Hay muchas cosas en el mercado del Tesoro en este momento, y nada de eso es bueno. El D\u00eda de la Liberaci\u00f3n parece haberse transformado en el D\u00eda de la Liquidaci\u00f3n.<\/p>\n
Es posible que haya visto t\u00e9rminos como “fuera de las carreras”, “operaciones b\u00e1sicas”, “swap spreads” y “omg son vamos a morir” en los \u00faltimos d\u00edas (incluso aqu\u00ed en Alphaville) y ha estado un poco desconcertado.<\/p>\n
Nos damos cuenta de que no todos son idiotas de ingresos fijos que somos, por lo que aqu\u00ed hay un explicador de algunas de las estrategias m\u00e1s comunes de “valor relativo” que los fondos de cobertura a menudo persiguen en el mercado de bonos.<\/p>\n
Este no es el en realidad<\/em> Cosas funky. En realidad, estos son intercambios bastante simples que han existido de alguna forma durante d\u00e9cadas. Pero algunos de ellos fueron sobrealimentados en la era posterior a la crisis, gracias a la retirada de los bancos requeridos por la regulaci\u00f3n y el aumento de los fabricantes de mercado algor\u00edtmicos m\u00e1s delgados, y todos tienen el potencial de explotar raramente pero espectacularmente (a saber LTCM<\/a>).<\/p>\n Si eres un lector de Alphaville diligente, entonces algo de esto puede parecer familiar, como hemos reutilizado o adaptado material anterior de publicaciones anteriores. Pero pensamos que podr\u00eda tener sentido reunir todas estas cosas en un explicador simple (ish), y reescribir todo desde cero se sinti\u00f3 redundante. Como siempre, h\u00e1ganos saber en los comentarios si nos hemos equivocado en el proceso de simplificar las cosas.<\/p>\n Este es el que se habla con mayor frecuencia, ya que es uno de los comerciales de valor relativo de ingresos fijos m\u00e1s antiguos, que datan de al menos 1979, cuando Salomon Brothers ‘ John Meriwether levant\u00f3 una versi\u00f3n de EF Eckstein<\/a>uno de los primeros corredores de futuros del Tesoro.<\/p>\n Los futuros del Tesoro generalmente se negocian en un de primera calidad<\/em> Para el bono del gobierno, puede entregar para satisfacer el contrato de derivados. Esto se debe principalmente a que son una forma conveniente para que los inversores obtengan exposici\u00f3n apalancada a los bonos del Tesoro (solo tiene que reducir un margen inicial para la exposici\u00f3n nominal que est\u00e1 comprando). Los administradores de activos son, como resultado, principalmente futuros de tesorer\u00eda netos. <\/p>\n Sin embargo, esta prima abre una oportunidad para que los fondos de cobertura tomen el otro lado. Venden futuros del Tesoro y compran bonos del Tesoro para cubrirse, capturando una propagaci\u00f3n casi libre de riesgos de algunos puntos b\u00e1sicos. Normalmente, los administradores de fondos de cobertura no se salen de la cama para unos pocos BPS miserables, pero debido a que los bonos del Tesoro son tan s\u00f3lidos que puede aprovechar el comercio muchas, muchas veces. <\/p>\n Supongamos que deja $ 10 millones para bonos del Tesoro y vende un valor igual de futuros. Luego puede usar los bonos del Tesoro como garant\u00eda para, por ejemplo, $ 9.9mn de pr\u00e9stamos a corto plazo en el mercado de repositorios. Luego compra otros $ 9.9MN de bonos del Tesoro, vende una cantidad equivalente de futuros del Tesoro y repite el proceso una y otra vez. <\/p>\n Es dif\u00edcil tener una idea firme de cu\u00e1l es la cantidad t\u00edpica de apalancamiento que usan los fondos de cobertura para los oficios de bases del Tesoro, pero Alphaville re\u00fane que hasta 50 veces es normal y hasta 100 veces puede suceder. En otras palabras, solo $ 10 millones de capital pueden soportar hasta $ 1 mil millones de compras del Tesoro. <\/p>\n Aqu\u00ed hay un buen esquema que muestra c\u00f3mo funciona todo, de una gran lectura anterior sobre el tema:<\/p>\n \u00bfY qu\u00e9 tan significativo es el comercio de agregado? Bueno, es una medida imperfecta por muchas razones, pero el mejor proxy para su tama\u00f1o general es el posicionamiento neto de futuros de tesorer\u00eda de los fondos de cobertura, que actualmente es de alrededor de $ 800 mil millones, con los administradores de activos la imagen del espejo en el lado largo.<\/p>\n El problema es que tanto los futuros del Tesoro como los mercados de repositorio exigen mucha m\u00e1s garant\u00eda cuando hay una cantidad inusual de volatilidad en el mercado del Tesoro. Y si el fondo de cobertura no puede poner en cuenta los prestamistas pueden confiscar la garant\u00eda, los bonos del Tesoro) y venderlos en el mercado. Como resultado, es un gran peligro que acecha dentro del mercado que se supone que es el equivalente del sistema financiero de un refugio de bombas.<\/p>\n Vimos esto de manera m\u00e1s memorable en marzo de 2020, cuando la Reserva Federal de los Estados Unidos tard\u00f3 casi $ 1Tn en las compras del Tesoro para evitar que el mercado de bonos del gobierno de los Estados Unidos explote. En este momento no estamos all\u00ed, pero ha habido un “bucle de fatalidad” similar de llamadas de margen, liquidaci\u00f3n y ca\u00edda de precios en los \u00faltimos d\u00edas. <\/p>\n Otro famoso comercio del Tesoro tambi\u00e9n popularizado por LTCM aprovecha c\u00f3mo los inversores en el mercado de bonos del gobierno de los Estados Unidos generalmente pagan una prima para el bono del Tesoro m\u00e1s recientemente emitido.<\/p>\n Esto se debe a que el tesoro reci\u00e9n ministado, que se llama seguridad “en ejecuci\u00f3n”, es la m\u00e1s l\u00edquida. Despu\u00e9s de unas pocas semanas o meses de emisi\u00f3n, tiende a establecerse en cuentas en compa\u00f1\u00edas de seguros, bancos o planes de pensiones, donde no cotiza tanto. Se convierte en un bono del Tesoro “fuera de la carrera”. <\/p>\n Pero inevitablemente, todos los bonos del Tesoro en la carrera se convierten en tesoros fuera de la carrera eventualmente, por lo que la diferencia de precios puede ser explotada por los fondos de cobertura. Acortan los bonos del Tesoro m\u00e1s frescos y dan mucho tiempo el m\u00e1s cercano fuera de la carrera, lo que podr\u00eda ser unos meses m\u00e1s antiguo.<\/p>\n Una vez que surge un nuevo bono en la carrera, los precios entre los dos valores deber\u00edan converger. A veces estamos hablando solo de un par de puntos de diferencia entre dos tesoros muy similares, pero aqu\u00ed hay un gr\u00e1fico que muestra la diferencia de rendimiento entre los bonos del Tesoro que maduran en nueve y 10 a\u00f1os para aclararlo.<\/p>\n Como puede ver, puede ser tan bajo como cero, generalmente es alrededor de 4-5 puntos b\u00e1sicos y ahora se ha disparado hasta casi 9 puntos b\u00e1sicos (y al momento de escribir, el comercio estadounidense realmente a\u00fan no se ha puesto en marcha). <\/p>\n Al igual que las operaciones de bases del Tesoro, esto solo funciona con enormes cucharadas de apalancamiento. Y debido a que ambas piernas del comercio son tesoros de EE. UU. lote<\/em> de esto, tal como lo hacen con los oficios de bases del Tesoro.<\/p>\n Por supuesto, el hecho de que las propagaciones deber\u00edan limitarse con el tiempo no significa que siempre lo hagan. Tanto en la muerte de LTCM en 1998 como en marzo de 2020, la propagaci\u00f3n entre los valores fuera y en la carrera tambi\u00e9n se dispar\u00f3 dr\u00e1sticamente, ya que la violencia de la volatilidad oblig\u00f3 a los fondos de cobertura a relajar el comercio. <\/p>\n Como la de la Reserva Federal minutos<\/a> del 15 de marzo de 2020 anot\u00f3:<\/p>\n En el mercado del Tesoro, despu\u00e9s de varios d\u00edas consecutivos de condiciones de deterioro, los participantes del mercado informaron una disminuci\u00f3n aguda en la liquidez del mercado. Varios distribuidores principales les result\u00f3 especialmente dif\u00edcil hacer mercados en valores del Tesoro fuera de la carrera e informaron que este segmento del mercado hab\u00eda dejado de funcionar de manera efectiva. <\/p>\n<\/blockquote>\n Una vez m\u00e1s, no estamos viendo en ning\u00fan lugar cerca de esta turbulencia en este momento, pero los diferenciales fuera de la carrera se han ampliado, lo que implica que este podr\u00eda ser otro factor que contribuye a la venta de mercado del Tesoro. <\/p>\n Este es un nuevo culpable, y uno que Alphaville inicialmente descart\u00f3 como un contribuyente m\u00e1s peque\u00f1o que el comercio base que se deshizo. Pero a partir de nuestras conversaciones parece que en realidad podr\u00eda haber sido el m\u00e1s grande hasta ahora.<\/p>\n Debido a varios bits de regulaci\u00f3n de crisis post-financiera, los bancos estadounidenses est\u00e1n limitados en la cantidad de bonos del Tesoro que pueden tener. Mientras tanto, los intercambios de tasas de inter\u00e9s autorizados son menos intensivos en capital, lo que ha llevado a un sports de intercambio, la diferencia entre el bit de tasa fija de un intercambio de tasas de inter\u00e9s y el rendimiento de bonos del gobierno comparable, para mantenerse principalmente en territorio negativo durante muchos a\u00f1os. <\/p>\nTesoro de operaciones<\/h2>\n
Intercambios fuera de la carrera<\/h2>\n
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Intercambio de intercambios de propagaci\u00f3n<\/h2>\n
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