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Roula Khalaf, rédactrice en chef du FT, sélectionne ses histoires préférées dans cette newsletter hebdomadaire.
L’auteur est président du Queens’ College de Cambridge et conseiller auprès d’Allianz et de Gramercy.
De nombreuses questions ont entouré la manière dont le président de la Réserve fédérale, Jay Powell, formulerait ses remarques très attendues à Jackson Hole vendredi, notamment l’équilibre entre tactique et stratégie. Powell a finalement opté pour une double approche dans ce qui sera considéré comme sa deuxième étape importante discoursle premier étant son discours de huit minutes de 2022 soulignant la « douleur » à venir pour l’économie.
Premièrement, il a formalisé l’opinion largement acceptée selon laquelle « le temps est venu pour la politique de s’ajuster » et que « la direction à prendre est claire » et, deuxièmement, il a fourni une évaluation historique de l’épisode d’inflation de 2021-2024 qui signifie désormais que « sa confiance s’est renforcée dans le fait que l’inflation est sur une trajectoire durable de retour à 2 % ».
Cette approche permet à la Fed de conserver une marge de manœuvre tactique et stratégique considérable. En particulier, le discours de Jackson Hole, bien rédigé, a résisté au désir de nombreux analystes de voir Powell donner des indications sur l’ampleur de la baisse des taux d’intérêt de septembre et, plus important encore, sur la destination de ces taux. Pourtant, ironiquement, la réaction immédiate du marché a été de pousser plus loin l’idée de baisses agressives des taux d’intérêt pour une Fed qui est toujours considérée comme une banque centrale à mandat unique, mais avec la réserve cruciale qu’elle se concentre désormais sur la prévention d’une hausse du chômage plutôt que sur la réduction de l’inflation.
Powell a été clair sur les raisons pour lesquelles le moment était venu de changer de politique, notant que « le marché du travail s’est considérablement refroidi ». En conséquence, l’équilibre des risques voit désormais une menace réduite d’inflation plus élevée et de « risques à la baisse pour l’emploi ». [that] ont augmenté. » Il a en outre souligné que la Fed « ne[es] « Je ne cherche pas à voir ou à accueillir un nouveau ralentissement de la situation sur le marché du travail » pour dissiper les derniers doutes. Des mots forts pour une banque centrale qui, à juste titre, est prudente avant de déclarer mission accomplie dans la lutte contre une poussée d’inflation qui « a entraîné des difficultés durables, en particulier pour ceux qui sont le moins en mesure de faire face aux coûts plus élevés des produits de première nécessité comme la nourriture, le logement et les transports ».
En ce qui concerne l’inflation, le président de la Fed a reconnu que la Fed avait commis une erreur dans son évaluation initiale (2021) selon laquelle une hausse de l’inflation serait à la fois temporaire et rapidement réversible. Pourtant, c’était loin d’être la seule. Après tout, comme il le souligne, « le bon navire Transitory était bondé, avec à son bord la plupart des analystes traditionnels et des banquiers centraux des économies avancées ».
Aussi intéressant que ce que Powell a dit est ce qu’il s’est abstenu de dire et la façon dont les marchés ont réagi malgré cela.
Beaucoup d’entre nous espéraient qu’il irait plus loin dans sa tentative de reprendre le contrôle de la politique monétaire et de l’économie. Il aurait pu le faire en apportant plus de clarté sur sa vision du nouveau taux d’intérêt neutre, sur le chemin vers ce taux et sur ce que signifie concrètement l’objectif d’inflation de 2 % compte tenu de l’orientation de la politique budgétaire et des conditions de l’offre. Sans cela, les marchés et la communauté des analystes auront du mal à sortir de leur mode de « récit de ping-pong » qui, en moins de 30 jours, a vu le consensus passer d’un atterrissage en douceur à une récession qui a poussé certains à réclamer haut et fort une baisse d’urgence entre les réunions, puis à un atterrissage en douceur.
Bien que je soupçonne la Fed de vouloir consolider le pivot de sa politique monétaire, passant d’un mandat unique (gagner la bataille contre l’inflation) à un mandat double (stabilité des prix et plein emploi), le marché n’est pas dans cette optique. En fait, la réaction immédiate du marché a été de pousser encore plus loin l’idée que la Fed réduirait ses taux d’environ 100 points de base au cours des quatre prochains mois, avec une probabilité accrue d’une réduction de 50 points de base à partir de septembre, suivie de 100 points de base supplémentaires au cours des six prochains mois. Les traders redoublent d’efforts pour parier sur une Fed à mandat unique, axée sur l’emploi et désireuse de mettre en œuvre des « réductions d’assurance » pour réduire sensiblement la probabilité d’une récession.
Avant Jackson Hole, les marchés s’attendaient déjà à un changement de cap politique qui se traduirait par des baisses de taux importantes au cours des 12 prochains mois. Ironiquement, le discours de Powell les a encouragés à aller encore plus vite et avec plus de confiance. Ce faisant, les marchés ignorent, du moins pour l’instant, ses importantes remarques finales selon lesquelles « les limites de nos connaissances… exigent de l’humilité et un esprit de questionnement axé sur l’apprentissage des leçons du passé et leur application flexible aux défis actuels ». En résumé, ils risquent de provoquer une volatilité accrue des marchés et des discours dans les mois à venir.