Ce mois-ci, le nouveau ministre chinois des Finances, Lan Fo’an, a déclaré aux marchés ce qu’ils attendaient d’entendre : Pékin augmenterait les dépenses budgétaires pour soutenir une délicate reprise post-pandémique dans la deuxième économie mondiale.
La Chine va déployer un arsenal d’obligations des gouvernements locaux et centraux, y compris une nouvelle facilité de trésorerie d’un milliard de RMB – ce qui poussera le déficit budgétaire de Pékin jusqu’à un sommet en deux décennies de 3,8 pour cent cette année, a déclaré Lan, afin de « maintenir l’intensité des dépenses budgétaires à un niveau raisonnable ». un niveau approprié ».
Mais si le message a été bien accueilli par les investisseurs, de nombreux analystes s’interrogent sur la puissance de feu budgétaire dont dispose réellement Pékin pour stimuler une confiance en déclin dans l’économie et stimuler une dynamique de croissance plus forte.
Avec le ralentissement de la croissance économique et l’essoufflement de l’ancien modèle de développement axé sur l’investissement de Pékin, les recettes fiscales sont sous pression, estiment les analystes. Pékin est réticent à emprunter davantage, étant donné qu’il dispose d’énormes réserves de créances douteuses à résoudre au niveau des gouvernements locaux.
« C’est l’histoire qui dure le plus longtemps : la politique budgétaire a été contrainte au cours des trois ou quatre dernières années », a déclaré Logan Wright, directeur des études sur les marchés chinois chez Rhodium Group. « [And] il devient de plus en plus limité en termes de ce qu’il peut réellement faire.
Cette année, alors que l’économie peinait à rebondir après un ralentissement provoqué par les contrôles zéro Covid en 2022 et un ralentissement de l’immobilier, le gouvernement a répondu par des mesures d’assouplissement progressives.
Pékin hésite à accroître son endettement comme il l’a fait après la crise financière de 2008, lorsqu’il a lancé un plan de relance de 4 000 milliards de RMB, représentant alors 13 % du produit intérieur brut.
Cette fois-ci, le gouvernement central n’a pas tiré parti d’un bilan apparemment relativement sain, estiment les analystes. Comparé aux gouvernements locaux, dont la dette équivaut à environ 76 pour cent du PIB, le gouvernement central n’en avait qu’environ 21,3 pour cent l’année dernière, selon Wright.
« Nous dirions que Pékin dispose de ressources budgétaires considérables », a déclaré Fred Neumann, économiste en chef pour l’Asie chez HSBC. Il a déclaré que Pékin avait la possibilité d’ajouter une dette supplémentaire d’une valeur d’environ 20 à 30 points de pourcentage du PIB, ce qui contribuerait grandement à résoudre les problèmes d’endettement des gouvernements locaux.
Les analystes du FMI ont également déclaré dans un document publié en août que la position financière nette de la Chine, compte tenu de ses actifs tels que les actions, figurait parmi les 15 premières au monde, à 7,25 pour cent du PIB, bien qu’elle soit en déclin constant et que le la valorisation des actifs était sujette à l’incertitude en raison de facteurs tels que la liquidité.
La plupart des analystes estiment cependant que les dettes réelles du gouvernement central sont bien plus importantes que ce que suggèrent les chiffres. Pékin agit comme le filet de sécurité ultime pour la dette publique totale du pays, estimée par Wright de Rhodium à 142 % du PIB l’année dernière, y compris celle détenue par le gouvernement central, les banques politiques, les gouvernements locaux et les véhicules de financement des gouvernements locaux (LGFV) – hors bilan. entités qui lèvent leurs propres fonds.
« En Chine, les frontières sont un peu floues », a déclaré Hui Shan, économiste chez Goldman Sachs, à propos de la manière de calculer le passif total de la dette du gouvernement. « À quel moment les obligations d’une LGFV prennent-elles fin avant qu’elles ne deviennent la responsabilité du gouvernement local ? Il est difficile de tracer cette ligne. »
La résolution des problèmes d’endettement des collectivités locales est devenue l’une des questions les plus urgentes pour Pékin. Rehaussant les prévisions de croissance économique de la Chine pour cette année, passant de 5 à 5,4 pour cent, le FMI a déclaré que Pékin devait encore « mettre en œuvre des réformes coordonnées du cadre budgétaire ».
Depuis septembre, Pékin demande aux banques d’État de réduire les taux d’intérêt et de prolonger la durée des prêts des gouvernements locaux, écrit Gavekal Dragonomics. Pékin a également autorisé les gouvernements provinciaux à émettre des obligations pour rembourser les dettes de LGFV.
Début novembre, au moins 27 provinces et une municipalité avaient émis 1,2 milliard de RMB d’obligations, qui utilisent des quotas pour les ventes d’obligations des gouvernements locaux qui avaient été alloués les années précédentes mais qui n’étaient pas entièrement utilisés.
En renflouant les gouvernements locaux avec une nouvelle série d’échanges d’obligations – la dernière datant de 2015-2018 – le gouvernement central a donné la priorité à « la prévention des risques », a déclaré Gavekal. Cela signifiait mettre un terme aux défauts de paiement dommageables sur le marché obligataire, qui pourraient avoir un énorme effet d’entraînement.
Cela se fait au prix d’un sentiment d’aléa moral parmi les emprunteurs des collectivités locales. Mais certains signes montrent que Pékin devient moins exigeant envers les gouvernements locaux en matière d’objectifs de croissance, ce qui devrait réduire le besoin de suremprunter à l’avenir.
« Le message est adressé aux autorités locales : ‘nous ne mettons pas autant de pression sur vous que par le passé pour atteindre des taux de croissance exceptionnellement élevés, vous n’avez donc pas autant besoin des LGFV que par le passé’, », a déclaré Chris Beddor, directeur adjoint de la recherche sur la Chine à Gavekal.
Mais le problème central de la génération insuffisante de recettes publiques demeurera toujours, estiment les analystes. Dans le cadre des réformes de 1994, le gouvernement central contrôle les recettes fiscales tandis que les gouvernements locaux sont responsables d’un plus grand nombre de services. À court de liquidités pour faire face à toutes leurs obligations, de nombreuses collectivités locales ont généralement recours à des emprunts excessifs.
« La structure fiscale est vraiment la raison pour laquelle nous nous sommes retrouvés dans ce pétrin. Il faudra donc à terme un changement dans les incitations politiques, peut-être un changement dans la structure fiscale, afin de nous sortir de cette situation », a déclaré Beddor.
Mais l’autre problème critique était que, à mesure que l’ancien modèle d’investissement alimenté par l’endettement de la Chine s’orientait vers un modèle davantage basé sur la consommation, les revenus provenant de la vente des terres et des taxes sur la valeur ajoutée avaient chuté, en particulier à cause de l’implosion du marché immobilier ces dernières années.
Le taux global de collecte des impôts par rapport au PIB est passé de 18,5 pour cent en 2014 à 13,8 pour cent l’année dernière, a déclaré Wright de Rhodium.
Le Parti communiste chinois pourrait être de plus en plus confronté à des choix difficiles sur la manière d’équilibrer les besoins sociaux et de développement avec certains des objectifs stratégiques du président Xi Jinping, tels que le développement d’industries de haute technologie ou de projets d’infrastructures à l’étranger.
« Il y a un problème plus important : comment maintenir les ressources fiscales dans le système », a déclaré Wright. « Le fait est que la Chine est confrontée à des compromis très importants entre tous ces ajustements. »
La Chine pourrait encore accroître son déficit budgétaire, mais celui-ci est déjà élevé, à 7 pour cent au total du PIB, a déclaré Wright. « Oui, vous pouvez augmenter ce chiffre jusqu’à 8 à 9 pour cent, mais il n’y a alors presque nulle part où aller », a-t-il déclaré. « C’est vraiment difficile de continuer à se développer. »