Une “crise qui se déroule lentement”, a prédit Larry Fink dans le secteur financier cette semaine. Fink n’est pas n’importe qui : il est le patron de BlackRock, de loin le plus grand gestionnaire d’actifs au monde avec 8 200 milliards d’euros d’investissements. A-t-il raison ? La semaine dernière, la Silicon Valley Bank américaine s’est effondrée, suivie de Signature. Cette semaine en Europe, le Credit Suisse a hésité; la banque a dû être secourue avec un soutien financier de 51 milliards d’euros de la banque centrale suisse. Les actions des banques se portent très mal et entraînent avec elles les bourses.
La remarque de Fink touche à l’une des énigmes du début de cette année. Les marchés boursiers ont connu un démarrage fantastique dans la nouvelle année. Le 6 mars, juste avant que l’enfer ne se déchaîne autour de SVB, les actions européennes étaient supérieures de plus de 12 % à leur niveau de la fin de l’année dernière. Ensuite, ça a duré. Mais pas vraiment si dur. Entre le 6 mars et la crise de mercredi autour du Credit Suisse, il a été réduit de 7 %. Il y a encore des bénéfices pour cette année. Croyez-le ou non, cela s’applique également aux banques. Du 6 mars au mercredi de cette semaine, pas moins de 17 % des cours des actions des banques européennes ont chuté. Vraiment mauvais. Mais jusqu’au 6 mars, les actions des banques avaient augmenté de 23 % cette année. Dans l’ensemble, cela équivaut à un gain de prix d’encore 2 % pour 2023 à ce jour.
Donc la question devrait vraiment être : pourquoi ça s’est si bien passé en premier lieu ? La récession économique redoutée semble ne pas se matérialiser, ce qui est bon pour les actions. Et les banques se sont comportées de manière fantastique sur le marché boursier parce que leurs revenus d’intérêts ont augmenté avec les taux d’intérêt sur les marchés financiers eux-mêmes – en particulier ceux des obligations d’État.
Pourtant, une douche froide était peut-être inévitable. En ce qui concerne les banques, cela a surtout à voir avec la structure des taux d’intérêt.
En temps normal, les intérêts sont d’autant plus élevés que la durée d’emprunt ou d’épargne est longue. Une épargne que vous mettez de côté pendant longtemps donne un taux d’intérêt plus élevé que l’épargne que vous pouvez retirer immédiatement. Un prêt gouvernemental qui sera remboursé dans un an ou deux a un taux d’intérêt inférieur à celui qui ne sera remboursé que dans dix ans. Le risque que ce prêt ne soit pas remboursé augmente avec le temps et un taux d’intérêt plus élevé compense ce risque. Et l’inflation érode la valeur du prêt dans l’intervalle, et cela doit également être compensé par un taux d’intérêt plus élevé.
Mais de temps à autre, le « taux d’intérêt à court terme » dépasse le « taux d’intérêt à long terme ». Pourquoi? Les banques centrales déterminent les taux d’intérêt à court terme. Et s’ils veulent lutter contre l’inflation, ils augmenteront les taux d’intérêt. Si les investisseurs en obligations d’État trouvent cette stratégie crédible, les taux d’intérêt sur les obligations d’État resteront relativement bas. Par exemple, les taux d’intérêt à court terme peuvent dépasser temporairement les taux d’intérêt à long terme. Et cela s’est produit à plusieurs reprises au cours des dernières décennies.
Des taux d’intérêt plus élevés sont mauvais pour l’économie, et c’est en fait l’intention. En refroidissant l’économie, une banque centrale réduit également les pressions à la hausse sur l’inflation. La demande de biens et de services diminue, de même que la pression sur les prix. Il y a eu beaucoup de récessions au cours des dernières décennies. Celles-ci n’ont pas toutes été causées par la hausse des taux d’intérêt des banques centrales – la récession de Lehman de 2009 a été principalement causée par l’éclatement d’une bulle sur les marchés financiers – mais beaucoup l’ont été.
Des taux d’intérêt plus élevés n’ont pas d’effet immédiat sur l’économie. L’argent emprunté est fixé contractuellement, par exemple sur le marché hypothécaire ou avec certains prêts aux entreprises. Mais on emprunte moins et les taux d’intérêt sont plus élevés, donc tout financer devient plus cher. Cela prend du temps. On estime qu’il pourrait s’écouler jusqu’à un an et demi avant que l’impact des hausses de taux d’intérêt ne se fasse sentir (bien que certaines recherches suggèrent que cette période est devenue un peu plus courte). Si vous comparez les taux d’intérêt et les récessions, vous pouvez voir qu’il y a toujours une période de temps entre les hausses de taux et le refroidissement, ou la récession, de l’économie.
Ce qui rend notre période actuelle intéressante, c’est que c’est à peu près le moment où vous devriez vraiment commencer à remarquer toutes ces hausses de taux d’intérêt. James Knightly d’ING a déclaré la semaine dernière qu’il y a une chance que toutes les hausses de taux d’intérêt se répercutent bientôt dans l’économie ensemble dans un court laps de temps.
Pour les banques, le risque est double. Parce qu’à part les clients qui ont des problèmes à cause d’une récession, ils ont deux autres maux de tête. Tout d’abord, la hausse des taux d’intérêt à long terme fait baisser la valeur de leurs actifs : un emprunt public à long terme, par exemple, dans lequel de l’argent est mis de côté, baisse de prix lorsque les taux d’intérêt augmentent.
Mais si le taux d’intérêt à court terme dépasse le taux d’intérêt à long terme, comme c’est le cas actuellement, une partie du modèle de bénéfices des banques risque de s’arrêter. Bien qu’il existe de nombreuses règles pour limiter les risques des banques, leur modèle de rémunération se résume en partie au fait qu’elles préfèrent attirer de l’argent à court terme (à un taux d’intérêt relativement bas en temps normal) et prêter ou investir sur une plus longue période (à un taux d’intérêt relativement élevé). La différence est le profit. Mais si le taux d’intérêt à court terme dépasse le taux d’intérêt à long terme, la différence est soudainement une perte.
Vous pouvez reporter cela pendant un certain temps. Mais cela ne devrait pas prendre trop de temps. Les banques semblent vulnérables. Rétrospectivement, le fait que les investisseurs aient laissé les prix des banques augmenter jusqu’à récemment est assez naïf. Peut-être que la «crise continue» des banques de Fink viendra. Mais une baisse de leur rentabilité, voire une période de pertes, n’est pas synonyme d’effondrement.