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Roula Khalaf, rédactrice en chef du FT, sélectionne ses histoires préférées dans cette newsletter hebdomadaire.
J’essaie d’utiliser mon précieux espace dans un journal national pour démystifier les marchés financiers et encourager les investisseurs, amateurs ou professionnels, à comprendre où se trouvent les principaux risques et opportunités.
Dans ce dossier, la forte ascension des marchés boursiers, menée par les États-Unis, a été le fait le plus marquant de ces dernières années, voire de ces dernières décennies. Et pourtant, pas une seule fois, alors que les marchés boursiers ont connu une forte hausse, je n’ai pointé du doigt le carry trade du yen, qui semble à la fois effrayant et sérieux, comme un facteur clé de cette tendance.
L’utilisation du yen – emprunté à bas prix en raison des taux d’intérêt extrêmement bas de la Banque du Japon – pour acheter des actions américaines n’a tout simplement jamais été considérée comme un pilier crucial des marchés. Le miracle de la grande technologie américaine, l’explosion du trading de détail et des fonds indiciels, les tenants et aboutissants des taux d’intérêt américains – tous ces thèmes sont bien connus, mais le carry trade en yen n’a jamais été évoqué.
Mais aujourd’hui, le carry trade sur le yen s’essouffle. Le yen, très bon marché, n’est plus aussi bon marché que ça, après que la BoJ a relevé ses taux d’intérêt pour la deuxième fois seulement en 17 ans. Soudain, c’est le sujet du jour, identifié de tous côtés comme l’une des principales raisons pour lesquelles les actions mondiales ont souffert de la chute estivale alors que j’étais assis sur une chaise longue turque en train de siroter de délicieux cocktails glacés.
Dois-je vous présenter des excuses pour ne pas avoir su identifier le rôle joué par la politique de la BoJ sur les marchés développés du monde, pour ne pas avoir pris en compte ce risque pressant pour la stabilité financière mondiale ? Sans vouloir détourner l’attention des autres, aucun gestionnaire d’actifs, aucun stratège en costume d’une banque d’investissement, aucun nerd politique un peu louche n’ont jamais évoqué ce facteur comme étant la raison pour laquelle les actions mondiales étaient en hausse avant de commencer à trébucher. Sommes-nous tous coupables de la même pensée cloisonnée et de l’incapacité à relier les points qui ont conduit l’économie mondiale au désastre en 2008 ? Je ne le pense pas.
Au lieu de cela, nous assistons à un jeu complexe consistant à mettre la queue de l’âne sur le dos, avec des gens aux yeux bandés payés pour expliquer de manière astucieuse chaque oscillation de chaque classe d’actifs, qui tentent d’expliquer pourquoi les marchés ont chuté. Les actions japonaises ont chuté de 12 % en une journée, et les marchés américains ont connu une semaine très éprouvante, mais la plupart de ces mouvements se sont presque entièrement inversés au moment où je me suis extirpé de ma chaise longue pour retourner à mon bureau. (Soupir.) Il y a sûrement une raison sinistre ou compliquée à tout cela ?
La réalité pour ceux d’entre nous qui se demandent ce qui nous attend après ces journées d’été de panique est que cet épisode ne change pas grand-chose, mais suggère que les prix des actifs n’étaient peut-être pas au bon niveau au départ. Nous allons devoir nous habituer à des pics de volatilité aussi désagréables.
Comme je l’ai déjà souligné, les performances du yen et des actions sont indirectement liées. Les taux d’intérêt élevés aux États-Unis soutiennent le dollar, en particulier face à la devise japonaise, dont les taux, bien qu’en hausse, sont toujours proches de zéro. Une récession américaine, si elle devait se produire, entraînerait un coup dur pour les bénéfices des entreprises, et donc pour les actions, ainsi qu’une baisse du dollar et une hausse du yen. « Ces deux phénomènes sont corrélés », m’a expliqué Johanna Kyrklund, directrice des investissements du groupe Schroders, à la fin du mois de juillet, lorsque les premières secousses des marchés ont commencé à se faire sentir. « Fondamentalement, ils ont tous deux la même origine. »
Mais, a-t-elle ajouté, la chute synchronisée du dollar face au yen et des actions n’était en réalité qu’un « phénomène technique estival » et une opportunité de « souffler un peu sur l’écume du marché ».
C’est là le point clé. Les investisseurs cherchaient une excuse pour freiner la tendance. L’attitude de ceux qui se sont agrippés à la devise américaine pour faire du carry trade sur le yen était tout à fait appropriée. C’est vrai : les investisseurs japonais qui fuient les actions américaines et rapatrient leurs yens au pays sont un phénomène réel qui a amplifié les baisses à la marge. Mais il est difficile de contester qu’il s’agisse d’une raison principale plausible pour laquelle les actions mondiales ont chuté de 6 % en quelques jours seulement.
Vickie Chang, analyste chez Goldman Sachs, suggère que oui, le marché est allé trop loin, non pas pendant la crise, mais avant.
« Il est possible que le marché ait déjà dépassé les prévisions… soit devenu trop optimiste quant à la croissance avant la récente frayeur de la croissance », a-t-elle écrit dans une note adressée à ses clients cette semaine. « Nous avons trouvé des éléments qui indiquent que cela aurait pu être le cas… Une partie de la raison de la brusquerie des changements est que le marché a peut-être dû rattraper son retard. »
Les signes de faiblesse du marché de l’emploi américain et la nette modération de l’inflation ont incité les investisseurs à prendre cette décision. Les fluctuations de la monnaie japonaise sont un symptôme plutôt qu’une cause de ce phénomène.
Le ciment qui lie la faiblesse du yen et la bonne tenue des marchés boursiers est le consensus des marchés selon lequel l’économie américaine va effectuer un atterrissage parfait, ralentir gracieusement plutôt que de subir une récession douloureuse. Les données économiques américaines les plus récentes, notamment la vigueur des ventes au détail, suggèrent que ce pari reste le bon.
Mais le flirt estival avec la catastrophe est un avertissement : il faut agir avec prudence. Alors que toutes les grandes classes d’actifs du monde dépendent d’un atterrissage en douceur des États-Unis, les sorties sont bondées lorsque le doute s’installe. Les investisseurs sont clairement d’humeur à utiliser n’importe quelle excuse pour sécuriser leurs gains et prendre du recul.