Recevez des mises à jour gratuites sur les obligations d’entreprise
Nous vous enverrons un Résumé quotidien myFT e-mail récapitulant les dernières Les obligations de sociétés nouvelles tous les matins.
L’entrée de Citadel Securities sur le marché américain des obligations d’entreprises de 10 000 000 000 $ semble devoir dynamiser une révolution du commerce électronique dans une classe d’actifs autrefois dominée par les grandes banques et les transactions téléphoniques, selon les investisseurs et les dirigeants de l’industrie.
La société de tenue de marché à haute fréquence de Ken Griffin, qui agit comme intermédiaire entre les acheteurs et les vendeurs d’actifs et gère 463 milliards de dollars de transactions chaque jour, a commencé à proposer aux clients des obligations américaines de qualité supérieure en juin.
Cette décision souligne les changements en cours sur le marché analogique de la dette des entreprises, qui a des décennies de retard sur les actions en matière d’adoption du commerce électronique.
Cela marque également une nouvelle frontière pour le milliardaire Griffin, dont l’entreprise a bénéficié du passage à la négociation à grande vitesse des actions. L’entreprise, qui est largement considérée comme se dirigeant vers une cotation publique, gère environ une transaction boursière américaine sur quatre.
Pendant ce temps, son fonds spéculatif Citadel, qui est géré séparément du teneur de marché et négocie un large éventail d’actifs, a été désigné plus tôt cette année comme la société de fonds spéculatifs la plus prospère de tous les temps après avoir réalisé 16 milliards de dollars de bénéfices pour ses investisseurs.
« De notre point de vue, ce n’était qu’une question de temps avant [Citadel Securities] j’avais l’impression que les marchés du crédit étaient prêts pour qu’ils entrent et aient un impact aussi, et mon instinct est qu’avec une entreprise comme Citadel, ils n’entreront sur un marché que lorsqu’ils sentiront qu’ils peuvent avoir un impact important et réel, », a déclaré Billy Hult, directeur général de la plateforme de négociation d’obligations Tradeweb.
La décision de Citadel Securities, qui a vendu l’année dernière une participation de 1,2 milliard de dollars aux capital-risqueurs Sequoia et Paradigm, valorisant l’entreprise à environ 22 milliards de dollars, a été facilitée par une vague de changements technologiques sur un marché qui, jusqu’à récemment, n’avait fait que s’arrêter. progrès depuis le lancement des premières plateformes de négociation électronique au début des années 2000.
Pendant des décennies, les transactions sur les obligations d’entreprises ont été traitées presque entièrement par téléphone, la faible liquidité et la vaste gamme d’instruments de dette disponibles rendant le commerce électronique difficile.
Mais les vétérans de l’industrie disent que le passage de la négociation analogique lourde au commerce électronique a pris de l’ampleur à la suite d’une poussée de l’ère de la pandémie de coronavirus, avec l’aide de soi-disant fournisseurs de liquidités alternatifs tels que le teneur de marché Jane Street.
« Notre objectif initial est la qualité d’investissement [credit] où nous avons le chevauchement le plus élevé avec nos titres à revenu fixe existants [exchange traded fund] », a déclaré Bob Cariste, responsable de la négociation d’ETF à revenu fixe chez Citadel Securities. « Le haut rendement a le deuxième plus grand chevauchement, c’est donc une étape suivante très naturelle dans le processus. »
Patrick Moley, analyste de recherche senior chez Piper Sandler, a déclaré que l’entrée d’un grand teneur de marché tel que Citadel « a le potentiel de faire augmenter les volumes sur ces plateformes ».
« Un grand nombre de ces transactions plus importantes, de 3 à 5 millions de dollars, sont effectuées par téléphone par les banques. . . il doit y avoir une incitation pour que ces transactions plus importantes se tournent vers l’électronique », a-t-il déclaré, ajoutant que la liquidité est nécessaire « et que cela est aidé par les teneurs de marché qui entrent dans l’écosystème ».
Déjà, la part globale du commerce électronique dans le crédit américain de qualité supérieure est passée de 21% au début de 2019 à 45% à la fin de 2022, selon les données de l’organisme de surveillance de l’industrie Finra. Et tandis que le marché des obligations à haut risque de 1,4 milliard de dollars, plus risqué, met plus de temps à changer de vitesse, la proportion de crédit à haut rendement négocié électroniquement est passée de 12 % à 35 % au cours de la même période.
La poussée vers le commerce électronique du crédit a été alimentée par deux facteurs critiques. Premièrement, l’avènement des ETF à revenu fixe a créé un marché liquide et transparent pour les actions de ces fonds, qui peuvent être négociées comme une seule action ou remboursées contre les obligations sous-jacentes – généralement un panier d’environ 100 titres.
L’infrastructure qui en a résulté pour la tarification et la négociation de ces ETF a jeté les bases du deuxième catalyseur important de l’électronisation : la négociation de portefeuille. Il s’agit d’une pratique très lucrative et en croissance rapide dans laquelle de grands lots d’obligations sont évalués électroniquement, les titres sous-jacents se négociant simultanément en une seule transaction.
« Le commerce électronique sur le marché obligataire a toujours été des commerçants utilisant des plates-formes électroniques pour engager des courtiers dans un [request for quote] format où ils négocient manuellement », a déclaré Chris Concannon, directeur général de la plateforme de négociation MarketAxess. « Ils utilisent maintenant une automatisation complète. Cela a augmenté de manière assez agressive au cours des deux dernières années.
L’entrée de Citadel Securities dans le crédit de qualité supérieure s’appuie sur son activité existante de tenue de marché pour les ETF à revenu fixe, qui l’obligeait déjà à agir en tant que teneur de marché pour les obligations sous-jacentes de ces fonds. Jordan Cila, responsable mondial de la distribution des titres à revenu fixe au sein de la société, a déclaré que sur les 100 clients de son activité de crédit, « une grande partie d’entre eux étaient des clients intégrés à partir de notre clientèle existante ».
Cila a déclaré que l’entreprise visait à recruter environ 350 clients – environ un tiers de sa clientèle mondiale – d’ici la fin de l’année. « Nous ne sommes pas limités par la demande des clients, mais plus dépendants de la rapidité avec laquelle nous pouvons nous développer tout en nous assurant que l’expérience client est de la plus haute qualité. »
Les opportunités de crédit pour des entreprises telles que Jane Street et Citadel Securities se sont élargies alors que les réglementations consécutives à la crise financière mondiale de 2008 ont repoussé les grandes banques de Wall Street.
John McClain, gestionnaire de portefeuille chez Brandywine Global Investment Management, a décrit l’entrée de Citadel dans le crédit de qualité supérieure comme une « progression naturelle », mais a ajouté que la dette des entreprises à haut rendement était « un animal différent ». La qualité des données sur le haut rendement fait cruellement défaut par rapport à l’investment grade.
Cariste de Citadel a reconnu que le marché du crédit à haut rendement était « moins électronisé et plus idiosyncratique, il faut donc affiner davantage la façon dont nous tirons parti de notre franchise existante ». Il a déclaré que « l’objectif » est de lancer la négociation de crédits de qualité supérieure vers la fin du troisième trimestre ou au début du quatrième trimestre, « puis les obligations simples et la négociation de portefeuille de crédits à haut rendement » plus tard ce trimestre.
Quelle que soit la nouvelle entreprise de Citadel Securities, les marchés mondiaux des titres à revenu fixe ont atteint un «point de basculement», selon Audrey Blater, analyste de données senior à la société d’analyse Coalition Greenwich. Même les commerçants réticents au commerce électronique reconnaissent désormais « que l’écriture est sur le mur », a-t-elle écrit dans une note récente.
« Avant, c’était amusant d’aller au magasin de musique et de parcourir les CD et les cassettes », a déclaré Blater. «Mais abandonneriez-vous un jour la musique en streaming à la demande pour retrouver cette expérience? Peu probable. »