« Nécessité [is] parfois la mère de l’invention », a déclaré le magnat des télécommunications Charlie Ergen aux analystes de Wall Street à la fin de l’année dernière, lorsqu’ils lui ont demandé comment son groupe de télévision par satellite en difficulté, Dish Network, s’attaquerait aux échéances imminentes de sa dette de 26 milliards de dollars.
Mais la proposition complexe de restructuration de la dette présentée par Ergen le mois dernier s’est révélée trop créative pour la plupart des créanciers de Dish.
Le milliardaire Ergen – un ancien joueur de poker professionnel, aujourd’hui âgé de 70 ans – a suscité la fureur parmi les créanciers d’EchoStar, la société mère de Dish, avec une série de manœuvres hautement chorégraphiées destinées à réduire leurs paiements anticipés et à consolider le bilan de l’entreprise.
EchoStar a maintenant dû abandonner deux tentatives visant à convaincre les prêteurs d’échanger leur dette et de bloquer leurs pertes – la dernière en date lundi, lorsqu’elle a mis fin à son projet de restructuration de 4,9 milliards de dollars d’obligations.
« Certes, Charlie a brisé une grande partie de la confiance et de la crédibilité qu’il avait sur le marché », a déclaré un détenteur d’obligations EchoStar, s’exprimant avant la dernière annulation. « Je ne pense pas que nous ayons vu quelque chose qui ait unifié le marché comme ce que Charlie a mis sur la table. »
Ergen, Dish et EchoStar n’ont pas répondu aux demandes de commentaires.
La restructuration proposée par Ergen était la dernière d’une série de soi-disant « échanges en difficulté » dans les entreprises américaines : un type d’accord qui prive généralement les détenteurs de dettes de leurs créances sur les actifs sous-jacents d’une entreprise.
Les bourses en difficulté ont gagné en popularité comme moyen permettant aux actionnaires de préserver leurs capitaux propres et de prévenir la faillite. Au plus fort de la crise financière mondiale en 2009, les bourses en difficulté représentaient un peu plus des deux cinquièmes de tous les défauts de paiement des entreprises américaines. L’année dernière, ils représentaient les deux tiers, selon une analyse de Moody’s.
L’échange en difficulté d’Ergen, lancé au début de cette année, a commencé avec le retrait des garanties de Dish des détenteurs d’obligations existants de la société. Dépouillé de ces actifs précieux, il a ensuite cherché à persuader les investisseurs d’échanger leurs anciennes obligations contre de nouvelles obligations garanties – avec une décote pouvant atteindre 40 pour cent par rapport à leur valeur nominale.
Une obligation garantie EchoStar arrivant à échéance en décembre 2028 se négocie juste en dessous de 70 cents par dollar – un seuil largement perçu comme un marqueur de détresse. Même après une récente hausse, une obligation non garantie arrivant à échéance en juillet de la même année se négocie bien plus bas, à moins de 50 cents.
Ergen n’est que l’un des nombreux titans des télécommunications qui se sont amusés à s’endetter à bas prix à l’ère des taux d’intérêt ultra-bas et qui sont désormais confrontés au double problème de coûts d’emprunt plus élevés et d’obsolescence technologique.
Depuis des années, Ergen achetait du spectre dans l’espoir de créer un opérateur de téléphonie mobile capable de rivaliser avec les géants Verizon et AT&T. Mais la construction de l’empire chez Dish s’est avérée lente – et entre-temps, sa vache à lait qu’est la télévision payante s’est érodée au point de mettre en péril l’empire plus large d’Ergen.
Parmi les autres acteurs du secteur qui ont connu des difficultés figurent Lumen, un ancien opérateur de réseau téléphonique filaire qui a vu sa capitalisation boursière chuter de 15 milliards de dollars à 1 milliard de dollars au cours des cinq dernières années ; il a 20 milliards de dollars de dettes accumulées, en partie pour construire une offre de fibre. Altice USA, un regroupement de fournisseurs régionaux de télévision par câble, a vu la valeur de ses propres fonds propres se réduire à seulement 1 milliard de dollars, contre 25 milliards de dollars de dette.
Les défauts de paiement dans le secteur plus large de la technologie, des médias et des télécommunications ont commencé à s’accentuer, et les acteurs du marché prédisent que la détresse des groupes de télévision et de communication va s’aggraver cette année. Moody’s a déclaré le mois dernier qu’elle s’attendait à ce que les télécommunications soient l’un des secteurs avec le taux de défaut le plus élevé en 2024.
La technologie, les médias et les télécommunications sont « actuellement le point faible » parmi les secteurs, a déclaré l’investisseur obligataire EchoStar. Alors que les émissions de télévision et de radio subissent la pression de l’évolution des tendances publicitaires, le câble – « qui a semblé très défensif pendant de très nombreuses années » – est désormais confronté à la concurrence de la technologie sans fil fixe.
Une croissance faible et une technologie obsolète se sont heurtées de plein fouet à des structures de capital surendettées et mal financées, a déclaré Craig Moffett, un analyste chevronné des télécommunications.
Les trois grands opérateurs de téléphonie mobile aux États-Unis – AT&T, T-Mobile et Verizon – ont investi des centaines de milliards de dollars dans leurs réseaux au cours de la dernière décennie, a-t-il ajouté, laissant Ergen loin derrière dans la course aux armements. « C’est la gueule de bois après une fête qui a duré dix ans. »
La capacité d’Ergen à annoncer le transfert de milliards de dollars de spectre et de 3 millions d’abonnés à la télévision payante hors de portée des créanciers existants met également en évidence le peu de protections que les documents de cautionnement ont offertes aux investisseurs dans l’ère post-crise financière.
« La clé de tout cela est l’absence de clauses restrictives auxquelles on a renoncé depuis plus de 10 ans », a déclaré un gestionnaire de portefeuille, qui a évité d’investir dans la dette de Dish. «Quand la musique s’arrête. . . il va y avoir beaucoup de manœuvres.
Mais le discours sur la restructuration de la dette est néanmoins perçu comme particulièrement audacieux.
Les détenteurs d’obligations de Dish avaient anticipé que quelque chose allait arriver, selon une personne impliquée dans les négociations entre créanciers. Mais quand Ergen a transféré la garantie au début de cette année, ils s’attendaient à ce qu’il cherche à lever des liquidités en vendant de nouvelles dettes garanties contre les actifs transférés.
Au lieu de cela, les jours suivants, Dish-EchoStar a lancé les offres d’échange en difficulté.
« Les échanges sont assez agressifs », a déclaré le gestionnaire de portefeuille dans les semaines précédant la récente résiliation des restructurations de dette d’Echostar. «Je pense qu’il va y avoir beaucoup d’introspection. . . Dish dispose d’un très gros capital ; si vous ne possédez pas des centaines de millions d’obligations, vous serez exclu de la table des grands en termes de négociations.
Toute nouvelle restructuration devrait être un processus long et très controversé qui risque de dégénérer en litige, selon les créanciers.
« Personne ne fait confiance à Charlie et tout le monde est à cran », a déclaré un proche d’un groupe de créanciers, dont la majorité ont uni leurs forces pour tenir tête à Dish.
Ergen et son équipe « ont manifestement essayé de proposer une transaction créative, et le marché a simplement dit « non » », selon un autre acteur du marché de la dette.
Mais malgré le rejet des propositions initiales d’Ergen par les créanciers, la personne a ajouté qu’ils « avaient encore d’autres options à leur disposition ».
« Nous verrons à quoi ressemblera la prochaine version. »