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Le marché américain des prêts aux entreprises à risque de 1,4 milliard de dollars a été frappé par la plus grande série de déclassements depuis les profondeurs de la crise de Covid en 2020, alors que la hausse des coûts d’emprunt pèse sur les entreprises empilée avec une dette à taux variable.
Selon une analyse de JPMorgan, les déclassements de prêts de pacotille aux États-Unis étaient au nombre de 120 au cours du trimestre se terminant en juin, pour un montant de 136 milliards de dollars – le total le plus élevé en trois ans.
Les prêts à effet de levier sont émis par des sociétés lourdement endettées avec des notations de crédit de qualité inférieure et ont généralement des coupons flottants qui évoluent avec les taux d’intérêt en vigueur. Certaines des entreprises américaines qui ont été déclassées ces dernières semaines comprennent Aspen Dental Management, MedData et la société de logiciels d’investissement Confluence Technologies.
La qualité de crédit décroissante des prêts de pacotille fait suite à la croissance explosive du marché ces dernières années. Les entreprises et les bailleurs de fonds de capital-investissement ont contracté ce type de dette alors que les coûts d’emprunt étaient extrêmement bas pendant la pandémie.
La classe d’actifs a dépassé la taille du marché des obligations à haut rendement établi de longue date et est devenue un pilier essentiel pour les emprunteurs à risque.
Mais les entreprises sont désormais confrontées à la tâche ardue de rembourser les prêteurs dans un environnement de taux d’intérêt beaucoup plus élevés depuis que la Réserve fédérale a commencé à augmenter les taux en mars 2022.
« Il y a un impact immédiat sur l’ensemble de leur structure de capital, l’ensemble de leur dette, dès que les taux bougent », a déclaré Steve Purdy, responsable de la recherche sur le crédit chez le gestionnaire d’actifs TCW.
Les déclassements signifient que les entreprises doivent payer plus pour émettre de nouvelles dettes, les prêteurs exigeant une prime plus importante pour compenser un risque de défaut plus élevé. Ils pourraient également forcer les plus gros acheteurs du marché – des véhicules appelés obligations de prêt garanties – à éviter certains des prêts les plus risqués.
Les CLO ramassent les prêts, les classent en catégories de risque et les revendent aux investisseurs par tranches. L’échelon supérieur est étiqueté « triple-A » et l’échelon inférieur est appelé « équité ».
Si trop d’entreprises descendent l’échelle de notation jusqu’au triple-C, elles pourraient déclencher un interrupteur de protection au sein de la structure CLO qui pourrait potentiellement couper les flux de trésorerie au niveau le plus bas des investisseurs, détournant l’argent plus haut dans l’ordre hiérarchique.
Les CLO ont des mécanismes de défense intégrés pour gérer les risques dans leurs portefeuilles, y compris un plafond typique de 7,5 % pour le montant de la dette triple C qu’ils peuvent détenir.
Les inquiétudes concernant le débordement des seaux triple-C pourraient limiter le financement crucial pour les entreprises les plus risquées, les envoyant éventuellement vers un financement à coût plus élevé ou en spirale vers le défaut de toute façon.
Les investisseurs CLO surveillent attentivement leur exposition aux prêts notés juste au-dessus du triple C au cas où ils seraient déclassés, selon Kevin Wolfson, gestionnaire de prêts à effet de levier chez PineBridge Investments. « Je pense vraiment que cela a un impact sur la demande pour ces crédits », a-t-il déclaré.
De nombreux CLO sortent également de leurs soi-disant «périodes de réinvestissement», le délai dans lequel ils sont en mesure d’investir dans de nouvelles dettes, ce qui pourrait réduire plus largement la demande de prêts.
Les pressions croissantes sur le marché des prêts contrastent avec le calme relatif des obligations à haut rendement, où les coupons fixes donnent aux entreprises plus de temps pour s’adapter à la hausse des taux. Les analystes ont également déclaré que la taille réduite du marché des obligations de pacotille, en raison de nouvelles émissions relativement faibles et d’un plus grand nombre d’émetteurs montant dans les rangs de la catégorie investissement, contribuait à soutenir les prix.
La divergence entre la qualité de crédit des prêts et des obligations se reflète également dans leurs taux de défaut.
Le taux de défaut de paiement s’élevait à 4% au 30 juin, a déclaré l’agence de notation Moody’s cette semaine, contre 3,7% en mai et 1,4% un an plus tôt. En comparaison, le taux de défaillance des obligations de pacotille s’élevait à seulement 1,7 % en juin, contre 1,4 % en mai.
Six emprunteurs américains ont fait défaut en juin, dont le groupe d’ustensiles de cuisine Instant Brands et la compagnie de téléphone US TelePacific, qui exerce ses activités sous le nom de TPx Communications.
« La santé et les logiciels sont les deux secteurs qui, selon nous, pourraient connaître une activité par défaut élevée », a déclaré Wolfson, notant que « les deux représentent le pourcentage le plus élevé du marché qui se négocie à des niveaux de détresse ».
Le potentiel de nouvelles dégradations et de défauts de paiement dépend en partie de la trajectoire de l’économie au sens large et de la réponse politique de la Réserve fédérale.
Certains analystes et investisseurs ont refroidi leurs prévisions d’un ralentissement imminent, suite à des signes encourageants de ralentissement de l’inflation et à des données d’embauche plus faibles. Goldman Sachs a réduit cette semaine sa probabilité prévue d’une récession au cours des 12 prochains mois de 25% à seulement 20%.
« A moins que vous n’ayez une vraie et dure récession, je ne m’attends pas à une augmentation des défauts de paiement », a déclaré Peters. Pourtant, il a ajouté: « Ce qui est quelque peu pervers ici, c’est que si vous avez un atterrissage en douceur et que les taux initiaux restent élevés, beaucoup de ces entreprises vont malgré tout avoir du mal, compte tenu de l’augmentation des frais d’intérêt. »