Aux États-Unis et en Europe, les entreprises qui ont emprunté à bas prix pendant des années sont confrontées au retour d’une peur autrefois familière : les dégradations de notation.
Les coûts d’emprunt ont grimpé en flèche depuis que la Réserve fédérale a commencé à relever les taux d’intérêt de référence dans le but de freiner l’inflation. Les investisseurs exigent désormais des paiements d’intérêts annuels d’environ 9% par an de la part des entreprises américaines ayant de faibles scores de la part des agences de notation, contre un peu moins de 5% en mars 2021.
Ce prix élevé signifie que les entreprises de haut niveau évitent de contracter des dettes supplémentaires pour financer des expansions ou des rachats, s’appuyant plutôt davantage sur les capitaux propres pour maintenir leurs notations immaculées.
« Le grand message est que vous avez besoin de plus de fonds propres maintenant qu’il y a 18 mois parce que votre notation compte plus », a déclaré Andreas Bernstorff, responsable des marchés des capitaux propres pour l’Europe chez BNP Paribas à Londres. « L’accès au marché de qualité inférieure n’est pas excellent et coûte cher. »
Lorsque les taux d’intérêt de référence étaient bas dans les années qui ont suivi la crise financière et lorsque les banques centrales achetaient des obligations pour soutenir le système, les entreprises pouvaient se permettre de ne pas se soucier des notations. Mais aujourd’hui, même les sociétés sûres et de qualité supérieure aux États-Unis doivent payer en moyenne plus de 5,7 % pour emprunter sur le marché obligataire, contre seulement 2 % il y a deux ans.
Cette forte augmentation des paiements d’intérêts – et l’écart plus large des coûts d’emprunt entre les émetteurs de haute qualité et ceux de qualité spéculative – ont suscité des inquiétudes quant à d’éventuelles dégradations de crédit, tout en supprimant l’appétit pour les transactions financées par la dette qui pourraient compromettre les notations.
« Les entreprises sont plus intéressées par la protection des notations maintenant », a déclaré Teddy Hodgson, co-responsable mondial du syndicat de la dette chez Morgan Stanley. « Je ne vois aucun appétit pour un quelconque effet de levier [mergers and acquisitions] cela risque une dégradation des notations en dessous de la qualité d’investissement.
Les entreprises acceptent « moins de grandes transactions de rachat à effet de levier », a déclaré Gregg Lemos-Stein, analyste senior chez S&P Global Ratings. « Chaque fois que vous avez une augmentation des taux d’intérêt, cela va au moins donner à n’importe quelle entreprise l’impulsion nécessaire pour réfléchir à sa structure de capital optimale », a-t-il ajouté.
Les signes d’une inflation persistante ont étouffé un rallye obligataire au début de 2023, les marchés pariant désormais que les taux américains resteront plus élevés plus longtemps – dépassant 5% jusqu’à la fin de l’année. Ils se situent maintenant dans une fourchette de 4,5 à 4,75 %.
Ce changement a entraîné de grandes fluctuations sur les marchés obligataires – une mauvaise nouvelle pour les emprunteurs potentiels moins bien notés.
« Le marché du haut rendement peut se fermer en période de volatilité », a déclaré Arvind Narayanan, gestionnaire de portefeuille senior chez Vanguard. « Les entreprises sont très soucieuses » de s’accrocher à leur accès à ce marché de meilleure qualité, a-t-il déclaré.
Un rapport récent de S&P Global Ratings a révélé qu’un quart des emprunteurs notés triple B – ceux qui se situent au bas de l’échelle des notations d’investissement – du secteur américain des produits de consommation ont réduit leurs objectifs d’endettement à long terme au cours de l’année écoulée, en partie en raison d’une hausse taux d’intérêt. Dans le même temps, les auteurs ont déclaré que « la composition du financement des fusions et acquisitions changera et que davantage de capitaux propres seront probablement utilisés ».
Les coûts d’emprunt élevés et le manque de clarté sur les perspectives économiques ont, à leur tour, conduit davantage d’entreprises à envisager un financement par actions, y compris des obligations convertibles. Les soi-disant convertis commencent leur vie comme les autres obligations de sociétés, mais ils incluent une option permettant aux investisseurs d’échanger des dettes contre des actions si les actions d’une société atteignent un certain prix. Ils peuvent permettre aux émetteurs d’emprunter à moindre coût qu’une obligation normale, ce qui signifie qu’il y a moins de risque supplémentaire de déclassement.
Les ventes de convertis aux États-Unis ont chuté des deux tiers l’année dernière, mais les émissions mensuelles de février ont été les plus élevées depuis novembre 2021, selon les données de Refinitiv. « Le marché des convertibles a rouvert en trombe », a déclaré Tammy Serbée, responsable des marchés de capitaux à revenu fixe pour les Amériques chez Morgan Stanley.
Certaines entreprises ont été heureuses de lancer des transactions financées par la dette, mais elles ont eu tendance à être celles qui avaient des notations plus élevées ou dans des secteurs considérés comme moins risqués.
Les marchés étaient « encore grands ouverts » pour les emprunteurs de haut niveau, a déclaré Tim Kurpis, responsable du trading de qualité investissement chez AllianceBernstein, soulignant que le groupe pharmaceutique Amgen avait conclu un accord obligataire de 24 milliards de dollars le mois dernier pour financer son acquisition d’Horizon Therapeutics.
« Les types d’acquisitions que vous voyez sont dans des secteurs avec lesquels les investisseurs sont beaucoup plus à l’aise ; des secteurs plus défensifs », a déclaré Narayanan. « Beaucoup d’entre eux sont des entreprises de haute qualité qui s’engagent dans des fusions et acquisitions, [which] n’ont pas nécessairement besoin de rétrograder pour le faire.
Mais les banquiers peuvent réfléchir davantage aux cotes de crédit des entreprises avant de procéder à certaines transactions, en particulier si elles sont sur le point de perdre leur précieux statut d’investment grade.
« S’il y a plus d’un coût à être un » ange déchu « , il y a plus d’incitation à l’éviter », a déclaré Lemos-Stein.