Parce qu’il vaut mieux être à l’intérieur de la tente en train de sortir, qu’à l’extérieur de la tente en train de rentrer :
Unilever PLC annonce aujourd’hui la nomination de Nelson Peltz en tant que directeur non exécutif de la société et en tant que membre de son comité de rémunération. . .
Nils Andersen, président d’Unilever, a déclaré : « Nous sommes ravis d’accueillir Nelson au sein du conseil d’administration d’Unilever. Nous avons eu des discussions approfondies et constructives avec lui et l’équipe de Trian et pensons que l’expérience de Nelson dans l’industrie mondiale des biens de consommation sera précieuse pour Unilever alors que nous continuons à stimuler la performance de notre entreprise. Nous sommes impatients de travailler en étroite collaboration pour créer une valeur durable à long terme pour nos actionnaires et les parties prenantes au sens large. »
Nelson Peltz a déclaré : « Je suis ravi de rejoindre le conseil d’administration d’Unilever. Nous pensons qu’il s’agit d’une entreprise à fort potentiel, grâce à son portefeuille de marques de consommation fortes et à son empreinte géographique. Trian a fait un investissement considérable dans Unilever. Nous sommes impatients de travailler en collaboration avec la direction et le conseil d’administration pour aider à piloter la stratégie, les opérations, la durabilité et la valeur actionnariale d’Unilever au profit de toutes les parties prenantes.
Le FT avait révélé en janvier que Trian Partners de Peltz avait pris une participation dans Unilever, bien que la spéculation ait commencé quelques mois auparavant. Peltz, qui vient de passer quatre ans à réparer la « bureaucratie suffocante » de Procter & Gamble de l’intérieur, a toujours semblé vouloir répéter le tour du conglomérat anglo-néerlandais qui n’est plus.
Et maintenant ? Les citations ci-dessus à propos de « discussions approfondies et constructives » pourraient être une politesse qui ne serait accordée à aucun autre investisseur ayant une position de la taille de Trian (environ 37,4 millions d’actions ordinaires, soit environ 1,5% du total). Être écouté est l’un des avantages durables d’avoir organisé la course aux procurations la plus chère de tous les temps.
L’appel le plus radical à partir d’ici serait de forcer la vente ou la scission de la division des aliments et des rafraîchissements d’Unilever, évaluée à 50 milliards de livres sterling. Ce serait une répétition du livre de jeu de Trian à Cadbury, dont les boissons dérivées ont invité Kraft Foods à lancer son offre hostile.
Si Peltz fait du lobbying dans cette direction, il serait probablement en conflit avec le PDG d’Unilever, Alan Jope, dont la réponse par cœur à propos de toute rupture est qu’il y a « pas de projets immédiats”. Alors, le travail de Jope est-il sûr ? Bref, non.
L’inclinaison mal jugée d’Unilever à la division de la santé des consommateurs de GlaxoSmithKline a détruit le peu de bonne volonté qu’il avait avec certains actionnaires, qui se plaignaient déjà d’une malheureuse série de ratés de communication. Néanmoins, la restructuration qui a commencé avec le retrait de Rotterdam en 2020 et l’unification des classes d’actionnaires pourrait faire gagner du temps à Jope, tout comme sa prédication tendance sur les valeurs des parties prenantes.
(Là encore, les grandes préoccupations ESG de Peltz semblent liées à enfants avec téléphones et si son Amazon Echo l’espionner, comme il sied à un homme qui aura 80 ans ce mois-ci. Le contrôleur de la ville de New York a écrit à Andersen en avril pour enregistrer les inquiétudes que Trian chercherait à diluer l’approche d’Unilever en matière de durabilité et de droits des travailleurs. Mais comme l’ESG n’a guère de valeur démontrable pour les actionnaires d’Unilever, ce n’est pas la plus solide des défenses de l’emploi.)
En utilisant P&G comme précédent, les analystes prédisent une évolution et non une révolution. Unilever gain de 6 % au pixel près ne reflète probablement pas beaucoup plus qu’un gain de crédibilité pour le conseil d’administration et un peu de couverture courte parmi les fonds spéculatifs qui sont courts sur les actions de consommation européennes. Voici Morgan Stanley pour parcourir les options :
Exécution : malgré l’exposition de 60 % d’Unilever aux marchés émergents, la croissance organique de ses ventes n’a pas dépassé celles de l’UE ces dernières années et a été globalement stable hors IPC, selon notre analyse. Les antécédents d’Unilever en matière de création de valeur par le biais d’acquisitions ont également été mitigés. Nous pensons que la société possède des marques fortes dans des catégories relativement attractives. Le recentrage des ressources là où il a un avantage concurrentiel pourrait débloquer la croissance.
Allocation de capital : Depuis 2015, Unilever a déployé > 16 milliards d’euros de capital M&A, mais sa croissance du chiffre d’affaires doit encore s’améliorer structurellement. Pendant cette période, les dépenses d’investissement de l’entreprise ont considérablement diminué (-39 % par rapport à 2015-21, ou -160 points de base en % des ventes), suggérant une réallocation du capital de l’activité existante vers la poursuite de la croissance externe. On note aussi que la beauté de prestige est encore juste [low single-digit] % des ventes du groupe, bien qu’il s’agisse d’un domaine d’intérêt clé pour la direction depuis 2015. Suite à son offre rejetée de 50 milliards de livres sterling sur GSK CH plus tôt cette année, nous nous attendons à ce que les investisseurs examinent de plus près la stratégie d’allocation du capital d’Unilever.
Portefeuille. Nous sommes moins négatifs sur le portefeuille d’Unilever que certains investisseurs. Sur la base des données d’Euromonitor, nous estimons que les marchés finaux d’Unilever ont augmenté d’environ 4 à 4,5 % au cours des 5 dernières années. En théorie, une croissance en ligne avec ses catégories pourrait accélérer la croissance organique des ventes d’Unilever par rapport aux ~3 % de ces dernières années. Cela dit, nous pensons qu’une gestion prudente du portefeuille pourrait débloquer davantage de potentiel (comme c’est le cas avec Nestlé depuis 2017). A noter qu’en janvier Unilever a fait part de sa volonté d’étendre sensiblement sa présence dans les domaines de la Santé, de la Beauté et de l’Hygiène.
Il n’y avait pas de solution unique pour P&G. Et comme Unilever, P&G avait mis en place un plan de redressement avant l’arrivée de Trian. La présentation du PDG David Taylor en 2016 au Consumer Analysts Group de New York avait signalé tout ce qui a changé au cours des quatre prochaines années. Le livre blanc 2017 de Trian, Revitaliser P&G, en dit peu qui ne faisait pas déjà partie de la stratégie de Taylor. L’influence de Peltz depuis son entrée en force au conseil d’administration de P&G en novembre 2017 est donc difficile à isoler. Le principal crédit qu’il obtient des observateurs de l’industrie est d’avoir affiné la gestion du portefeuille de marques de P&G.
Unilever n’est pas identique à P&G, avec 60 % des ventes provenant des marchés émergents et moins de 20 % des États-Unis. (La répartition de P&G est d’environ 40-40.) Les restructurations d’Unilever ont été perpétuelles plutôt que transformationnelles (celle qui a suivi l’unification des classes d’actions s’articule autour de cinq groupes commerciaux). Son gros problème avec les marques a été de laisser le portefeuille existant se modeler tout en jetant trop sur les acquisitions (16 milliards d’euros dépensés pour un bénéfice BPA nul).
« A moins qu’il n’y ait une augmentation significative des investissements et des changements dans la rémunération des dirigeants vers la croissance, nous craignons que la restructuration ne donne un coup de pied dans la boîte dans quelques années », a déclaré JPMorgan en février. Mais avec l’inflation des coûts des intrants à la hausse et le sentiment des consommateurs qui se refroidit, il est difficile d’augmenter les dépenses d’investissement et de R&D.
Néanmoins, l’analyste de Bernstein, Bruno Monteyne, affirme que le moment choisi par Trian pourrait être opportun car la plupart des mauvaises nouvelles sont déjà écartées.
Non seulement les résultats/actions d’Unilever semblent meilleurs, mais le fait qu’ils aient réinitialisé leurs marges à environ 16 % (par rapport à un objectif précédent de 20 % de marges EBIT) crée une opportunité. Au lieu de récupérer rapidement ses marges, si/lorsque les pressions sur les matières premières s’atténuent ou lorsque l’entreprise a le temps de les répercuter sur les détaillants, l’entreprise pourrait utiliser ces bénéfices futurs pour investir plus agressivement dans l’entreprise. En d’autres termes : la douleur des marges induite par les matières premières a peut-être déjà servi de prétexte à une réinitialisation des marges.
Le moment pourrait également être idéal d’un point de vue macro : si nous nous dirigeons vers une récession, des entreprises comme Unilever pourraient avoir plus de résilience que d’autres secteurs de l’économie. Le fait que la valorisation ne soit pas si exigeante (c’est-à-dire qu’elle fait partie du segment de valeur des produits de base de l’UE) constitue un bon point d’entrée.
Mais qu’en est-il d’un vraiment solution dramatique ? Unilever transforme Pac-Man et fusionne avec Kraft Heinz.
Selon une note récente d’Exane BNP Paribas, il pourrait être judicieux qu’Unilever fusionne ses activités alimentaires et de boissons avec Kraft Heinz. La partie britannique deviendrait un pur fabricant de savon. L’argent levé d’une spinco américaine pourrait financer une autre offre pour la branche consommateurs de GSK, qui est maintenant connu sous le nom de Haleon et devrait entrer à la Bourse de Londres en juillet.
Kraft a une capitalisation boursière de 46 milliards de dollars, après avoir chuté de plus de 60 % depuis son offre rejetée de 112 milliards de livres sterling pour Unilever en 2017. La même logique s’applique à l’association des activités lourdes de Kraft aux États-Unis avec celles d’Unilever, qui dépendent des marchés émergents. Et Peltz connaît bien l’entreprise, du moins sous sa forme pré-fusion, ayant investi dans Heinz entre 2006 et 2011 et dans Kraft entre 2007 et 2013.
Les actionnaires iraient-ils ? La réticence des investisseurs à intégrer Haleon pourrait être atténuée si la direction ne devrait pas également trouver de nouveaux marchés de croissance pour Bovril et Pot Noodle. Mais chez Unilever, rien n’est jamais rapide : vendre une marque de thé a pris plus de deux ans ! – ce qui fait qu’une offre transatlantique et une rupture semblent très lointaines, même avec Peltz qui agite pour le changement.
Et comme tout actionnaire à long terme d’Unilever vous le dira, il n’est jamais sage d’en attendre trop.
Lecture complémentaire :
L’activisme des investisseurs ne peut pas résoudre le déficit de confiance d’Unilever — FT
Être ennuyeux aide Unilever à nettoyer — FT