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Le mois de septembre est généralement synonyme de rentrée scolaire sur les marchés financiers et, avec lui, d’une moisson abondante de nouvelles obligations. En Europe, les petites entreprises seront probablement encore une fois largement laissées de côté.
Même en tenant compte de la taille plus importante de l’économie américaine par rapport à celle de l’UE, l’inadéquation des emprunts obligataires pour les petites entreprises est extrême. Le nombre d’obligations d’entreprises arrivant sur le marché pour une valeur inférieure à 100 millions de dollars est généralement plus de deux fois supérieur aux États-Unis qu’en Europe, selon les chiffres de la base de données sur la dette Dealogic. Les États-Unis réalisent plus de 4 000 transactions de ce type chaque année.
L’incapacité de l’Europe à suivre le rythme est profondément ancrée et structurelle. Les banquiers qui organisent les transactions obligataires pour les entreprises – en déterminant le coût d’emprunt approprié pour une entreprise et en trouvant des investisseurs pour acheter la dette – disent que les petites obligations sont une activité courante aux États-Unis, mais qu’en Europe, elles sont souvent plus compliquées et ne valent pas la peine. « Cela me demande autant de travail pour une transaction de 5 milliards d’euros que pour une transaction de 100 millions d’euros, et après l’émission, les petites obligations ne sont pas liquides », explique l’un d’eux.
La documentation est trop lourde par rapport aux frais et se résume souvent à des signatures manuscrites et à des formulaires tamponnés envoyés par fax, le tout dans un patchwork de normes fiscales et d’insolvabilité propres à chaque pays. Quoi qu’il en soit, en règle générale, les investisseurs européens ne s’intéressent pas aux petites transactions.
Il est difficile de ne pas conclure que des milliers de petites entreprises sont laissées pour compte. Les banques sont généralement ravies de leur prêter directement de l’argent, mais l’environnement hostile des obligations d’entreprises les empêche de recourir à une autre source de financement.
Ce n’est là qu’un aspect des efforts hésitants de l’UE pour créer une véritable union des marchés de capitaux. un événement À Bruxelles, plus tôt cette année, la commissaire européenne aux services financiers, Mairead McGuinness, a continué à faire pression sur ce sujet, en faisant pression sur les banquiers, les investisseurs et les intermédiaires de marché réunis pour défendre l’un des objectifs les plus insaisissables du bloc, non pas comme un projet de vanité, mais comme un impératif stratégique.
« Nous devons construire une économie et une société plus durables », a-t-elle déclaré. « Et les fonds publics peuvent aider, mais ils ne seront pas la principale source de financement de ce programme de développement durable. »
Elle prêchait à des convertis : les acteurs du marché savent que l’enchevêtrement de règles et de protocoles concurrents en matière de négociation de titres en Europe est un véritable désastre. Et pourtant, la plupart d’entre eux s’y résignent.
« Il est plus difficile que cela ne devrait l’être pour les investisseurs d’investir dans un autre pays de l’UE, et ce 30 ans après la création du marché unique, et la raison en est que nous n’avons pas de marché unique des capitaux », a déclaré McGuinness, invoquant un « manque d’ambition » et des « intérêts nationaux particuliers ».
L’ancien Premier ministre italien Enrico Letta a adopté un ton similaire dans son analyse des marchés en avrilsoulignant le « besoin crucial d’un marché financier européen plus intégré et plus robuste ».
Cette situation touche toutes les classes d’actifs, ce qui permet aux États-Unis de dominer le marché boursier mondial, mais elle entrave également le secteur moins attractif des obligations d’entreprises. Les grandes entreprises ont la vie facile et l’Europe a construit un marché florissant des obligations vertes, mais il ne sert pas encore les intérêts de ses pairs aussi bien qu’il le pourrait.
« Il s’agit d’une spirale d’opportunités manquées », a déclaré Jochen Metzger, ancien responsable de la Bundesbank et aujourd’hui responsable des marchés chez NowCM, l’une des rares entreprises qui tentent d’ouvrir le marché. Les grandes entreprises comme BMW peuvent facilement exploiter le marché européen des obligations vertes, a-t-il déclaré. « Mais toute la chaîne de valeur derrière BMW doit également être durable, ce qui signifie que de très nombreuses entreprises devront faire des investissements. »
Même les optimistes ont du mal à garder leur sérieux lorsqu’ils affirment que ce problème circulaire peut être résolu de leur vivant. L’intérêt des investisseurs est faible pour un produit qui n’existe pas à grande échelle, car la demande des investisseurs n’est pas là. Aucun tour de magie ne peut résoudre à lui seul tous les problèmes fiscaux, juridiques et d’insolvabilité transfrontaliers.
La réponse, ou une partie de celle-ci, ne consiste peut-être pas à réparer ce qui existe déjà, mais à s’engager dans la révolution du crédit privé qui a déjà déferlé sur les Etats-Unis. Les dernières données du FMI suggèrent que l’Europe a une dizaine d’années de retard sur les Etats-Unis en termes de volume de crédits accordés par les sociétés de capital-investissement et autres spécialistes. Mais cela irriterait et alarmerait ceux qui craignent, à tort ou à raison, que les marchés privés occultent des risques potentiellement systémiques. Pourtant, à moins que l’Europe ne trouve la volonté politique de faire d’un marché obligataire accessible à tous une réalité, elle risque de céder les clés de formes de crédit plus opaques.