Cet article est une version sur site de notre newsletter Chris Giles sur les banques centrales. Les abonnés Premium peuvent s’abonner ici pour recevoir la newsletter tous les mardis. Les abonnés Standard peuvent passer à Premium ici, ou découvrir toutes les newsletters du FT
Jusqu’à l’inflation post-pandémique, les banques centrales se basaient principalement sur les prévisions de prix pour fixer leurs taux. Ces prévisions provenaient d’une série de modèles économiques. En fin de compte, les données étaient primordiales, mais comme elles s’écartaient rarement des prévisions, les responsables pouvaient véritablement anticiper l’avenir avec une précision raisonnable.
Cela a changé en 2021 et 2022. Comme le montre le graphique ci-dessous sur les prévisions d’inflation du FMI et la réalité émergente de ces années-là, que ce soit pour les économies avancées ou émergentes, l’inflation était beaucoup plus élevée que prévu et les modèles ont échoué.
Ces faits s’appliquent presque partout et ont donné lieu à de nombreuses recherches plutôt insatisfaisantes cherchant à expliquer ce qui s’est passé.
Les banques centrales ont estimé qu’elles devaient agir en resserrant leur politique monétaire de peur de laisser l’inflation s’envoler, mais elles ont agi à l’aveugle, étant obligées de fixer les taux d’intérêt davantage en réaction aux chiffres de l’inflation qu’en réponse à leur analyse de l’évolution des prix.
Même si les responsables politiques ont tendance à hésiter à revenir sur les décisions passées, la Réserve fédérale et la Banque centrale européenne ont au moins admis qu’elles avaient probablement tardé à reconnaître les dangers et qu’elles devaient se fier davantage aux données. La Banque d’Angleterre a adopté la même solution sans reconnaître la moindre erreur.
Nous sommes désormais bien avancés dans la seconde moitié de 2024 et les prévisions ont encore changé. Les prévisions des banques centrales sont devenues beaucoup plus précises.
Les prévisions médianes des membres du Federal Open Market Committee s’appliquent uniquement au quatrième trimestre de chaque année et les erreurs pour les quatrième trimestres 2021 et 2022 sont très importantes, comme le montre le graphique ci-dessous.
En mars 2021, les membres du FOMC s’attendaient à une inflation de 2,4 % en décembre, et elle a atteint près de 6 %. Des erreurs similaires ont été commises pour 2022, mais en 2023, l’inflation avait baissé et la capacité de prévision de la Fed s’était améliorée. Les erreurs sont désormais minimes.
Les prévisions des services de la BCE sont plus détaillées et montrent une tendance similaire. Ils ont largement sous-estimé l’inflation, à partir de fin 2021 et jusqu’en 2022. Là encore, l’inflation a été plus récemment inférieure aux prévisions qu’elle ne l’a été au-dessus.
Cela remet en contexte certaines des récentes sous-estimations de l’inflation. Pendant la majeure partie de l’année dernière, les gouverneurs des banques centrales de la plupart des pays de la zone euro se seraient contentés des niveaux d’inflation actuels. C’est juste que tout le monde est devenu un peu trop optimiste et que les chiffres de l’inflation ont été décevants.
Le même graphique pour la Banque d’Angleterre raconte une histoire similaire. D’énormes sous-estimations de l’inflation sont en hausse (avec une surestimation de l’inflation en août 2022 avant que le gouvernement ne plafonne les prix de l’énergie) puis les hausses de prix se sont modérées plus rapidement que prévu.
Bien que certaines prévisions passées tablaient sur une baisse plus rapide de l’inflation, principalement parce que la BoE s’attendait également à une longue récession, les prévisions sont devenues beaucoup plus précises.
Réponse aux prévisions améliorées
La question qui se pose aux banquiers centraux est de savoir quoi faire de leur politique monétaire maintenant que les prévisions sont objectivement plus précises, même si l’inflation n’est pas encore tout à fait revenue à son objectif.
La réponse est clairement de ne pas se fier entièrement aux prévisions, ni de se fier uniquement aux derniers chiffres de l’inflation, qui sont eux-mêmes sujets à des erreurs de mesure et ne donnent que peu d’indications sur l’avenir.
Jusqu’à présent, la BCE a tenté de fusionner la dépendance aux données, ses prévisions et une évaluation de la transmission des taux d’intérêt à l’économie. Christine Lagarde, sa présidente, a légèrement modifié cette approche ce mois-ci, en déclarant qu’elle baserait son évaluation sur « des données, et non des points de données ». Cela donne le sentiment que la BCE ignorera les points de données occasionnels et indésirables tant que le processus de désinflation sera globalement sur la bonne voie.
Mais il existe un certain désaccord sur l’interprétation de ces remarques au sein de la BCE. Philip Lane, économiste en chef, diapositives produites montrant récemment des salaires conformes aux attentes de la banque, tandis qu’Isabel Schnabel, un autre membre du conseil exécutif, a déclaré la semaine dernière que Déceptions répétées sur l’inflation des services Les tensions entre ces deux responsables sur leur évaluation sont assez courantes et saines (jusqu’à présent).
Les États-Unis auront l’occasion de trouver un équilibre entre prévisions et données mercredi, mais les données ayant été favorables ces derniers temps (voir ci-dessous), le président de la Fed, Jay Powell, est presque certain d’être à l’aise avec sa position actuelle selon laquelle il veut plus de « confiance » dans les données avant de réduire les taux, mais ils se rapprochent de plus en plus.
La BoE et la Banque du Japon sont les deux institutions qui ont le plus de mal à décider de la direction à prendre cette semaine. Plus elles sont confiantes, plus elles privilégieront les prévisions plutôt que les données et réduiront leurs taux (Royaume-Uni) ou les relèveront (Japon).
Des graphiques, pas des images
La semaine dernière, je vous ai demandé ce que vous pensiez que le tableau ci-dessous de la BCE décrivait. Personne n’a pu se rapprocher de la réalité. La plupart des gens, avec raison, pensaient que la BCE essayait de transmettre un message de réduction prudente des taux.
La vérité est que le dessin est censé représenter ce qui suit :
« Nous avons maintenu notre taux d’intérêt inchangé
Nos taux restent élevés, ce qui contribue à faire baisser l’inflation. Cette mesure est toujours nécessaire car l’inflation devrait rester supérieure à notre objectif de 2 % pendant une bonne partie de l’année prochaine.
Les images n’aident pas vraiment à la communication, c’est ma principale conclusion.
Les images ont du sens si vous suivez toutes les incarnations précédentes de la même femme sur la photo. Vous pouvez voir en comparant avec la version de juin qu’elle est maintenant plus éloignée de la baisse des taux. C’est de la folie cependant. Si les images sont censées aider un public moins engagé, vous ne pouvez absolument pas vous attendre à ce qu’il suive chaque incarnation d’une personne aléatoire portant un symbole de point de pourcentage réunion après réunion.
Juillet 2024
Juin 2024
Ce que j’ai lu et regardé
Kamala Harris, désormais candidate présumée à la présidence des États-Unis pour le parti démocrate, ne s’est jamais définie par un discours économique. Colby Smith et James Politi rendent compte de ce que nous savons et concluent qu’elle défendra la classe moyenne américaine, poursuivant les politiques économiques de Joe Biden si elle est élue.
L’un des problèmes potentiellement préoccupants pour l’économie américaine réside dans les premiers signes de faiblesse de la consommation, tandis que la Russie connaît un boom des dépenses de consommation alimenté par un important déficit budgétaire public et une inflation croissante.
Revolut a finalement persuadé la Banque d’Angleterre de lui accorder une licence bancaire au Royaume-Uni, lui permettant d’offrir des produits tels que des prêts hypothécaires, la même semaine où la BCE se préparait à retirer la licence d’exploitation de la Banque Havilland, le prêteur basé à Luxembourg appartenant au conseiller financier de longue date du prince Andrew, David Rowland, et à sa famille.
Des recherches révolutionnaires sur le revenu de base universel ont été publiées la semaine dernière. Ces résultats rendent le revenu de base universel encore plus difficile à justifier qu’on ne le pensait, comme je l’ai souligné dans une chronique.
Une table qui compte
Les données sur l’inflation américaine publiées vendredi sont exactement ce dont la Fed avait besoin pour indiquer qu’elle gagnait la confiance nécessaire pour commencer à réduire ses taux d’intérêt en septembre. Le tableau ci-dessous montre de nombreuses variantes du déflateur de la consommation personnelle, avec des hausses de prix proches de l’objectif en juin sur toutes les mesures.
Les hausses de prix annualisées sur un et trois mois sont sous contrôle, et les prix du marché augmentent désormais à un rythme nettement inférieur au taux cible.
