L’écrivain est co-fondateur d’Ondra Partners
Il est au-delà de l’ironie qu’une stratégie d’investissement qui prétendait éliminer les risques ait menacé cette semaine l’échec sans précédent du système de retraite britannique.
Jusqu’à présent, l’attention s’est principalement portée sur ce qui s’est passé au cours des quelques jours qui ont précédé l’intervention d’urgence de la Banque d’Angleterre mercredi pour endiguer une crise des fonds de pension sur les stratégies d’investissement dites axées sur la responsabilité.
Ces stratégies visent à couvrir le passif des fonds pour tenir leurs promesses de retraite grâce à l’utilisation de produits dérivés. Mais ils ont soudainement exposé le secteur à une « boucle catastrophique » désormais infâme, lorsque la chute des prix des gilts a déclenché des appels à des programmes visant à fournir plus de garanties sur ces transactions, stimulant à son tour davantage de ventes d’obligations d’État britanniques pour lever des fonds.
Cependant, les origines de la crise remontent à plus de 25 ans lorsque certains membres du gouvernement actuel étaient encore au secondaire. À partir de la fin des années 1990, une série de changements fiscaux et réglementaires ont rendu si onéreux l’octroi de régimes de retraite à prestations définies par les entreprises à leurs employés que, dans l’ensemble, les entreprises ont fermé leurs fonds aux nouveaux membres.
Ces régimes promettaient généralement aux travailleurs un revenu de retraite correspondant à un multiple de leurs années de service. La fermeture aux nouveaux membres de la grande majorité de ces régimes entraînerait des implications sismiques – et tout à fait prévisibles – pour l’économie et le système financier britanniques au cours des deux décennies suivantes. Elle a conduit à un profond changement dans la manière dont les fonds seraient gérés en raison de l’interaction combinée de deux facteurs.
Premièrement, les fonds avaient désormais un horizon temporel fini, ne desservant que les membres existants, et n’étaient donc plus des véhicules d’épargne intergénérationnels indéfinis. Au contraire, elles s’apparentaient davantage à des rentes et devaient être gérées comme telles. Par exemple, leurs horizons temporels désormais raccourcis ont rendu plus difficile la récupération de l’impact de mauvais investissements, ce qui a considérablement réduit leur appétit pour le risque.
Deuxièmement, les profils de risque des entreprises commanditaires étaient asymétriques – les entreprises étaient responsables de tous les déficits et pertes des fonds, mais n’avaient aucun accès pratique à tout excédent à la hausse jusqu’au décès du dernier retraité. Ils se sont donc comportés de manière tout à fait rationnelle pour soutenir les fiduciaires des régimes de retraite dans leur quête d’élimination de tout risque.
Ces deux facteurs, combinés à l’augmentation de la longévité, ont depuis lors eu des conséquences dévastatrices pour l’ensemble de l’économie britannique. L’effondrement récent n’est qu’un point culminant inévitable de ces décisions antérieures.
La poursuite du risque zéro a conduit à un changement massif et permanent de l’allocation d’actifs des fonds de pension – la proportion de leurs fonds investis dans des obligations est passée de moins de 20% en 2000 à 72% en 2021. Les investissements dans les actions britanniques cotées ont diminué régulièrement, passant de 50 % de leur allocation d’actifs en 2000 à 4 % en 2021.
À toutes fins pratiques, les fonds de pension à prestations définies ont cessé de fournir des capitaux propres à long terme pour investir dans la croissance des entreprises britanniques. Le réservoir de capitaux propres constitué par ces fonds au fil des générations a été en grande partie épuisé.
Cela a réduit le financement des centres de recherche et d’innovation locaux tout en rendant les infrastructures essentielles et une grande partie des secteurs de la technologie et de la défense du pays dépendants des entreprises étrangères ou des capitaux privés pour le capital.
Tragiquement, nous nous sommes retrouvés avec un système émasculé qui est involontairement autodestructeur et, comme cette semaine l’a montré, reste toujours vulnérable. Si quelque chose de bon doit sortir de cette dernière crise, c’est, espérons-le, une reconnaissance du fait que, plutôt que quelques ajustements ici et là, nous devons maintenant changer ce système de fond en comble, une fois pour toutes.
Le gouvernement britannique devrait de toute urgence commander une enquête officielle sur la manière dont le système d’épargne-retraite du pays a pu être exposé à un risque aussi extrême et sur les mesures à prendre pour garantir que cela ne puisse plus jamais se reproduire.
Nous devons maintenant mettre en place un nouveau système d’épargne à plus long terme et plus résilient, mieux adapté aux intérêts à long terme et à la compétitivité mondiale de l’économie réelle. Nous avons besoin d’un système de retraite plus inclusif pour toutes les générations et surtout capable de fournir du capital-risque à long terme pour soutenir les ambitions de croissance économique auxquelles notre nouveau gouvernement s’est engagé.