La levée de capitaux cryptographiques a une sensation similaire : une frontière volatile où les banques recherchent des frais exceptionnels et des parts de marché, tout en se préparant à un éventuel revers de réputation.
Les facteurs qui motivent ces décisions sont multiples. Le risque juridique est important. Les avocats généraux perdent le sommeil à cause de questions telles que « serons-nous poursuivis en justice si cela échoue ? » L’examen minutieux des médias est tout aussi intimidant ; personne ne veut que son entreprise fasse la une des journaux négatifs.
Mais le risque à lui seul ne dicte pas le comportement. Les frais comptent. Et sur les marchés des capitaux Bitcoin, ils sont désormais importants. Plus de 13 milliards de dollars de titres convertibles liés à la cryptographie ont été émis en 2024, la plupart au cours du dernier trimestre, selon les données de l’IFR. Cela se traduit par un pool de frais que j’estime à au moins 200 millions de dollars. Et l’offre d’actions de 21 milliards de dollars de MicroStrategy verse des frais de 2 pour cent aux banques qui gèrent les ventes. Ce type de revenus potentiels donne l’impression que les réserves de réputation sont un luxe.
Il reste un code non écrit de respectabilité dans le secteur bancaire. Certaines entreprises, comme le divertissement pour adultes, sont boudées, même si elles sont parfaitement légales. Les sociétés de cannabis ont également eu du mal à convaincre les grandes banques de souscrire à leurs offres. Cette réticence n’est pas ancrée dans l’indignation morale ; c’est de l’optique pure. Les banquiers savent que certaines entreprises suscitent plus de chaleur publique qu’elles n’en valent la peine.
Pourtant, dès que quelques banques quittent le rang, la pression monte sur les autres pour qu’elles les emboîtent. Il est plus sûr de se déplacer en meute ; si quelque chose tourne mal, aucune banque n’est pointée du doigt. L’instinct de compétition joue également un rôle. Aucun banquier ne veut expliquer à ses patrons pourquoi il n’a pas atteint ses objectifs budgétaires ou pourquoi il a chuté dans les classements.
En bref, la participation n’est pas un verdict sur la cryptographie, mais offre plutôt un aperçu de la façon dont les banques d’investissement pèsent les trois R de la sélection des transactions : risque, récompense et réputation. Dans un processus de recalibrage continu, les hauts dirigeants équilibrent l’exposition juridique, la réaction des médias, le risque réglementaire et les pressions concurrentielles pour déterminer où se situe la limite du « respectable ». À mesure que le bitcoin passe de la marge au courant dominant, les grandes banques s’implantent de plus en plus dans l’arène, une transaction à la fois.