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Roula Khalaf, rédactrice en chef du FT, sélectionne ses histoires préférées dans cette newsletter hebdomadaire.
L’écrivain est journaliste financier et auteur de « More : The 10,000-Year Rise of the World Economy ».
Dans la plupart des films d’horreur hollywoodiens, le monstre est incroyablement difficile à tuer. Ce n’est que dans les derniers instants du film qu’il sera diffusé et, même alors, suffisamment de doutes seront créés pour laisser place à une suite.
Il en a été de même pour la grande époque spéculative sur les marchés financiers. Une pandémie, une guerre russo-ukrainienne et des taux d’intérêt encore plus élevés n’ont pas mis fin à la manne de la prise de risque.
Prenez le secteur technologique comme point de départ. Une grande partie de sa valeur réside dans les bénéfices futurs que les entreprises sont censées réaliser en raison de leur potentiel de croissance supérieur. Lorsque les rendements obligataires augmentent comme ils l’ont fait cette année, les investisseurs devraient en théorie utiliser un taux plus élevé pour actualiser les bénéfices futurs, en tenant compte du temps qu’il faudra pour détenir les actions pour les recevoir. Cela signifie que les valorisations devraient baisser et non augmenter.
Mais le ratio cours/bénéfice du secteur technologique américain est bien supérieur à sa moyenne sur trois ans et les actions du secteur ont bondi de plus de 50 pour cent jusqu’à présent cette année.
Deuxièmement, prenons la valorisation globale du marché, telle que mesurée par le ratio cours/bénéfice ajusté du cycle, ou Cape. Cela représente une moyenne des bénéfices sur 10 ans pour tenir compte du cycle économique. En mars 2022, alors que la Réserve fédérale américaine commençait à augmenter les taux d’intérêt, le cap était de 34 ; Selon les derniers chiffres, ce ratio n’est tombé qu’à 31, ce qui reste bien au-dessus de la moyenne historique. Et les marchés ont continué de se redresser en décembre.
Ensuite, il y a le Bitcoin. Le regretté Charlie Munger, collègue de longue date de Warren Buffett, a déclaré qu’investir dans les crypto-monnaies était «Un jeu absolument fou et stupide». Comme pour prouver son point de vue, les 18 derniers mois ont vu l’effondrement de l’échange crypto FTX et Binance – l’un de ses plus grands concurrents – a été condamné à une amende de 4,3 milliards de dollars pour blanchiment d’argent et au départ forcé de son fondateur. Il ne pourrait y avoir plus de sonnette d’alarme si l’ensemble des pompiers de la ville de New York se précipitaient, avec leurs sirènes flamboyantes, devant les portes des investisseurs. Mais le prix du Bitcoin a plus que doublé cette année.
L’une des explications du maintien de l’appétit pour le risque des investisseurs est que, même si les taux d’intérêt nominaux ont augmenté au cours des deux dernières années, ils ont été devancés par l’inflation ; les rendements réels des liquidités et des obligations n’ont pas été attractifs. Cela a entretenu l’attrait des actifs risqués.
Maintenant que l’inflation a diminué, les taux d’intérêt réels sont légèrement positifs aux États-Unis, ce qui rend théoriquement les liquidités et les obligations plus attrayantes. Mais les investisseurs ne s’attendent pas à ce que cela dure. La reprise boursière de novembre a été motivée par l’attente largement répandue selon laquelle la Réserve fédérale serait en mesure de commencer à réduire ses taux en 2024.
Mais cette frénésie ne se limite pas à la perspective d’un changement de politique monétaire. Des enquêtes montrent que les électeurs américains ne sont pas satisfaits de leur économie, même si celle-ci se porte remarquablement bien. Au troisième trimestre, le produit intérieur brut a augmenté à un taux annualisé de 5,2 pour cent.
L’économie a été soutenue par la politique budgétaire, avec un déficit budgétaire d’environ 5,7 pour cent du PIB pour l’année en cours. En d’autres termes, les portefeuilles américains sont suffisamment riches pour pouvoir se permettre un petit pari.
Alors, qu’est-ce qui pourrait enfin mettre un terme à l’ère spéculative ? Dans n’importe quelle classe d’actifs, un effondrement survient généralement lorsque les investisseurs perdent confiance dans les fondamentaux qui ont fait monter les prix.
Pour les valeurs technologiques, cela pourrait se produire si la réglementation (ou les tensions géopolitiques) nuisait gravement à leurs perspectives de bénéfices. Pour les crypto-monnaies, la réglementation constitue également un risque, tout comme l’effondrement d’une bourse qui entraînerait de lourdes pertes pour les investisseurs institutionnels.
Cependant, il ne semble pas que l’essor des actions technologiques et des cryptomonnaies soit dû à l’utilisation d’un effet de levier important. Historiquement, le déclencheur d’un effondrement plus général de l’appétit pour le risque a été le resserrement des conditions de crédit.
C’est la raison de la chute des titres adossés à des créances hypothécaires en 2007 et 2008, qui s’est ensuite traduite par des inquiétudes quant à la santé du système bancaire. Il se pourrait donc qu’une forte baisse des valeurs technologiques ou des crypto-monnaies incite simplement les spéculateurs à se tourner vers une autre classe d’actifs.
Un effondrement plus général de l’appétit pour le risque pourrait nécessiter un événement géopolitique vraiment dramatique, comme une guerre entre les États-Unis et la Chine à propos de Taiwan, ou une erreur de calcul de la banque centrale en matière de politique monétaire, soit en ne parvenant pas à contenir l’inflation, soit en étant trop restrictive pendant trop longtemps et provoquant une profonde récession. Ces résultats peuvent sembler extrêmes, mais il faut généralement une explosion pour tuer un monstre de cinéma.