La Fed fait peur

Bonjour. Nous sommes ravis de vous présenter demain la troisième et dernière collaboration avec Adam Tooze de Chartbook, cette fois sur l’avenir de l’Europe. Aujourd’hui, Brainard et le bitcoin. Envoyez-nous un e-mail : [email protected] et [email protected].

Les commentaires de Brainard et la courbe des taux

Lael Brainard, qui devrait être vice-présidente de la Fed et a été accommodante sur la politique monétaire dans le passé, a déclaré mardi qu’une réduction “rapide” du bilan de la Fed pourrait commencer en mai. Elle a également fait divers autres bruits de faucon. Ceci est une grosse affaire. Les rendements obligataires ont augmenté et les actions ont chuté.

Les mots durs de Brainard ont atterri sur un marché qui craignait déjà beaucoup que la Fed ne resserre l’économie américaine jusqu’à une grande récession, alors que la courbe des taux 10 ans/2 ans est sur le point de s’inverser. Avons-nous besoin de nous inquiéter encore plus maintenant ?

Commencez par les commentaires de Brainard sur la réduction du bilan. La façon traditionnelle de penser à la Fed qui réduit le bilan est que cela équivaut à peu près à une augmentation des taux, mais en ciblant une partie différente de la courbe des taux. Lorsque la Fed achète des obligations (assouplissement quantitatif), cela fait baisser les taux d’intérêt, encourage les prêts et développe l’économie. Lorsqu’elle vend des obligations (resserrement quantitatif), c’est l’inverse qui se produit. Par conséquent, le passage du QE au QT devrait avoir le même effet de refroidissement de l’économie qu’une hausse des taux et devrait conduire à une hausse des taux à long terme.

Mais comme nous l’avons déjà souligné dans cet espace, nous ne savons pas si c’est ainsi que cela fonctionne. Comme le Federal Open Market Committee l’a sous-estimé dans le procès-verbal de sa réunion de décembre :

il y a moins d’incertitude sur les effets des variations du taux des fonds fédéraux sur l’économie que sur les effets des variations du bilan de la Réserve fédérale

Combien moins de certitude? Eh bien, la dernière fois que la banque centrale a tenté de réduire son bilan, en 2018-19, les rendements à 10 ans ont chuté, contrairement à ce que la théorie traditionnelle prédisait.

Ce qui nous amène à la manière non traditionnelle de penser à QE et QT (dont nous avons déjà discuté ici plusieurs fois). De ce point de vue, l’effet direct clé est sur la liquidité, pas sur les taux. QE injecte de l’argent dans le système, QT le retire. Quand il y a plus d’argent qui circule dans le système, les gens aiment davantage les actifs très spéculatifs et moins les actifs sûrs tels que les bons du Trésor. L’inverse est vrai lorsqu’il y a moins d’argent dans le système. La Fed, paradoxalement, crée une demande de bons du Trésor en les vendant, faisant baisser les taux. En attendant, l’effet du changement de liquidité sur l’économie réelle n’est pas clair.

Tout cela est bizarre, mais très probablement vrai. Je répète tout cela uniquement pour souligner que nous ne savons pas vraiment ce que la partie bilan de la Fed des commentaires de Brainard – la partie qui a fait la une des journaux – laisse présager. Tout ce que nous savons vraiment, c’est que la Fed voulait signaler, encore et encore et plus fort, qu’elle allait bientôt resserrer sa politique, en utilisant tous les outils à portée de main. Et cela devrait nous faire craindre que nous ne nous resserrions droit dans une récession.

Les gens qui pensent que nous ne devrions pas nous inquiéter du signal envoyé par la courbe 10 ans/2 ans presque inversée aiment souligner que la courbe 10 ans/3 mois, qui, selon les universitaires, est plus prédictive, est toujours large. Voici à nouveau un graphique des deux courbes :

Le 10/3 mois est large. Donc pas de récession ?

Considérez pourquoi la courbe de 10 ans/3 mois est généralement le prédicteur de récession le plus puissant. Peut-être parce que cette courbe ne s’inverse que lorsque le marché anticipe une hausse rapide des taux de la Fed, ce qui freine l’économie plutôt que de ralentir lentement l’accélérateur. En d’autres termes, comme me l’a fait remarquer James Athey d’Abrdn, la différence entre le 10 ans/2 ans et le 10 ans/3 mois reflète les attentes du marché quant à la rapidité avec laquelle la banque centrale augmentera les taux. Le 10/3 mois est maintenant large parce que le marché pense que la Fed va augmenter ses taux progressivement.

Pourtant, la Fed commence à signaler qu’elle pourrait, en fait, il faut claquer les freins. Les rendements à trois mois ne reçoivent pas encore le message de Brainard, mais ce n’est peut-être qu’une question de temps. Vous devriez vous inquiéter davantage de la récession ce matin que vous ne l’étiez hier matin.

Découplage de l’argent de la liberté et du bitcoin

La marche de Crypto vers le grand public se poursuit. Lors d’une conférence de l’industrie à Boca Raton, en Floride, le mois dernier, Sam Bankman-Fried, PDG de l’échange de crypto FTX, a expliqué comment sa technologie pourrait refaire les marchés à terme américains et a répété les appels passés à la coopération avec les régulateurs. D’après le rapport récemment publié par le FT :

FTX prend en main les questions réglementaires. Bankman-Fried a déjà suggéré au Congrès de faire de la CFTC le régulateur de tous les actifs numériques sur les marchés américains au comptant et dérivés. Avec sa proposition à la CFTC, FTX incite son régulateur préféré à prendre des mesures qui pourraient établir des règles de conduite clés pour les commerçants.

“Nous aimerions avoir plus de clarté sur la bonne façon d’obtenir une licence et de s’enregistrer pour les actifs numériques”, déclare Bankman-Fried.

Cependant, de nombreux bitcoiners ne veulent pas d’entente réglementaire. Ils veulent la guerre. J’ai déjà écrit sur le point de vue du “bitcoin comme monnaie de liberté”. L’idée est que le bitcoin est fondamentalement une question de sécurité – au sens de contrôle individuel – et de contournement du pouvoir de l’État. Dernier vendredi, fondateur d’Ethereum et premier partisan de Bitcoin, Vitalik Buterin, a publié un article sur la vision de l’argent de la liberté. Un résumé stylisé de son argumentation :

• Les gouvernements et les banques contrôlent l’accès au système financier, agissant parfois par vénalité, stupidité ou apathie.

• La technologie devrait exister pour permettre aux gens de transmettre de la valeur indépendamment de ces gardiens vénaux/stupides/apathiques.

• À cette fin, les conceptions techniques de bitcoin et de blockchain maximisent le contrôle individuel, au détriment de la facilité et des dépenses liées à la réalisation des transactions.

• Le but de la culture intolérante du bitcoin est de garder le bitcoin concentré sur la sécurité et de résister à l’attraction du courant dominant.

• L’utilité limitée et la culture intolérante de Bitcoin en valent la peine.

Pour que le bitcoin soit “une lumière dans les endroits sombres, quand toutes les autres lumières s’éteignent”, il doit défier le courant dominant et supporter les coûts de sa rigidité.

L’éthos libertaire qui d’abord poussé bitcoin au-delà d’un obscur projet informatique n’est jamais vraiment parti, même si des gens comme Bankman-Fried ont progressivement poussé la cryptographie dans le courant dominant. Maintenant, il revient en force.

Les Bitcoiners voient de plus en plus de preuves que l’indépendance de la crypto vis-à-vis de l’État pourrait être utilisée dans la pratique – par des insurgés au Myanmar, des réfugiés de Afghanistan et maintenant le gouvernement ukrainien en temps de guerre. Dans le même temps, des événements tels que la réponse dure du Canada à son siège des camionneurs ont terrifié les esprits libertaires. (L’hôte de Fox News, Tucker Carlson, est un récent crypto-converti.)

Cela ne signifie pas que le bitcoin doit se dissocier de la crypto. Les pressions financières et sociales qui poussent le bitcoin vers le courant dominant sont fortes. Mais ça pourrait. Buterin et ses alliés sont influents, et ont une vision diamétralement opposée à celle de Bankman-Fried. L’avenir de Crypto est contesté, et le plus férocement contesté parmi ses plus grands fans. (Ethan Wu)

Une bonne lecture

Gardez un œil sur l’élection présidentielle française. Cela comptera pour les marchés.