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Se plaindre que les banquiers centraux pressent les emprunteurs, c’est un peu comme se plaindre du fait que les médicaments amaigrissants vous font paraître décharné. Avoir l’air pincé fait partie du processus. Les responsables de la Réserve fédérale, de la Banque d’Angleterre et de la Banque centrale européenne ne montrent aucun signe de regret à l’approche de la fin de leurs cycles de resserrement. Même si elles sont allées trop loin et finissent par écraser l’économie, la tradition des banques centrales est que toute souffrance à court terme devrait finir par s’estomper. Une pensée réconfortante, mais qui est de plus en plus remise en question.
L’idée reçue est que même si les décideurs monétaires peuvent relancer ou ralentir une économie à court terme, ils sont pratiquement impuissants sur des périodes plus longues. À mesure que les attentes s’ajustent, tenter de relancer l’économie avec de l’argent facile se terminera par des larmes et de l’inflation. « On ne peut pas enrichir durablement un pays simplement en distribuant davantage de billets de banque. » expliqué Ben Broadbent, gouverneur adjoint de la Banque d’Angleterre, en octobre dernier. Si vous voulez de vrais effets, vous devez changer de vraies choses.
Au fil des décennies, les économistes ont approfondi cette hypothèse fondamentale. Dans les années 2010, la lente croissance de la productivité a ravivé les soupçons selon lesquels les décideurs politiques étaient naïfs quant à leur propre pouvoir. Luca Fornaro de la Barcelona School of Economics et Martin Wolf de l’Université de Saint-Gall théorisé Cette année, la hausse des taux d’intérêt a découragé l’innovation et freiné la croissance potentielle, en augmentant le coût du capital et en freinant la demande attendue.
Montrer que quelque chose est possible dans un modèle est plus facile que de le prouver avec des données. Cela est particulièrement vrai lorsqu’il n’existe pas beaucoup de données et que celles disponibles sont pleines d’incertitudes. Les banquiers centraux modifient les taux d’intérêt en réponse à l’évolution de la macroéconomie. Comment, alors, être sûr que la faiblesse de la croissance une décennie plus tard est réellement causée par la politique monétaire, et non par ce contre quoi elle réagissait ?
Quelques articles récents ont tenté leur chance. Le d’abord est réalisé par trois économistes attachés à la Banque fédérale de réserve de San Francisco et étudie les pays qui ont historiquement fixé leurs taux de change. Ces économies absorbent en fait les chocs de politique monétaire venus de l’étranger. Cela signifie que l’on peut être plus sûr que tout changement ultérieur sera indépendant de l’évolution de la situation dans le pays.
Les chercheurs estiment que 12 ans après une augmentation d’un point de pourcentage des taux d’intérêt, la productivité totale des facteurs est réduite de 3 pour cent, le stock de capital de 4 pour cent et le produit intérieur brut de 5 pour cent. Il est intéressant de noter que le résultat est asymétrique ; Même si le resserrement monétaire fait mal, l’argent facile ne semble pas stimuler l’économie à long terme. Et ils concluent que d’autres études utilisant des méthodes différentes auraient constaté des effets à long terme (moins importants) de la politique monétaire si seulement ils l’avaient examiné.
L’idée selon laquelle les contractions monétaires freinent les investissements dans la recherche et le développement, ce qui freine la croissance, est étayée par un autre papier par Yueran Ma de l’Université de Chicago et Kaspar Zimmermann de la Frankfurt School of Finance & Management, présenté à Jackson Hole. Ils constatent que trois ans après une hausse d’un point de pourcentage des taux d’intérêt, les dépenses de recherche et développement diminuent de 1 à 3 pour cent, les investissements en capital-risque diminuent d’un quart et les brevets et l’innovation diminuent de 9 pour cent.
On pourrait se moquer du fait que s’il y a moins d’argent pour chasser les folies de la cryptographie, ce n’est pas une mauvaise chose. Des taux d’intérêt bas pourraient même freiner la croissance en encourageant une mauvaise allocation des ressources à des idées stupides. Mais Ma et Zimmerman constatent que les technologies importantes souvent mentionnées dans les annonces de résultats des entreprises, comme le cloud computing et les véhicules électriques, sont particulièrement sensibles à la hausse des taux.
Il est sain de remettre en question les vieilles hypothèses, et les économistes devraient le faire en grande partie. À mesure que les données s’accumulent, les banquiers centraux devraient également se demander quelles pourraient être les implications politiques de cette situation. Peut-être devraient-ils, par exemple, réfléchir à deux fois avant d’écraser l’inflation de manière agressive si cela peut avoir des conséquences à long terme sur la croissance de la productivité.
Pour l’instant, l’appétit pour faire autre chose que combattre l’inflation est proche de zéro. Donald Kohn, ancien vice-président de la Fed, a déclaré à Jackson Hole que la contribution de la Fed à l’innovation était de « réaliser le double mandat ». Être ennuyeux et stable donne aux entreprises la certitude dont elles ont besoin pour investir. Une fois que vous commencez à considérer les effets secondaires, où vous arrêtez-vous ? Et si votre politique de taux d’intérêt provoquait une crise financière ?
La politique monétaire est un outil brutal, et plus on lui demande de faire de choses, plus ses résultats seront mauvais dans chacune d’elles. Pour l’instant, si la hausse des taux d’intérêt fait dérailler l’investissement et l’innovation, le désordre sera laissé à d’autres pour réparer.