Angelo Gordon, l’un des investisseurs en crédit d’entreprise les plus avertis au monde, s’est retrouvé des deux côtés d’une division controversée qui agite Wall Street.
Le gestionnaire de fonds de 50 milliards de dollars est un prêteur de longue date de Revlon, la société de cosmétiques, et de Serta Simmons Bedding, le groupe de matelas. Chaque entreprise est en procédure de faillite en vertu du chapitre 11 des États-Unis après avoir pris du retard sur ses dettes.
Mais le statut d’Angelo Gordon en tant que créancier est radicalement différent dans les deux cas. Chez Revlon, il est sur le point de prendre le contrôle après avoir rejoint une faible majorité de prêteurs qui ont offert un financement de sauvetage en mai 2020, un accord qui a laissé d’autres créanciers derrière.
Chez Serta, cependant, il faisait partie des créanciers exclus d’un financement d’urgence similaire monté en juin 2020. Maintenant à risque de récupérer des sous sur le dollar de son investissement, Angelo Gordon et d’autres créanciers bloqués vont tenter de convaincre un autre tribunal de faillite que la majorité groupe a violé leurs droits.
Les positions frappent certains observateurs comme incohérentes.
« C’est définitivement un mauvais coup d’oeil d’essayer de proposer un amendement [to a loan contract] qui ont peut-être laissé derrière eux des prêteurs minoritaires, puis se plaignent d’un manque de bonne foi lorsqu’ils sont du côté des bénéficiaires », a déclaré Randall Klein, avocat chez Goldberg Kohn, spécialisé dans la dette des entreprises.
Les positions divergentes d’Angelo Gordon dans les affaires Revlon et Serta montrent comment les contrats de dette d’entreprise ont été perturbés par des différends sur un ensemble de nouvelles structures de financement.
Les structures donnent aux entreprises très endettées des bouées de sauvetage financières. Mais ils ont un hic, permettant à la majorité des prêteurs d’échanger la dette existante contre un niveau de dette nouvellement émise qui reçoit la première créance sur les actifs d’une entreprise. Dans les affaires Revlon et Serta et d’autres, cette majorité a été accusée de faire rouler un groupe plus petit, apparemment sans méfiance, pour arracher des bénéfices démesurés lorsque des entreprises sont réorganisées en faillite.
Les litiges en matière de faillite sont un terrain familier pour Angelo Gordon qui, depuis sa création en 1988, n’a pas hésité à affronter des situations complexes ou controversées.
Le responsable des situations spéciales en difficulté et des entreprises du fonds basé à New York, Ryan Mollett, est un vétéran de l’industrie qui a précédemment travaillé chez Blackstone, où il a été l’architecte d’un soi-disant «défaut fabriqué» chez le constructeur américain Hovnanian. Dans cette stratégie, Blackstone a cherché à fournir un financement à l’entreprise en échange de Hovnanian manquant un paiement de dette afin que le gestionnaire de fonds puisse gagner un pari sur des swaps sur défaillance de crédit.
Angelo Gordon estime que les différences techniques entre les transactions Revlon et Serta la laissent du bon côté des deux, selon les documents judiciaires et les personnes familières avec leur pensée. Un représentant du groupe a refusé une demande d’entrevue.
Les litiges de faillite chez Revlon et Serta devraient être résolus dans les prochains mois, soit par un règlement, soit par une décision de justice. Revlon et Serta ont refusé de commenter.
Les nouvelles structures de financement ont été conçues par des avocats et des banquiers d’affaires pour lever des capitaux pour les entreprises en difficulté en exploitant intelligemment les rivalités entre les prêteurs.
« Si une entreprise suspend une restructuration agressive sans garantir une position privilégiée à qui que ce soit, cela peut aider l’entreprise en opposant ses créanciers à l’un d’entre eux pour proposer une meilleure offre », a déclaré Eric Talley, professeur à la Columbia Law School. « Ils sont dans une situation financière Jeux de la faim scénario, chaque hommage espérant contre tout espoir que les chances seront un jour en leur faveur.
Ces financements inédits prennent deux formes principales, dites « drop down » et « uptiers ».
Revlon a utilisé une liste déroulante pour emprunter à un groupe dirigé par Angelo Gordon. Revlon a déclaré que les clauses restrictives de prêt offraient une marge de manœuvre pour créer ou abandonner une nouvelle filiale qui à son tour a emprunté 880 millions de dollars à Angelo Gordon et à d’autres. Les prêteurs de ce groupe majoritaire ont pu revendiquer plusieurs grandes marques Revlon en garantie, les mettant hors de portée des prêteurs existants.
Dans l’étape la plus controversée de l’accord, le groupe Angelo Gordon a été autorisé à transférer environ 1 milliard de dollars du prêt précédent dans la nouvelle filiale, dans le cadre d’une opération appelée « roll-up ».
Le reste du prêt, détenu par le groupe bloqué d’investisseurs minoritaires, a depuis plongé à moins de 40 cents sur le dollar après qu’il n’était plus garanti par la garantie transférée.
La minorité a allégué devant le tribunal de la faillite que Revlon avait truqué un vote afin d’obtenir l’approbation de la majorité dont elle avait besoin pour exécuter la liste déroulante. Revlon a nié cette affirmation, affirmant qu’il avait rejeté un plan concurrent proposé par le groupe exclu et avait donné à ce groupe la possibilité de participer à la liste déroulante. Angelo Gordon a également fait valoir que l’accord de 2020 était autorisé.
La question sera jugée en mars.
La transaction de niveau supérieur la plus nouvelle, utilisée chez Serta à l’exclusion d’Angelo Gordon et d’autres, dont Apollo Global Management, s’est avérée encore plus controversée que les listes déroulantes.
La société de matelas, en levant les 200 millions de dollars de nouveaux fonds en 2020, a créé une nouvelle couche supérieure de dette «super prioritaire» qui se classe devant un prêt de premier rang existant de 1,95 milliard de dollars. Semblable à Revlon, les fonds investissant les nouveaux fonds ont également transféré plusieurs centaines de millions de dollars de leur dette existante dans le nouveau niveau de dette.
Angelo Gordon et d’autres prêteurs de Serta qui ont été exclus de la transaction soutiennent dans des poursuites que tous les prêteurs, et pas seulement une majorité, auraient dû avoir la possibilité de participer au roll-up. De plus, la modification de la «cascade» de remboursement ou de l’ordre des remboursements de la dette chez Serta nécessitait le consentement unanime des prêteurs en place, ont-ils déclaré.
Serta, dans des documents judiciaires, a déclaré qu’elle avait choisi une structure supérieure plutôt qu’une proposition concurrente déroulante d’Angelo Gordon, qui, selon elle, coûterait plus cher à l’entreprise de matelas.
Le procès d’Angelo Gordon contre Serta, déposé l’année dernière devant le tribunal de l’État de New York, en est à ses débuts. Une décision distincte sur la question de savoir si la transaction supérieure de Serta devrait être autorisée pourrait intervenir plus tôt devant le tribunal des faillites.
Dans une poursuite distincte intentée en 2021 par un autre créancier, la juge de district américaine Katherine Polk Failla à Manhattan l’année dernière était d’accord avec Serta pour décider que seule une majorité de créanciers était nécessaire pour approuver un nouveau niveau de dette super prioritaire.
Cependant, elle a refusé de rejeter entièrement l’affaire, jugeant que la capacité de Serta à reporter les anciennes dettes dans l’étage supérieur nécessitait un procès séparé. Sa volonté d’interroger au moins partiellement le supérieur avait attiré l’attention des avocats, des banquiers et des entreprises dans le domaine de la dette en difficulté.
« En effet, on pourrait raisonnablement conclure des allégations des demandeurs que [Serta] systématiquement passé au peigne fin l’accord en peaufinant toutes les dispositions qui l’empêchaient apparemment d’émettre une tranche de dette prioritaire, transformant ainsi une transaction auparavant interdite en une transaction autorisée », a écrit la juge dans sa décision.