La résilience du marché américain des obligations de pacotille de 1,4 milliard de dollars laisse perplexe les investisseurs inquiets de la hausse des taux d’intérêt et d’un ralentissement économique.
Malgré les inquiétudes concernant la santé de la plus grande économie du monde, certains indicateurs de marché signalant une récession, les rendements ont chuté depuis les sommets de l’automne dernier, tandis que les écarts sur la dette publique se sont resserrés ces derniers mois.
Cela a surpris certains investisseurs et a suscité des avertissements selon lesquels le marché pourrait subir un coup de poing plus tard alors qu’un ralentissement frappe les bénéfices tout comme les émetteurs doivent faire face à des taux d’intérêt plus élevés.
Les spreads actuels à haut rendement « sont un mystère permanent », a déclaré Marty Fridson, directeur des investissements de la société d’investissement Lehmann, Livian, Fridson Advisors. « Il n’y a vraiment aucune preuve que le marché s’attend à une récession à ce stade. »
La rareté de l’offre due aux faibles niveaux de nouveaux emprunts, aidée par une vague de relèvements des notations soutenant les prix de la dette existante, est au cœur de la force relative du marché.
L’émission limitée à haut rendement fait suite à une frénésie de transactions au plus fort de la crise de Covid-19, lorsque les entreprises ont profité de taux d’intérêt ultra bas pour emprunter à moindre coût et repousser les dates de paiement.
Depuis lors, l’inflation a grimpé en flèche, la Réserve fédérale a relevé les taux de près de zéro à une fourchette cible de 5 à 5,25 % en seulement 14 mois et la courbe des rendements du Trésor américain s’est inversée, un indicateur potentiel d’une récession.
« Les émetteurs ont vraiment le dessus », a déclaré Fridson. « Ils n’ont pas une grande partie de leur dette qui arrive à échéance dans un an ou deux et ne sont pas confrontés à un réel besoin de refinancement. »
Cela explique la seule légère augmentation des émissions américaines cotées junk cette année à 67,1 milliards de dollars, selon le fournisseur de données Dealogic, contre environ 50 milliards de dollars pour la même période en 2022, lorsque le marché s’est effectivement fermé alors que la Fed a lancé des hausses agressives des taux d’intérêt. et la Russie a lancé son invasion à grande échelle de l’Ukraine. Les émissions d’entreprises à haut rendement sur l’ensemble de l’année 2022 n’ont atteint que 91 milliards de dollars, contre 404 milliards de dollars en 2021.
Les ventes de nouvelles obligations ont repris depuis le mois d’avril de cette année avec l’apaisement des turbulences bancaires. Mais moins d’un tiers, soit 20,4 milliards de dollars, du total des émissions indésirables depuis le 1er janvier ont été de nouvelles levées de fonds plutôt que des refinancements, selon Dealogic, la proportion la plus faible depuis 1999.
« La grande majorité de l’offre qui a frappé le marché cette année a été déployée vers le refinancement – et donc vous n’ajoutez pas vraiment plus de dette sur les bilans, vous remplacez simplement l’ancienne dette », a déclaré Lotfi Karoui, stratège en chef du crédit. chez Goldman Sachs.
« Il y a une technique sur le marché qui écrase tout », a déclaré Sean Feeley, gestionnaire de portefeuille à haut rendement chez Barings, « et c’est un marché obligataire à haut rendement en contraction » – ce qui signifie « un manque de nouvelles émissions qui ne peuvent pas suivre ruissellement naturel ».
Le marché américain des obligations de pacotille a perdu environ 100 milliards de dollars au cours de l’année écoulée, passant de 1,48 milliard de dollars à 1,37 milliard de dollars, selon Ice Data Services.
Ces facteurs ont aidé les rendements moyens des obligations de pacotille à se stabiliser juste en dessous de 9 %, selon un indice Ice et Bank of America.
Ce niveau – reflétant les intérêts dus sur la dette des entreprises – correspond à peu près au récent pic d’un peu plus de 9% en mars, lorsque l’effondrement des banques de la Silicon Valley et de Signature a exercé une pression sur le secteur financier au sens large.
Mais les spreads, les entreprises cotées en bourse premium paient pour emprunter sur la dette publique, s’élevaient à 4,58 points de pourcentage cette semaine – la « médiane historique sans récession » pour les obligations de pacotille, selon l’analyse de Fridson – contre plus de 5 points de pourcentage en Mars.
En plus de nouvelles émissions relativement rares, une image de l’emploi plus forte que prévu a également soutenu les prix des obligations de pacotille, a déclaré Adam Abbas, co-responsable des titres à revenu fixe chez Harris Associates, avec des données signalant une tension persistante sur le marché du travail.
Abbas a ajouté que la hausse des rendements du Trésor avait également été favorable, car « la durée est redevenue douloureuse » – faisant référence aux actifs à revenu fixe dont les prix sont plus sensibles aux variations des taux d’intérêt. En revanche, les obligations à haut rendement moins sensibles et « à durée plus courte » ont été « un endroit relativement agréable où se cacher ».
Pourtant, il s’est dit surpris de la résilience du marché des obligations de pacotille.
De plus, le marché a été appauvri par les entreprises qui ont grimpé dans les rangs de la qualité du crédit.
Le volume de la dette « étoile montante » qui a atteint le statut d’investissement cette année a atteint un niveau inattendu de 56 milliards de dollars au 11 mai, selon l’analyse de Goldman Sachs. Le nombre d’entreprises qui se tournent vers le territoire indésirable a augmenté – mais les volumes sont plus petits, à seulement 16,6 milliards de dollars.
Cependant, certains traders et analystes s’attendent à ce que le marché du haut rendement finisse par refléter la réalité macroéconomique.
Karoui de Goldman a déclaré que son équipe s’attendait à « une sorte de normalisation » en seconde période. Bien qu’ils ne prédisent pas une « détérioration matérielle », il a souligné une « réalité macroéconomique plus large – et c’est une croissance plus lente des bénéfices et une augmentation des charges d’intérêts ».
« À un moment donné, la macro rattrapera son retard. »