Andrew Bailey a fait le pari de sa carrière par un mardi après-midi ensoleillé à Washington, en s’adressant à des banquiers de l’Institute of International Finance.
Au milieu de toutes les turbulences qui ont suivi le « mini » budget du chancelier Kwasi Kwarteng, le gouverneur de la BoE a décidé de profiter de son apparition à l’instance représentative de l’industrie financière pour jouer au poulet avec les marchés.
Bailey a exclu la prolongation du programme d’urgence de la banque centrale pour acheter des obligations d’État britanniques, qui a été lancé lorsqu’une forte hausse des rendements des gilts après la déclaration budgétaire de Kwarteng a menacé d’insolvabilité pour plusieurs régimes de retraite.
Il avait un message dur pour l’industrie des retraites, lui disant de régler ses problèmes avant l’expiration prévue du programme vendredi. « Il vous reste trois jours, maintenant. Vous devez le faire », a déclaré Bailey.
Avant cette phrase bien répétée, Bailey a expliqué pourquoi il adoptait une position aussi dure.
Le monde n’était pas comme aux premiers stades de la pandémie de Covid-19, lorsque la BoE imprimait de l’argent en grande quantité, achetait des actifs à presque n’importe quel prix, réduisait les taux d’intérêt et ne fixait aucune limite de temps à l’intervention, a-t-il insisté.
« Nous avons deux choses qui vont dans des directions opposées », a-t-il déclaré à propos de la situation actuelle, citant les doubles pressions exercées sur la BoE pour à la fois resserrer la politique monétaire pour freiner l’inflation élevée et prendre des mesures pour rétablir l’ordre sur le marché des obligations d’État.
« Nous allions commencer [quantitative] resserrement et nous augmentions les taux d’intérêt, en même temps que nous devions proposer d’acheter des gilts », a déclaré Bailey. Ces pressions contradictoires ont justifié la limitation dans le temps de l’opération de stabilité financière de la BoE, a-t-il suggéré.
Les initiés de la BoE ne font aucun doute que la banque centrale et le gouverneur sont pris dans une situation très difficile, affirmant qu’elle a été créée par les 43 milliards de livres sterling de réductions d’impôts non financées contenues dans le mini budget, qui ont effrayé les marchés.
Ils espèrent que la date limite de vendredi pour la conclusion de l’opération d’achat de gilts de la banque centrale galvanisera les esprits des fonds de pension et offrira à chacun une issue, mais la BoE est confrontée à trois risques principaux.
Le premier risque vient des messages mitigés. Le Financial Times a rapporté mercredi que des représentants de la BoE avaient informé certaines banques qu’elle était prête à prolonger la facilité d’achat d’obligations au-delà du 14 octobre si les conditions du marché l’exigeaient, citant des personnes informées des discussions.
La BoE a ensuite publié une déclaration indiquant que ses « achats temporaires et ciblés de gilts prendront fin le 14 octobre », ajoutant que cela avait été clairement indiqué aux banques « aux niveaux supérieurs ».
Une personne de l’industrie impliquée dans les discussions entre les représentants de la BoE et les banques a déclaré plus tard : [the BoE said] que les banques avaient été informées à un niveau supérieur que le programme s’arrêterait vendredi. . . on nous a également dit qu’ils feraient tout ce qu’il fallait pour empêcher que cela ne devienne une crise systémique et qu’ils envisageraient de l’étendre. Ces deux déclarations sont probablement vraies.
D’anciens responsables de la BoE ont déclaré qu’il était raisonnable pour les banques de penser que le programme d’achat d’obligations de la banque centrale pourrait être prolongé.
Sir Charlie Bean, ancien sous-gouverneur de la BoE, a déclaré « si après la fin de la semaine, la stabilité financière risque [are still there]la banque devra intervenir à nouveau ».
Étant donné que Bailey ne peut garantir que l’opération d’achat d’obligations de la BoE se terminera vendredi et sait que dans une situation de crise, il n’aura d’autre choix que de conserver la facilité, c’était tout un pari d’envoyer un message aussi dur aux fonds de pension et à leur responsabilité. fournisseurs d’investissement motivés. Cela pourrait se retourner contre vous.
Le deuxième risque pour Bailey et la BoE est la perspective de tensions avec le gouvernement après une courte période où Kwarteng a reconnu les vertus de l’orthodoxie économique et dit combien il apprécie la banque centrale indépendante.
Chris Philp, secrétaire en chef du Trésor, a déclaré mercredi qu’il avait « une confiance totale en [BoE officials’] capacité à gérer la stabilité financière systémique », mais d’autres ministres se sont montrés moins généreux.
Jacob Rees-Mogg, secrétaire aux affaires, a blâmé la BoE pour les turbulences du marché, suggérant qu’elles avaient été causées par l’incapacité de la banque centrale à relever les taux d’intérêt aussi rapidement que la Réserve fédérale américaine.
Les problèmes étaient « beaucoup plus liés aux taux d’intérêt qu’à une partie mineure de la politique budgétaire », a-t-il ajouté.
Les initiés de la BoE rejettent ce point de vue et se considèrent coincés face à un gâchis qui n’est pas de leur fait.
Ils sont d’accord avec le FMI sur le fait que la politique budgétaire laxiste du gouvernement a travaillé « à contre-courant » de leur combat pour faire baisser l’inflation.
Selon Bean, les réductions d’impôts non financées de Kwarteng signifient que la BoE ne peut pas être considérée comme subventionnant les coûts d’emprunt du gouvernement ou « faisant quoi que ce soit qui serait interprété comme aidant le gouvernement à sortir d’un trou ».
La réduction des coûts d’emprunt pour les gouvernements qui ont des politiques budgétaires non viables a traditionnellement été la voie vers l’hyperinflation.
Si ces deux risques n’étaient pas assez difficiles, un troisième est une difficulté latente au sein de la BoE elle-même, impliquant ses deux rôles de maintien de la stabilité financière et de définition de la politique monétaire.
Bailey a souligné comment les deux domaines de l’élaboration des politiques tiraient dans des directions différentes mardi.
D’autres ont une interprétation différente, Huw Pill, économiste en chef de la BoE, suggérant mercredi que les deux politiques se complétaient.
« La restauration du fonctionnement du marché », a-t-il déclaré, en utilisant l’intervention d’achat d’obligations, « contribue à réduire tout risque de contagion aux conditions de crédit pour les ménages et les entreprises britanniques. [and] de telles actions préservent la transmission efficace de la politique monétaire ».
Ses propos rassurants ne s’appliquent toutefois que si les actions de la BoE visant à réduire les rendements des gilts sont temporaires.
S’ils étaient permanents, comme l’a expliqué Bailey, la politique monétaire ne serait pas en mesure de fonctionner correctement pour fixer un taux d’intérêt suffisamment élevé pour contrôler l’inflation.
En prenant ces trois risques ensemble, beaucoup de choses pourraient mal tourner pour Bailey dans les prochains jours alors qu’il fait face à la possibilité que les marchés appellent son bluff.
Si la BoE doit reprendre ses achats d’obligations d’État après vendredi pour rétablir le calme, sa crédibilité sera gravement mise à mal.
La seule bonne nouvelle pour le gouverneur, cependant, est que c’est exactement ce qui est arrivé à Lord Mervyn King en 2007.
Le gouverneur de la BoE de l’époque a écrit une lettre au comité du Trésor de la Chambre des communes disant que tout renflouement de Northern Rock commettrait le péché d’encourager l’aléa moral, pour ravaler ses mots quelques jours plus tard lorsqu’une ruée sur la banque a commencé.
Malgré ce désastre, King est resté gouverneur jusqu’à l’expiration de son mandat en 2013.
Reportage supplémentaire d’Owen Walker à Londres