Andrea Orcel sorprendi\u00f3 a Alemania la semana pasada al aumentar la participaci\u00f3n de UniCredit en Commerzbank del 9 por ciento al 21 por ciento en una maniobra que reflejaba t\u00e1cticas que se hicieron notorias en las hostiles batallas por adquisiciones hace m\u00e1s de una d\u00e9cada.<\/p>\n
Cuando el fabricante de autom\u00f3viles Porsche y el proveedor de autom\u00f3viles Schaeffler Group adquirieron las empresas alemanas Volkswagen y Continental en 2008, construyeron sus apuestas sigilosamente. En aquel entonces, no exist\u00eda ninguna obligaci\u00f3n legal de revelar posiciones construidas a trav\u00e9s de instrumentos derivados que garantizaban el acceso a las acciones s\u00f3lo en un momento posterior. <\/p>\n
Desde entonces se ha cerrado el vac\u00edo legal en las normas de divulgaci\u00f3n de informaci\u00f3n de la UE, lo que hace imposible la creaci\u00f3n de intereses secretos a gran escala. <\/p>\n
Para Orcel, ex banquero de fusiones y adquisiciones y ahora director ejecutivo de UniCredit, las reglas de divulgaci\u00f3n m\u00e1s estrictas para los derivados financieros presentaban una oportunidad diferente: UniCredit ha podido revelar una participaci\u00f3n del 21 por ciento en Commerzbank cumpliendo con las reglas que, por ahora, la bloquean. de poseer m\u00e1s del 10 por ciento. <\/p>\n
“Piensen lo que quieran, pero esto est\u00e1 muy bien hecho”, dijo un banquero de Frankfurt.<\/p>\n
En el centro del comercio hay un arbitraje entre dos libros de reglas. <\/p>\n
Las leyes de la eurozona que rigen la propiedad y el control de los bancos significan que nadie puede comprar m\u00e1s del 10 por ciento de un prestamista sin obtener primero la luz verde del Banco Central Europeo.<\/p>\n
La aprobaci\u00f3n puede ser una formalidad para un banco con sede en la UE como UniCredit, que ya hab\u00eda dicho que buscar\u00eda el consentimiento del BCE despu\u00e9s de adquirir su primera participaci\u00f3n del 9 por ciento. Pero el proceso puede llevar meses, lo que permite a los rivales construir sus propias posiciones, a los fondos de cobertura adquirir acciones y un objetivo para reforzar su defensa. <\/p>\n
Sin embargo, la aceptaci\u00f3n del BCE s\u00f3lo es necesaria para que UniCredit asuma el control de los derechos de voto inherentes a las acciones de Commerzbank. Las normas no impiden que el banco italiano obtenga exposici\u00f3n econ\u00f3mica a las acciones del objetivo de antemano ni proh\u00edben la firma de contratos ahora para recibir las acciones despu\u00e9s de la aprobaci\u00f3n del banco central. <\/p>\n
Las reglas de divulgaci\u00f3n para la propiedad de acciones en las leyes de valores promulgadas despu\u00e9s de las peleas entre Porsche y Schaeffler tienen un enfoque diferente: requieren que un inversor revele la posici\u00f3n cuando posee (directa o indirectamente a trav\u00e9s de derivados) un inter\u00e9s econ\u00f3mico en el 5 por ciento de las acciones o cuando alcanzan umbrales m\u00e1s altos, uno de los cuales es el 20 por ciento. <\/p>\n
Esta discrepancia permiti\u00f3 a Orcel revelar un enorme salto en la participaci\u00f3n de UniCredit en Commerzbank, llev\u00e1ndola de ser un inversor minoritario a superar al gobierno alem\u00e1n como el mayor accionista individual. Su posici\u00f3n tambi\u00e9n es lo suficientemente grande como para dificultar que competidores potenciales hagan una contraoferta por el banco alem\u00e1n, en caso de que decida realizar una adquisici\u00f3n. <\/p>\n
En el centro de la transacci\u00f3n se encuentran los contratos que UniCredit celebr\u00f3 con Barclays y Bank of America, seg\u00fan divulgaciones sobre derechos de voto y banqueros familiarizados con los acuerdos. <\/p>\n
Ambos bancos de inversi\u00f3n firmaron los llamados acuerdos de swap de rendimiento total con UniCredit, comprometi\u00e9ndose de hecho a replicar el desempe\u00f1o econ\u00f3mico de las acciones de Commerzbank. Si las acciones del prestamista alem\u00e1n suben o el banco paga su dividendo, las contrapartes pagar\u00e1n el cambio de valor a UniCredit. Si las acciones bajan, UniCredit debe cubrir la diferencia.<\/p>\n
Barclays y BofA tambi\u00e9n se comprometieron a entregar f\u00edsicamente las acciones de Commerzbank a UniCredit m\u00e1s adelante, en caso de que el prestamista italiano todav\u00eda las quisiera. <\/p>\n
Cuatro personas familiarizadas con el acuerdo dicen que los dos bancos de inversi\u00f3n ganar\u00e1n cada uno 12 millones de euros en comisiones y otros ingresos por la operaci\u00f3n, que tiene un valor nominal de 2.300 millones de euros. Los ingresos que cada banco recibir\u00e1 podr\u00edan aumentar a 40-50 millones de euros si los contratos se extienden m\u00e1s all\u00e1 de 2026 o se modifican de otro modo, dijeron. <\/p>\n
Personas familiarizadas con el pensamiento de UniCredit dijeron que las tarifas eran “mucho m\u00e1s bajas”, sin dar m\u00e1s detalles.<\/p>\n
“En s\u00ed mismo, un swap de retorno total no es una transacci\u00f3n muy compleja y relativamente simple desde un punto de vista t\u00e9cnico”, dijo el ex operador senior de derivados del Deutsche Bank Pius Sprenger.<\/p>\n
Pero “aplicarlo a una escala tan grande como en el caso Commerzbank requiri\u00f3 mucha determinaci\u00f3n”, dijo Thomas Schweppe, ex banquero de fusiones y adquisiciones de Goldman Sachs y fundador de la boutique de asesor\u00eda para inversionistas 7Square, con sede en Frankfurt.<\/p>\n
Y el swap de rentabilidad total del 11,5 por ciento de la semana pasada estuvo lejos de ser el primer paso en la b\u00fasqueda de Commerzbank por parte de Orcel. <\/p>\n
Los preparativos para adquirir el banco alem\u00e1n comenzaron en 2023, cuando el prestamista italiano acumul\u00f3 silenciosamente una participaci\u00f3n directa de poco menos del 3 por ciento, dijeron dos personas con conocimiento directo del asunto, situ\u00e1ndose por debajo del primer umbral de divulgaci\u00f3n para tenencias directas. <\/p>\n
En agosto de 2024, cuando empezaron a circular rumores de que el gobierno alem\u00e1n pronto podr\u00eda comenzar a vender su participaci\u00f3n del 16,5 por ciento, UniCredit adquiri\u00f3 otro 1,7 por ciento a trav\u00e9s de un swap de retorno total mucho m\u00e1s peque\u00f1o, todav\u00eda por debajo del umbral del 5 por ciento para inversiones directas y combinadas. Posiciones indirectas.<\/p>\n
Luego, en la noche del 10 de septiembre, el banco italiano compr\u00f3 otro 4,5 por ciento del gobierno alem\u00e1n cuando super\u00f3 la oferta de los inversores financieros en una operaci\u00f3n en bloque, superando el umbral de divulgaci\u00f3n del 5 por ciento por primera vez y posteriormente revelando su posici\u00f3n del 9 por ciento. El 23 de septiembre, hab\u00eda convertido el swap de rendimiento total inicial, m\u00e1s peque\u00f1o, en acciones.<\/p>\n
El mismo d\u00eda, UniCredit celebr\u00f3 dos swaps de rentabilidad total mucho mayores, relacionados con participaciones del 5 por ciento y del 6,53 por ciento, que expirar\u00e1n en 2026. Un per\u00edodo de ejercicio de dos a\u00f1os, mucho m\u00e1s largo que el plazo esperado de seis a 12 meses para obtener la autorizaci\u00f3n regulatoria demuestra que el banco italiano es \u201cpaciente\u201d, dijo una fuente. <\/p>\n
UniCredit negoci\u00f3 los derivados sin asesores externos, confiando en su experiencia interna, dijeron personas con conocimiento de la situaci\u00f3n. <\/p>\n
El equipo de negociaci\u00f3n y ventas de cr\u00e9dito y acciones de UniCredit est\u00e1 dirigido por el especialista en derivados Salvatore \u201cChicco\u201d Di Stasi, que se incorpor\u00f3 procedente de UBS el a\u00f1o pasado y anteriormente trabaj\u00f3 en Goldman Sachs. <\/p>\n
\u201c\u00c9l tiene algo que t\u00fa no [often] encontrarlo en un gran banco comercial, ni en UniCredit. . . Es muy, muy creativo en lo que a estructuraci\u00f3n se refiere\u201d, dijo un ex colega.<\/p>\n
Los swaps de rendimiento total pueden conllevar riesgos. Durante la crisis financiera de 2008, las grandes ca\u00eddas de las acciones de VW y Continental dejaron a Porsche y al Grupo Schaeffler expuestos a enormes p\u00e9rdidas cuando sus participaciones en derivados perdieron miles de millones de euros en valor.<\/p>\n
Orcel ha eliminado ese riesgo con otra capa de ingenier\u00eda financiera, dijeron personas familiarizadas con la transacci\u00f3n. Utiliza el llamado collar para proteger la posici\u00f3n del Commerzbank contra las ca\u00eddas de los precios de las acciones, al tiempo que renuncia a gran parte de las ventajas. <\/p>\n
La estructura, que consiste en opciones de compra y venta opuestas, en efecto fija el precio de las acciones de Commerzbank de la semana pasada. <\/p>\n
La cuidadosa acumulaci\u00f3n de participaci\u00f3n sirvi\u00f3 para subrayar la seriedad de Orcel acerca de hacerse con el control de Commerzbank a pesar de la oposici\u00f3n pol\u00edtica. <\/p>\n
Revelado d\u00edas despu\u00e9s de que el gobierno alem\u00e1n anunciara que suspender\u00eda las ventas de su participaci\u00f3n restante en Commerzbank a ra\u00edz de la adquisici\u00f3n inicial de participaci\u00f3n por parte de UniCredit, un informante dijo que Orcel hab\u00eda utilizado la operaci\u00f3n para preguntar: “\u00bfPuedes o\u00edrme ahora?”.<\/p>\n
Otro banquero familiarizado con el acuerdo dijo que Orcel utiliz\u00f3 los derivados para \u201cpredicar con el ejemplo\u201d, y que la posici\u00f3n respaldaba su inter\u00e9s verbal en Commerzbank. <\/p>\n
La cobertura de las desventajas del acuerdo comercial con Commerzbank respalda la afirmaci\u00f3n de Orcel de que podr\u00eda abandonar su b\u00fasqueda del grupo alem\u00e1n, dijo el banquero. <\/p>\n