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Casi todo el mundo en los mercados financieros recuerda ayer hace 10 a\u00f1os cuando Mario Draghi, entonces presidente del Banco Central Europeo, dijo que har\u00eda \u201clo que fuera necesario\u201d para salvar el euro. Algunos tambi\u00e9n recordar\u00e1n la primera vez que el euro cay\u00f3 por debajo de la paridad con el d\u00f3lar en diciembre de 1999, menos de un a\u00f1o despu\u00e9s de que la moneda se lanzara en una cresta de espumoso impulso que afirmaba que pronto desafiar\u00eda al d\u00f3lar por la supremac\u00eda mundial.<\/p>\n
En ambas ocasiones hubo gran alboroto, en retrospectiva mucho m\u00e1s justificado para un episodio que para el otro. El discurso de “cueste lo que cueste” fue realmente importante para evitar que la crisis de la deuda de la eurozona se fuera de control. Condujo al programa de compra de bonos Outright Monetary Transactions, que mantuvo bajos los diferenciales de la deuda soberana a pesar de que en realidad nunca se utiliz\u00f3.<\/p>\n
Es mucho m\u00e1s surrealista recordar la fren\u00e9tica fiesta paritaria de 1999: el desd\u00e9n de los comerciantes de divisas por la “moneda de ba\u00f1o” que solo bajaba, semanas de suspenso mientras el tipo de cambio rondaba el nivel completamente arbitrario de 1:1, rumores descabellados de tal o cual banco de inversi\u00f3n comprando euros para mantenerlo por encima de la paridad. En septiembre de 2000, momento en el que se hab\u00eda hundido por debajo de los 0,85 d\u00f3lares, los problemas sist\u00e9micos de un euro d\u00e9bil preocuparon tanto a los pol\u00edticos mundiales que hubo una intervenci\u00f3n concertada de los grandes bancos centrales.<\/p>\n
Hace dos semanas, el euro volvi\u00f3 a tocar 1:1 con el d\u00f3lar por primera vez desde que finaliz\u00f3 ese primer per\u00edodo de subparidad en 2002. La semana pasada, el BCE subi\u00f3 las tasas por primera vez en m\u00e1s de una d\u00e9cada y anunci\u00f3 un nuevo bono. programa de compra, el instrumento de protecci\u00f3n de transmisi\u00f3n.<\/p>\n
El BCE necesita todas las herramientas que pueda conseguir. Se enfrenta a un momento extremadamente dif\u00edcil, m\u00e1s que los otros grandes bancos centrales. El impacto energ\u00e9tico de la guerra de Ucrania, que podr\u00eda multiplicarse muchas veces este invierno si Rusia corta el suministro de gas, es el cl\u00e1sico desaf\u00edo de la estanflaci\u00f3n que deja a los responsables de la pol\u00edtica monetaria sin buenas opciones. Mientras tanto, el reciente aumento en los diferenciales de los bonos dentro de la eurozona, particularmente debido a la incertidumbre pol\u00edtica en Italia, contin\u00faa reflejando la famosa naturaleza incompleta de la moneda. En comparaci\u00f3n con sus contrapartes en otras grandes econom\u00edas como EE. UU. y Jap\u00f3n, el BCE maneja una moneda sin un mercado de bonos unificado o una autoridad fiscal grande y centralizada.<\/p>\n
Pero tambi\u00e9n es cierto que en cada iteraci\u00f3n, el desarrollo de la gobernanza del euro se vuelve un poco m\u00e1s calibrado y dise\u00f1ado con precisi\u00f3n y un poco menos existencial y ama\u00f1ado. <\/p>\n
Esta vez, los mercados financieros enfrentaron la ruptura de la paridad del d\u00f3lar con ecuanimidad. La verdad se ha hundido en que las grandes oscilaciones en el tipo de cambio externo no son necesariamente un juicio sobre la credibilidad de la moneda o sus pol\u00edticos. La eurozona se encuentra actualmente en un estado econ\u00f3mico notablemente peor que el de EE. UU., y las subidas de tipos del BCE han quedado rezagadas con respecto a las de la Reserva Federal: es comprensible que la moneda se deprecie. <\/p>\n
Los movimientos en los diferenciales de bonos entre los miembros de la eurozona son sin duda un gran problema, sin duda para un pa\u00eds grande con un stock de deuda soberana del tama\u00f1o de Italia. Pero aunque los mercados est\u00e1n haciendo preguntas sobre el dise\u00f1o del TPI y los criterios para su uso, estas son cuestiones t\u00e9cnicas que se pueden resolver en la pr\u00e1ctica, no cuestiones fundamentales de funcionalidad o legitimidad.<\/p>\n
El TPI es una iteraci\u00f3n en lugar de una desviaci\u00f3n radical. No hay duda de que habr\u00e1 un desaf\u00edo a su legalidad en el tribunal constitucional alem\u00e1n y, por supuesto, hay dudas dentro de la burocracia de la eurozona sobre cu\u00e1nto se puede esperar que logre. Pero estas diferencias se han calmado considerablemente debido a las enormes objeciones de principio, en particular del Bundesbank y el Ministerio de Finanzas alem\u00e1n, con las que se encontr\u00f3 el BCE cuando intentaba ampliar su gama de herramientas hace una d\u00e9cada. Y en comparaci\u00f3n con los espasmos de histeria de entonces sobre el abandono del euro por parte de Grecia, esta vez hay comentarios notablemente menos hiperventiladores sobre la ruptura de la moneda. <\/p>\n
Seamos claros: queda mucho por hacer para dotar al euro de una estructura de gobierno estable, incluida la mejora de los mercados bancarios y de capitales en toda la eurozona y la ampliaci\u00f3n del conjunto de activos seguros denominados en euros. Hasta que lo sea, se seguir\u00e1 demostrando que esas expectativas desde el momento del lanzamiento del euro de que pronto desafiar\u00eda al d\u00f3lar como moneda mundial seguir\u00e1n siendo err\u00f3neas. La participaci\u00f3n del d\u00f3lar en la financiaci\u00f3n internacional cay\u00f3 despu\u00e9s de 2000 en beneficio del euro pero se recuper\u00f3<\/a> todo eso perdi\u00f3 terreno para 2020.<\/p>\n Pero aunque los desaf\u00edos potenciales para las econom\u00edas de Europa pueden ser mayores incluso que durante la crisis de la deuda soberana de la eurozona, el BCE est\u00e1 en una mejor posici\u00f3n para resolverlos. Su juicio siempre puede ser criticado, pero su autoridad est\u00e1 mucho menos cuestionada. Diez a\u00f1os despu\u00e9s del discurso de Draghi, los mercados financieros saben que el banco central har\u00e1 lo que sea necesario para mantener unida a la eurozona sin tener que hacerlo expl\u00edcito.<\/p>\n