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Roula Khalaf, rédactrice en chef du FT, sélectionne ses histoires préférées dans cette newsletter hebdomadaire.
Les justiciers des liens peuvent sentir le sang. Animés par les bouleversements sur le marché des obligations d’État britanniques, les shérifs morts-vivants de la finance mondiale ouvrent leurs cercueils pour avertir qu’une crise approche, qu’une action urgente est nécessaire et que le grand bilan de la dette va bientôt commencer. Les prix des obligations sont au bord d’une forte baisse et des têtes doivent tomber.
Des voix enthousiastes nous disent que la chancelière britannique Rachel Reeves devrait démissionner, qu’elle aurait dû annuler son voyage en Chine, que la Banque d’Angleterre devrait faire quelque chose pour faire face à cette évaporation soudaine de la confiance des investisseurs. Tout cela est idiot. La discipline du marché obligataire est réelle. Demandez simplement à Liz Truss. Le grand risque est qu’à un moment donné, les investisseurs aient un haut-le-cœur face à l’énorme volume d’obligations qu’on leur demande de digérer. Soit ils refuseront de continuer à acheter, soit ils exigeront des taux dissuasifs, obligeant les gouvernements à des décennies de coûts pénibles pour le service de la dette.
Cela repose sur l’idée selon laquelle les emprunts publics mondiaux sont devenus incontrôlables. Il y a une part de vérité là-dedans. Le FMI a calculé l’année dernière que le niveau de la dette mondiale s’élève à environ 100 000 milliards de dollars – un chiffre élevé à tous points de vue. « Les pays devraient faire face aux risques liés à la dette dès maintenant », a-t-il déclaré. En clair, cela signifie réduire fortement les dépenses ou compter sur l’inflation pour réduire les dettes. La première option n’est pas sans coût. La deuxième option est ce qui empêche les investisseurs obligataires de dormir la nuit.
Bien entendu, les prix des obligations britanniques ne sont pas les seuls à être sous pression. Plus alarmant peut-être, les rendements américains ont également augmenté sans relâche ces derniers mois, même si la Réserve fédérale a réduit ses taux d’intérêt. C’est extrêmement bizarre. Les rendements obligataires à long terme chutent généralement lorsque les taux d’intérêt baissent, comme l’a souligné ce mois-ci Torsten Slok, économiste en chef d’Apollo.
Cette fois-ci, les rendements américains à 10 ans ont augmenté d’environ un point de pourcentage depuis que la Fed a commencé à réduire ses taux. “C’est très inhabituel”, a-t-il écrit. « Est-ce que ce sont des soucis fiscaux ? Est-ce une moindre demande de l’étranger ? Ou peut-être que les réductions de la Fed n’étaient pas justifiées ? Le marché nous dit quelque chose, et il est très important que les investisseurs sachent pourquoi les taux longs augmentent lorsque la Fed réduit ses taux.»
Les investisseurs peuvent expliquer toute une série de raisons à cela, parmi lesquelles les préoccupations budgétaires. Peut-être que c’est réellement le début d’une grande réticence de la part des gestionnaires de fonds et que le grand affrontement entre les gouvernements et les marchés a déjà commencé. Mais la vérité est probablement beaucoup plus prosaïque.
Iain Stealey, directeur international des investissements pour les titres à revenu fixe chez JPMorgan Asset Management, fait partie de ceux qui ne sont pas convaincus que cette situation soit aussi anormale qu’elle y paraît. La hausse des rendements américains depuis le début des baisses de taux en septembre est « un mouvement important, sans aucun doute », a-t-il déclaré. Mais il a également souligné que les rendements avaient chuté bien avant le changement de cap de la Fed.
C’est problématique en soi : le marché des obligations d’État, généralement calme, a été enclin à des réactions excessives ces derniers temps, ce qui peut conduire à des retours en arrière désagréables. Mais les faits ont également changé, comme l’a reconnu la Fed en décembre. L’économie se porte toujours bien et la politique économique de Donald Trump sent l’inflation. Les investisseurs s’affairent à gribouiller les baisses de taux qu’ils avaient prévues pour 2025 et le marché évolue en conséquence.
Pour le Royaume-Uni, censé être la principale victime de la colère des justiciers obligataires, il reste très difficile d’affirmer que quelque chose de significatif ait changé. « Pouvons-nous vraiment blâmer Rachel Reeves ? demandé groupe de hedge funds Man cette semaine. « L’épisode actuel ne semble pas du tout spécifique au Royaume-Uni : les rendements des obligations d’État et du Trésor évoluent largement en tandem. . . Notre leçon ici est de faire attention à ce que disent les médias. (Je prendrai la liberté de m’exclure de cette brûlure.)
À cela s’ajoute l’afflux d’obligations sur le marché pour la nouvelle année, qui a été exceptionnellement important. Les investisseurs estiment que cela a été quelque peu exagéré la semaine dernière, lorsque les emprunteurs souhaitaient éviter la fermeture d’une journée du marché américain pour marquer le décès de l’ancien président Jimmy Carter. L’effet papillon en action.
Tout cela a laissé les détracteurs des obligations ouvrir la porte, en particulier au Royaume-Uni. Andrew Chorlton, directeur des investissements pour les titres à revenu fixe de M&G Investments, a déclaré lors d’un événement que les hedge funds « cherchant à gagner rapidement de l’argent » semblaient avoir joué un rôle important en déterminant jusqu’où ils pouvaient pousser les gilts. Les banques centrales ont également renoncé à soutenir les marchés obligataires. L’assouplissement quantitatif qui accompagnait les taux d’intérêt extrêmement bas est terminé. Avec la disparition de ce filet de sécurité, ce que vous voyez est plutôt un « vrai » prix pour les obligations d’État.
C’est facile pour ceux qui souhaitent dénigrer les obligations, ou pour les politiciens, en ce moment. Mais les oscillations du marché obligataire ne naissent pas égales. J’ai peut-être tort, mais cela ressemble à une révision des prix, pas à une rébellion.