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El escritor es economista jefe de grupo en Soci\u00e9t\u00e9 G\u00e9n\u00e9rale<\/em><\/p>\n El animado debate sobre el nuevo y vol\u00e1til panorama inflacionario es palpable en los mercados. No se trata solo de c\u00f3mo los diferentes factores pueden afectar el aumento de los precios, sino tambi\u00e9n de las consecuencias que esto conlleva para las tasas de inter\u00e9s.<\/p>\n Incluso en mayo, hemos visto cambios sustanciales en los mercados, ya que los inversores han buscado ponerle precio a las probables respuestas de los bancos centrales a los aumentos repentinos de la inflaci\u00f3n.<\/p>\n La brecha transatl\u00e1ntica en los rendimientos de los bonos a 10 a\u00f1os de referencia en EE. UU. y Alemania aument\u00f3 a 2,0 puntos porcentuales a principios de mayo, pero desde entonces se ha reducido en 0,30 puntos. La reducci\u00f3n de la brecha en los rendimientos reales despu\u00e9s de tener en cuenta la inflaci\u00f3n ha sido a\u00fan m\u00e1s impresionante, cayendo casi 0,70 puntos en mayo.<\/p>\n Es \u00fatil pensar en los rendimientos de los bonos largos como un reflejo de las tasas de pol\u00edtica reales probables, la inflaci\u00f3n esperada y una prima por la duraci\u00f3n de la inversi\u00f3n. El cambio en el precio relativo de las expectativas de la pol\u00edtica monetaria explica en gran medida la reciente reducci\u00f3n del diferencial real.<\/p>\n Los mercados de bonos conf\u00edan m\u00e1s en que la Reserva Federal de EE. UU. se mantendr\u00e1 alejada de las subidas de tipos de 0,75 puntos porcentuales y se mantendr\u00e1 en movimientos de 0,50 puntos por ahora. Al mismo tiempo, el Banco Central Europeo ha se\u00f1alado un despegue m\u00e1s temprano para los aumentos de tasas: los mercados se han apresurado a descontar un retorno m\u00e1s r\u00e1pido de la pol\u00edtica monetaria a niveles m\u00e1s normales para la eurozona. Esto, a su vez, tambi\u00e9n ha hecho que el euro recupere parte de su ca\u00edda anterior frente al d\u00f3lar.<\/p>\n Es un mundo muy diferente a lo que se vio durante la d\u00e9cada anterior a la pandemia, un per\u00edodo marcado por el predominio de la debilidad estructural de la demanda, lo que dej\u00f3 a los bancos centrales luchando por llevar la inflaci\u00f3n al objetivo. El t\u00e9rmino estancamiento secular tom\u00f3 el centro del escenario.<\/p>\n En la lista de argumentos de que la inflaci\u00f3n ser\u00e1 estructuralmente m\u00e1s alta a partir de ahora, muchos caen en la categor\u00eda de shocks negativos del lado de la oferta, ya sean cadenas de suministro m\u00e1s regionalizadas, mayor proteccionismo, escasez de habilidades o fricciones en la transici\u00f3n clim\u00e1tica.<\/p>\n Podr\u00eda decirse que muchos de estos shocks de oferta bien podr\u00edan afectar negativamente a la demanda, aumentando la posibilidad de que los bancos centrales enfrenten la dif\u00edcil elecci\u00f3n de tener que subir las tasas a pesar de un crecimiento econ\u00f3mico m\u00e1s d\u00e9bil. <\/p>\n Como resultado, en ambos lados del Atl\u00e1ntico, el debate sobre si surgir\u00e1 un estancamiento secular o una estanflaci\u00f3n de la volatilidad reciente ahora se encuentra en el centro de la pol\u00edtica del banco central. Pero es probable que veamos una reducci\u00f3n de la brecha esperada en el rendimiento de los bonos entre los EE. UU. y la eurozona.<\/p>\n Los temores de estanflaci\u00f3n hasta ahora han sido m\u00e1s visibles en la Fed que en el BCE, pero esto puede estar a punto de cambiar. Aparte de los shocks del lado de la oferta, la inflaci\u00f3n actual es el resultado de la reactivaci\u00f3n r\u00e1pida de las econom\u00edas despu\u00e9s de la pandemia, impulsada por los ahorros acumulados y las pol\u00edticas fiscales expansivas. Esto es especialmente cierto en los EE. UU., donde el est\u00edmulo fiscal impuls\u00f3 los ingresos totales de los hogares muy por encima de las p\u00e9rdidas relacionadas con la pandemia. <\/p>\n Sin embargo, la postura de la pol\u00edtica fiscal a ambos lados del Atl\u00e1ntico puede estar a punto de cambiar de lugar, con un endurecimiento significativo en los EE. UU., mientras que la zona del euro sigue siendo m\u00e1s acomodaticia. Estructuralmente, adem\u00e1s, existe la cuesti\u00f3n de si las presiones sociales y el envejecimiento de la poblaci\u00f3n tentar\u00e1n a los gobiernos de la eurozona a aplicar a\u00fan m\u00e1s est\u00edmulos fiscales. Si bien esto podr\u00eda contrarrestar los esfuerzos del BCE para controlar la inflaci\u00f3n, la pol\u00edtica del banco central que se inclina contra el est\u00edmulo fiscal con su postura pol\u00edtica puede ser muy desafiante.<\/p>\n Otra \u00e1rea de divergencia en las fuerzas que dan forma al crecimiento y la inflaci\u00f3n entre EE. UU. y Europa es c\u00f3mo abordan la transici\u00f3n clim\u00e1tica, con la UE expresando una mayor determinaci\u00f3n de moverse m\u00e1s r\u00e1pido que Washington. <\/p>\n A pesar de que la aceleraci\u00f3n de estos esfuerzos es bienvenida, la carrera para impulsar la inversi\u00f3n verde podr\u00eda tener dificultades dada la uni\u00f3n bancaria incompleta de la UE, la uni\u00f3n del mercado de capitales a\u00fan incipiente y la falta de una herramienta fiscal com\u00fan permanente a gran escala. El riesgo ahora no es solo el aumento de los precios de la energ\u00eda en la UE como resultado de los esfuerzos de transici\u00f3n clim\u00e1tica, sino tambi\u00e9n la escasez de materiales o habilidades laborales.<\/p>\n Esto significar\u00eda que el BCE tendr\u00eda que responder de manera m\u00e1s agresiva para mantener la inflaci\u00f3n bajo control, lo que a su vez reducir\u00eda la brecha de tasas esperada entre EE. UU. y la eurozona.<\/p>\n Finalmente, en cuanto a la din\u00e1mica salarial, el impulso de los aumentos salariales en EE. UU. muestra los primeros indicios de moderaci\u00f3n. Al mismo tiempo, las diferencias en la velocidad de la recuperaci\u00f3n y en la organizaci\u00f3n del mercado laboral implican que el repunte de los salarios a\u00fan puede tener cierto margen de maniobra en la eurozona. Nuevamente, un argumento para que la brecha de la tasa real al otro lado del Atl\u00e1ntico se reduzca a\u00fan m\u00e1s y con ese potencial tambi\u00e9n para una mayor apreciaci\u00f3n del euro.<\/p>\n<\/div>\n