Il y a un an, l’inflation apparaissait sous contrôle. Les hausses annuelles publiées des prix à la consommation se sont élevées à 2 % dans la zone euro et à 2,1 % au Royaume-Uni en mai 2021. Le chiffre de 5 % pour les États-Unis était supérieur à la normale, mais la Réserve fédérale préoccupations rejetéesaffirmant que les hausses de prix reflétaient des « facteurs transitoires » avec le président Jay Powell mise en évidence les prix du bois d’œuvre et des voitures d’occasion qui étaient temporairement élevés et les coûts des compagnies aériennes et des hôtels qui revenaient tout juste à la normale.
Ce qui s’est passé depuis a surpris toutes les principales banques centrales des économies avancées. Les derniers taux d’inflation publiés s’élèvent à 8,6 % aux États-Unis, 8,1 % dans la zone euro et 9,1 % au Royaume-Uni. Au lieu de toujours blâmer quelque chose qui échappe à leur contrôle, les banquiers centraux agissent maintenant.
Il faut donc profiter de ce moment pour faire le point. Quelles ont été les erreurs de réflexion commises au cours de l’année écoulée ? Et qu’est-ce que cela signifie pour la politique et les perspectives économiques?
Fondamentalement, nous avons redécouvert que les contraintes de ressources sont réelles et qu’elles comptent. Avec un taux de chômage au plus bas depuis plusieurs décennies en Amérique du Nord et en Europe, les ménages, le gouvernement ou les entreprises avaient moins de marge qu’après la crise financière mondiale pour augmenter leurs dépenses sans générer de pressions inflationnistes importantes. Parfois, bien sûr, les contraintes de ressources ont également été causées par des goulots d’étranglement de la chaîne d’approvisionnement, mais les deux représentent une demande supérieure à l’offre et les deux sont inflationnistes.
Au lieu de se concentrer étroitement sur les contraintes, les politiciens et les banquiers centraux ont trop mis l’accent sur les données d’après la crise financière mondiale de 2008-2009 montrant que les changements du chômage avaient peu d’impact sur les salaires ou les prix. L’inflation a été faible et stable tant lorsque le chômage était élevé que lorsqu’il a diminué. Les décideurs ont mal diagnostiqué cette « courbe de Phillips plate » comme une régularité, ce qui a conduit à la complaisance. L’idée était que l’inflation était morte et qu’il y avait peu de risques à gérer une économie à haute pression. Nous savons maintenant que c’était dangereusement faux.
Les banquiers centraux portent une responsabilité particulière dans cette histoire désordonnée. Au cours des deux dernières décennies, ils se sont convaincus que le public les considérait comme de si merveilleux contrôleurs des prix qu’ils pouvaient s’asseoir et se détendre. Aucune entreprise ne chercherait à faire monter les prix et aucun travailleur ne chercherait à obtenir des augmentations de salaire anti-inflationnistes parce qu’il savait qu’il serait vaincu par la banque centrale.
Ils croyaient que leur crédibilité était solide comme le roc, donc une inflation faible et stable était une prophétie auto-réalisatrice. Cette théorie a échoué et ils se battent maintenant pour regagner la confiance du public. Il n’est pas surprenant, par exemple, que la satisfaction nette à l’égard de la gestion de l’inflation par la Banque d’Angleterre soit tombée à son plus bas niveau jamais enregistré.
Le résultat de ces échecs analytiques et de cette complaisance a été les récentes hausses rapides des taux d’intérêt, conçues pour montrer que les banques centrales veulent vraiment vaincre l’inflation. Mais cela nous amène simplement au problème suivant. Tous les principaux modèles utilisés pour gérer l’inflation ont été calibrés pendant une période de stabilité des prix et nous disent très peu de choses sur le degré de resserrement de la politique monétaire lorsque vous avez perdu le contrôle.
Une partie de la hausse de l’inflation est encore temporaire, mais une grande partie devra être extraite des économies sans que personne ne sache exactement quelle pression appliquer. Cela signifie que les dangers d’un resserrement excessif sont aussi grands que de continuer à faire trop peu, trop tard.
Dans un monde aussi difficile, personne ne devrait exclure des récessions dans l’année à venir. La Fed a probablement raison d’augmenter fortement les taux d’intérêt, mais la vérité est que nous ne le savons vraiment pas.
D’autres erreurs de politique monétaire sont très probables et nous devrions nous attendre à des revirements de politique alors que les banques centrales tentent de trouver la bonne réponse à un problème qu’elles ne pensaient pas pouvoir se produire.