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El escritor es miembro senior de la Escuela Kennedy de Harvard y economista jefe de Kroll.<\/em><\/p>\n Han pasado 10 a\u00f1os desde que el entonces presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi, hizo su famosa promesa de hacer \u201clo que sea necesario\u201d para mantener unida a la eurozona. Qu\u00e9 ir\u00f3nico que el mismo hombre est\u00e9 ahora al mando del pa\u00eds que podr\u00eda volver a poner en crisis a la uni\u00f3n monetaria. <\/p>\n Los rendimientos de los bonos del gobierno italiano a 10 a\u00f1os aumentaron despu\u00e9s de que el BCE anunciara que finalizar\u00eda su programa de compra de bonos en julio y luego considerar\u00eda aumentar las tasas de inter\u00e9s. El diferencial con los rendimientos del Bund alem\u00e1n, una medida principal del estr\u00e9s financiero en Europa, alcanz\u00f3 su punto m\u00e1s alto desde 2013. Los funcionarios del BCE calmaron a los mercados al celebrar una reuni\u00f3n de crisis para anunciar que crear\u00e1n una herramienta antifragmentaci\u00f3n que funciona mejor que las dos que ya tiene. . Desafortunadamente para Italia y la eurozona, la tercera vez puede no ser la vencida. <\/p>\n En la reuni\u00f3n de emergencia del 15 de junio, el BCE Anunciado<\/a> Reinvertir\u00e1 los bonos que vencen de manera \u201cflexible\u201d bajo su programa de compras de emergencia por la pandemia (Pepp). Pero el mecanismo de reinversi\u00f3n no est\u00e1 claro. Si las reinversiones de Pepp pueden retenerse (reduciendo el balance del BCE temporalmente) y luego implementarse en un solo pa\u00eds de una sola vez, podr\u00eda ser una herramienta incre\u00edblemente poderosa. Pero no est\u00e1 claro que esto est\u00e9 permitido. Tambi\u00e9n existen importantes limitaciones pol\u00edticas. Dudo que el Bundesbank alem\u00e1n est\u00e9 feliz de intercambiar Bunds con BTPs en su balance. <\/p>\n La segunda herramienta existente es Transacciones monetarias directas (OMT). Creado durante la crisis de la deuda de 2012, OMT implica que el BCE compre la deuda soberana de un pa\u00eds en los mercados secundarios, siempre que ese pa\u00eds haya aceptado una condicionalidad estricta. Nunca se ha utilizado, en gran parte porque los pa\u00edses han dejado claro que no estar\u00edan de acuerdo en seguir las \u00f3rdenes fiscales del Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE). Si bien todav\u00eda existe, en efecto est\u00e1 extinto. <\/p>\n Y as\u00ed, el consejo de gobierno del BCE ha encargado al personal que dise\u00f1e una nueva herramienta para abordar la fragmentaci\u00f3n. Esperan anunciarlo en la pr\u00f3xima reuni\u00f3n de pol\u00edtica el 21 de julio. Me temo que se quedar\u00e1 corto. El esquema de reinversi\u00f3n de Pepp tiene un tama\u00f1o limitado y est\u00e1 libre de condicionalidad, mientras que OMT es ilimitado y tiene una condicionalidad estricta. La nueva herramienta antifragmentaci\u00f3n se encontrar\u00e1 en alg\u00fan punto intermedio. <\/p>\n Para tranquilizar a los inversores, el nuevo mecanismo deber\u00e1 ser sorprendentemente grande. \u00bfPero qu\u00e9 tan grande es eso? \u00bfY con qu\u00e9 fin? A medida que las pol\u00edticas fiscales divergen en la eurozona, los diferenciales entre los rendimientos de los bonos del gobierno deber\u00edan ampliarse. \u00bfC\u00f3mo definir\u00e1 el BCE qu\u00e9 diferenciales son apropiados frente a inaceptables? Si el BCE anuncia los diferenciales a los que apunta, los inversores lo probar\u00e1n. <\/p>\n Para superar la oposici\u00f3n de los pa\u00edses del norte de Europa preocupados por el riesgo moral y evitar desaf\u00edos legales, la herramienta antifragmentaci\u00f3n debe tener condiciones. Claramente, la condicionalidad de un programa completo bajo el ESM es demasiado. Una opci\u00f3n es solo permitir que los pa\u00edses accedan a la herramienta antifragmentaci\u00f3n si no est\u00e1n en una procedimiento de d\u00e9ficit excesivo<\/a> para d\u00e9ficits o deudas que son demasiado altas, o si cumplen con los hitos del fondo de Recuperaci\u00f3n y Resiliencia. Pero los rendimientos de los bonos del gobierno pueden moverse r\u00e1pidamente, mientras que las revisiones de EDP y RRF son procesos pol\u00edticos que llevan tiempo. <\/p>\n Adem\u00e1s, una de las razones por las que Italia est\u00e1 inspirando la creaci\u00f3n apresurada de esta herramienta antifragmentaci\u00f3n es que es posible que no supere esta barra inferior para la participaci\u00f3n. Su d\u00e9ficit presupuestario primario (sin incluir los costos del servicio de la deuda) fue un poco menos del 4 por ciento del producto interno bruto en 2021<\/a> y tiene un historial relativamente pobre cuando se trata de absorber fondos de la UE. <\/p>\n El tiempo tampoco est\u00e1 del lado de Italia. Tiene unos 200.000 millones de euros en deuda para refinanciar<\/a> a finales de este a\u00f1o y 305.000 millones de euros adicionales el pr\u00f3ximo a\u00f1o. El vencimiento promedio ponderado de la deuda del gobierno italiano es de aproximadamente siete a\u00f1os. Esto se compara con unos 18 a\u00f1os para Grecia. Adem\u00e1s, se espera que Italia celebre elecciones en junio de 2023. La deuda italiana parecer\u00e1 a\u00fan m\u00e1s riesgosa si Draghi sale y los populistas mantienen el impulso. <\/p>\n