Esto puede sorprenderlo, pero los inversores están un poco preocupados por la «parálisis política» del Reino Unido, como lo describieron a nuestros colegas la semana pasada. Sin embargo, las cosas podrían ponerse lote peor, según Deutsche Bank.
Esto es lo que escribió Shreyas Gopal de Deutsche Bank en una nota que se acaba de publicar cuando Liz Truss es anunciada formalmente como la próxima primera ministra del Reino Unido (nuestro énfasis a continuación):
Con el déficit por cuenta corriente ya en niveles récord, la libra esterlina requiere grandes entradas de capital respaldadas por la mejora de la confianza de los inversores y la caída de las expectativas de inflación. Sin embargo, está sucediendo lo contrario. El Reino Unido sufre la tasa de inflación más alta del G10 y una perspectiva de crecimiento debilitada. Una expansión fiscal grande, sin financiamiento y sin objetivos, acompañada de posibles cambios en el mandato del BoE, podría conducir a un aumento aún mayor en las expectativas de inflación y, en el extremo, al surgimiento de un dominio fiscal. Tomar medidas de emergencia en torno al Protocolo de Irlanda del Norte podría aumentar la incertidumbre sobre la política comercial. Con el contexto macro mundial tan incierto, la confianza de los inversores no puede darse por sentada. La prima de riesgo de los gilts del Reino Unido ya está aumentando, coincidiendo con salidas de capital extranjeras inusualmente grandes. Si la confianza de los inversores se erosiona aún más, esta dinámica podría convertirse en una crisis de balanza de pagos autocumplida en la que los extranjeros se negarían a financiar el déficit externo del Reino Unido.
. . . Con la cuenta corriente en riesgo de registrar un déficit de casi el 10%, una parada repentina ya no es un riesgo de cola insignificante. El Reino Unido corre cada vez más el riesgo de no atraer suficiente capital extranjero para financiar el equilibrio externo. Si es así, la libra esterlina tendría que depreciarse materialmente para cerrar la brecha en las cuentas externas. En otras palabras, una crisis monetaria típicamente vista en los mercados emergentes.
Como señala DB, una crisis de la balanza de pagos puede sonar extrema para una economía del G7, pero no tiene precedentes. Un gasto fiscal agresivo, un gran shock energético y una caída de la libra esterlina enviaron al Reino Unido a los brazos del FMI en la década de 1970. El entorno actual se ve extrañamente similar.
Gopal estima que la libra esterlina necesita caer otro 15 por ciento en términos ponderados por el comercio simplemente para que el déficit externo del Reino Unido vuelva a su promedio de 10 años. Al mismo tiempo, los fundamentos económicos se ven. . . No es bueno.
Entonces, en un estilo EM extremo parada repentina escenario, ¿hasta dónde podría caer la libra esterlina?
Una grandisima 30 por ciento podría ser necesario, estimaciones de DB.
Truss quiere evitar una recesión mediante la reducción de impuestos y el apoyo a los hogares a través del aumento en los costos de energía. A DB le preocupa que, si bien el apoyo fiscal es apropiado para respaldar el crecimiento, la generosidad masiva podría ser peligrosa.
Un paquete de gastos muy grande pero no específico, como un recorte del IVA de 10 puntos porcentuales, correría el riesgo de empeorar materialmente el ya amplio déficit en cuenta corriente y exacerbar los temores de los inversores sobre su sostenibilidad, además de las preocupaciones sobre la sostenibilidad fiscal. De hecho, dada la actual contracción de los ingresos reales, el listón es extremadamente alto para un aumento del ahorro del sector privado para compensar el creciente endeudamiento del gobierno. Este no es un momento para esperar una ‘equivalencia ricardiana’. Por lo tanto, el gasto público financiado con deuda debería aumentar casi mecánicamente el déficit en cuenta corriente.
. . . Sin duda, en el Reino Unido, es probable que el gobierno entrante se comprometa verbalmente con un estado más pequeño y con el deseo de mantener baja la relación deuda/PIB, pero el listón para que el mercado crea que esto sería alto si la política real consistiera en de recortes radicales y no financiados del IVA.
Esta no es la primera vez que la gente se preocupa por el Reino Unido. Bill Gross dijo que el mercado de bonos del gobierno del Reino Unido descansaba “sobre un lecho de nitroglicerina” en 2010, pero los gilts se rieron los últimos.
La posición de inversión internacional neta del país se ha debilitado, pero sigue siendo una defensa contra una parada repentina. El dinero que financia su déficit externo no es “dinero especulativo” del que históricamente dependían los mercados emergentes, y el Reino Unido no ha pedido dinero prestado en otras monedas, otra vulnerabilidad clásica de los mercados emergentes.
El precio de asegurarse contra un impago total del Reino Unido ha subido un poco últimamente, pero sigue siendo muy bajo y muy por debajo de los niveles observados tras la crisis financiera de 2008.
Pero a DB le sigue preocupando que exista una «probabilidad distinta de cero» de errores de política que conduzcan a una crisis de la balanza de pagos.
La debilidad de la libra esterlina este año está lejos de ser solo una historia de puro pesimismo sobre la libra. También interviene un amplio factor dólar mundial. En la medida en que la debilidad de la libra esterlina ha sido idiosincrásica, diríamos que ahora hay una leve recesión en el precio. Pero a partir de aquí, argumentamos que la libra está enhebrando una fina aguja. El riesgo es que la política exacerbe la vulnerabilidad clave: el desequilibrio externo. Si un estímulo fiscal grande y no dirigido empujara el déficit de cuenta corriente hacia el 10% del PIB, los riesgos de una parada repentina aumentarían materialmente, en nuestra opinión.
Esperemos que la empresa de ginebra de Nigel Farage despegue en el extranjero.