L’écrivain est co-fondateur et directeur des investissements de Guggenheim Partners
La récente flambée de l’inflation a conduit les médias et les experts du marché à se tourner vers l’histoire économique pour des comparaisons pertinentes. L’Amérique a déjà souffert d’épisodes d’inflation, mais de nombreux “experts” ne considèrent que le précédent de leur vie – c’est-à-dire l’inflation de la fin des années 1970 et du début des années 1980 qui a été vaincue par les mesures draconiennes de politique de taux d’intérêt du gouvernement fédéral dirigé par Paul Volcker. Réserve.
Bien que la hausse inflationniste de cette période puisse inviter à des comparaisons avec aujourd’hui, ses causes profondes – le financement de la guerre du Vietnam et les initiatives de politique sociale de la Grande Société de Lyndon B Johnson, la dissociation du dollar de l’or et une crise énergétique – étaient un ensemble de circonstances différent.
Un corollaire plus approprié de l’histoire est 1946-48, l’épisode inflationniste de l’après-Seconde Guerre mondiale résultant des pénuries d’approvisionnement lors des réaménagements des usines de fabrication en temps de paix, du rebond de la demande de biens de consommation, des niveaux élevés d’épargne et de la croissance monétaire en flèche.
Cela ressemble beaucoup à aujourd’hui. Quant à la fin de l’inflation des années 1940, l’offre et la demande se sont finalement rééquilibrées, et une version plus primitive de la Réserve fédérale – qui n’avait pas le ciblage d’un taux des fonds fédéraux de référence dans sa boîte à outils – a ralenti l’économie en freinant l’argent et la croissance du crédit et la contraction de son bilan.
Les augmentations de prix ont ralenti en 1948 et ont en fait diminué en 1949, et une brève et légère récession s’en est suivie. Les cours des actions sont généralement restés stables. Ce serait un résultat bienvenu aujourd’hui, mais l’exécution de la politique monétaire au cours des prochains mois déterminera si l’inflation se termine en douceur ou avec une grave récession et davantage de turbulences sur les marchés.
La demande refoulée de l’Amérique d’après-guerre était extraordinaire : entre 1945 et 1949 – une période où la population américaine était d’environ 140 millions d’habitants – les Américains acheté 20 m de réfrigérateurs, 21,4 m de voitures et 5,5 m de cuisinières. Ce fut tout un rebondissement par rapport aux pénuries de l’Amérique en temps de guerre.
Dans le même temps, l’épargne excédentaire générée pendant la guerre et l’augmentation des demandes de crédit d’après-guerre des emprunteurs en 1946 et 1947 – par les fermes, les propriétaires, les investisseurs immobiliers et l’industrie – ont encore attisé les pressions inflationnistes.
L’inflation de l’IPC, qui était de 3,1 % en juin 1946, a culminé neuf mois plus tard à 20,1 % en mars 1947. La flambée de l’inflation a suivi une période de croissance explosive de la base monétaire et des titres détenus au bilan de la Réserve fédérale. , qui a augmenté de 300 % pour atteindre 24,5 milliards de dollars en 1945, contre 6,2 milliards de dollars en 1942. Cette hausse en temps de guerre n’était pas sans rappeler ce que nous avons vu récemment dans le bilan de la banque centrale en réponse à la pandémie.
Comment la période inflationniste s’est-elle terminée après le pic de mars 1947 ? Tout d’abord, la demande refoulée s’est atténuée et l’offre a augmenté à mesure que les prix augmentaient et que la fabrication passait d’une activité en temps de guerre à une activité en temps de paix. En d’autres termes, la « main invisible » du marché a fonctionné.
Deuxièmement, la politique monétaire s’est resserrée, mais en utilisant quelques éléments différents de ce que nous voyons aujourd’hui. Comme expliqué dans le Rapport annuel de la Fed de 1948: « Les politiques de la Réserve fédérale pendant la majeure partie de 1948 . . . visaient à limiter l’expansion inflationniste du crédit tout en maintenant la stabilité du marché des titres d’État. Il manque notamment toute discussion sur la gestion des taux d’intérêt.
La Fed étant susceptible de s’engager sur la voie d’une réduction de son bilan tout en augmentant simultanément les taux, le risque est beaucoup plus grand que le résultat ne soit pas une récession rapide et légère comme celle de 1949, mais un ralentissement beaucoup plus grave, une plus grande croissance du marché volatilité et une crise financière potentielle.
Personne ne peut contrôler à la fois l’offre et le prix d’une marchandise, y compris le crédit. Compte tenu des niveaux d’endettement record des entreprises, de la forte valorisation des actifs financiers et de la flambée des prix des investissements spéculatifs, les risques d’erreur politique sont élevés.
Les décideurs seraient avisés de se tourner vers le passé. Les tentatives de contenir l’inflation dans les années 1970 se sont concentrées sur le ciblage des taux à court terme au lieu de limiter la création de crédit en contrôlant le bilan de la Fed et la masse monétaire. Cette politique a été un échec évident. Après la crise financière, les décideurs semblent avoir perdu confiance dans le pouvoir des marchés pour fixer les prix et équilibrer l’offre et la demande, et ont gagné trop confiance en leur propre capacité à faire de même.
Peut-être qu’une approche rationnelle et disciplinée adhérant à l’orthodoxie monétaire telle que démontrée dans les années 1940 réduirait considérablement le risque d’erreur politique, éviterait la spirale inflationniste des années 1970 et réduirait le risque d’une nouvelle panique financière.