El escritor es estratega jefe de mercado para Europa, Medio Oriente y África en JPMorgan Asset Management.
Un compañero panelista en una conferencia reciente proclamó: “Las décadas de baja inflación fueron una época dorada para los inversores”. La audiencia asintió furiosamente y luego se volvió cada vez más sombría cuando todos los panelistas acordaron que esta era había quedado atrás.
De manera similar, a menudo escucho el argumento de que las tasas de interés bajas o negativas y las otras tácticas monetarias que los bancos centrales implementaron para combatir la baja inflación impulsaron todos los precios de los activos. Y así, las tasas de interés más altas deberían deprimir naturalmente la valoración de todos los activos de riesgo.
Ambos argumentos suenan convincentes. Pero ninguno tiene necesariamente la razón. O tal vez debería decir que el ‘argumento de las tasas bajas aumenta los rendimientos’ no es adecuado para todos los activos.
Algunas clases de activos se beneficiaron. Las empresas que produjeron un crecimiento decente de las ganancias cuando sus pares languidecían pudieron exigir primas cada vez más altas. Los gigantes tecnológicos globales son el ejemplo más obvio. En la década de 2010, cuando el rendimiento del Tesoro estadounidense a 10 años cayó de casi el 4 % a alrededor del 2 %, el sector tecnológico global produjo un rendimiento anual promedio del 17 %.
Esto se debió en parte al fuerte crecimiento de las ganancias y también a la voluntad de los inversores de pagar múltiplos de valoración más altos. Las bajas tasas de interés también hicieron que los beneficios potenciales en un futuro lejano fueran más atractivos.
Sin embargo, hubo muchos segmentos de los mercados de activos globales que pasaron por un momento mucho más deprimente en la era de baja inflación. Estos eran los activos que luchaban con una demanda crónicamente débil y un poder de fijación de precios pésimo.
Tome el sector global de energía y materiales, por ejemplo, que sufrió una década de crecimiento de ganancias mediocre o inexistente y retornos de acciones. Este malestar sirvió como un lastre para todos los índices de referencia de algunas regiones. Europa es el mejor ejemplo, donde el bajo crecimiento nominal fue al menos parte de la razón por la cual las empresas del índice MSCI Europe tuvieron un crecimiento de ganancias promedio de solo 3 por ciento y un rendimiento promedio de solo 9 por ciento en la década de 2010. Esto es aproximadamente la mitad del crecimiento de las ganancias y los rendimientos experimentado en la década de 1990 cuando la inflación no era tan desesperadamente baja.
Cuando uno considera una cartera de activos múltiples, es aún más obvio que la era de baja inflación estuvo lejos de ser dorada.
La inflación persistentemente baja condujo a una disminución constante y, en algunos casos, incluso a rendimientos negativos de los bonos a corto y largo plazo. Los bonos fallaron cada vez más en las dos funciones que se suponía que debían desempeñar en una cartera: proporcionar una buena fuente constante de ingresos y diversificar la exposición al riesgo al subir de precio cuando las acciones caían. Con tasas de interés tan bajas, no cumplían ninguna de las dos funciones y los inversores tenían que sufrir rendimientos totales más bajos y una mayor volatilidad de la cartera. En otras palabras, días menos cómodos y potencialmente más noches sin dormir.
Para demostrarlo, tomemos una cartera equilibrada simple compuesta por un 40 % de gilts del Reino Unido y un 60 % de acciones del FTSE 100. En la década de 1990, un período en el que la inflación promedió el 3,3 por ciento, esta cartera le dio un rendimiento promedio del 14,5 por ciento anual en términos nominales y del 11,2 por ciento en términos reales. En la década de 2010, eso era solo el 7,2 % en términos nominales y el 4,9 % en términos reales.
Muchos de los que lean esto señalarán correctamente que la inflación no está haciendo mucho bien a los inversores este año, ya que tanto las acciones como los bonos experimentaron caídas de dos dígitos en la mayoría de los sectores, regiones y clases de activos. Aquí es donde necesito aclarar a qué tipo de inflación me refiero, porque la inflación viene en buenas y malas formas. La “buena inflación” es un reflejo de una demanda sana, suficiente para que las empresas tengan cierto grado de poder de fijación de precios y confianza para invertir en expansión. Luego está la «inflación mala», un shock de costos que sirve como un impuesto sobre el crecimiento.
Si bien ahora estamos experimentando una «mala inflación», creo que este shock de costos debería pasar dentro de un año. Además, es probable que la inflación se estabilice en una tasa moderadamente más alta de buena inflación, ya que el shock de costos servirá como catalizador para una demanda más sólida y un crecimiento nominal más saludable en el futuro, ya que alienta a los hogares, los gobiernos y las empresas a invertir en mano de obra y ahorro de energía. tecnologías
Contrariamente a la opinión popular, el nuevo régimen inflacionario debería eventualmente demostrar ser algo bueno para los inversores. Una demanda nominal más fuerte significará ganancias más sólidas y tasas de interés más altas de manera sostenible. Los inversionistas de múltiples activos se beneficiarán de rendimientos más fuertes, pero solo si son lo suficientemente valientes como para considerar reorientar su cartera hacia aquellos sectores de la economía que han languidecido durante gran parte de la última década y lejos de aquellos que necesitaban un estancamiento económico para prosperar.