Para la Fed, el destino importa mucho más que el ritmo

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Roula Khalaf, editora del FT, selecciona sus historias favoritas en este boletín semanal.

Buenos días. Supongo que las empresas inteligentes que tienen malas noticias para compartir emiten comunicados de prensa discretos a las 14:35 los días de reuniones de la Reserva Federal, sabiendo que todos los periodistas financieros estarán pendientes del programa de Jay Powell. Avísennos si nos perdimos algo interesante ayer: [email protected] y [email protected].

50 puntos básicos, seguidos de nada

Los titulares aparecieron en los periódicos, los expertos se maquillaron y aparecieron en la televisión por cable, las apuestas paralelas proliferaron, los artículos de opinión se extendieron hasta la luna, las notas de los analistas se acumularon en pilas tambaleantes, las redes sociales se iluminaron como un videojuego. Y al final, el mercado no se impresionó de manera graciosa. Recibimos nuestro recorte de 50 puntos básicos, y las acciones, los bonos y las divisas se encogieron de hombros con desprecio, en lo que pareció ser un esfuerzo deliberado por humillar a la experta financiera.

Esta indiferencia no sólo fue graciosa, sino que también fue un final apropiado para el alboroto sobre si serán 25 o 50. Tan pronto como la Fed dio señales decisivas de que iba a recortar las tasas, lo que más importaba no era el ritmo, sino el destino. Una diferencia de un cuarto de punto en una sola tasa de interés a corto plazo es, en forma aislada, de poca importancia para la economía en general. Lo que importa sobre el tamaño de un recorte particular en un momento particular es lo que indica sobre el largo camino que debe recorrer el banco central: dónde cree que deben estar las tasas y cuándo cree que debe llegar allí.

Lo que nos lleva a la tasa neutral (o r*, si le gusta la jerga): el nivel inobservable de tasas que es consistente con el pleno empleo y la baja inflación. “Lo conocemos solo por sus resultados”, le gusta decir al presidente Powell, citando erróneamente el evangelio de la MateoLo dijo dos veces en su conferencia de prensa de ayer. Se ha caído por debajo del tipo neutral cuando la inflación se dispara; se ha subido por encima de él cuando los activos de riesgo se debilitan y el desempleo se dispara. Entretanto, se camina en la oscuridad, especulando sobre cuándo se puede caer de un precipicio o, alternativamente, golpearse la cabeza. Los banqueros centrales tampoco suelen quedarse quietos. Las economías tienen impulso y la política funciona con un retraso. La Reserva Federal debe hacer una estimación y tropezar hacia ella.

La estimación actual de la Fed para la tasa neutral es del 2,9 por ciento, según su resumen de las proyecciones económicas, un aumento de una décima de punto porcentual con respecto al último SEP de junio. Puede que esto no parezca un gran cambio, pero si se analiza un período de tiempo ligeramente más largo, la Fed ha cambiado considerablemente su punto de vista:

Este cambio está en línea con un consenso económico emergente de que la generosidad fiscal y monetaria, el envejecimiento de la población, la desglobalización, la mayor productividad y otros factores diversos están impulsando el tipo neutral al alza. La importancia práctica del cambio es que la Fed no tiene que recorrer un largo camino para alcanzar lo que cree (por ahora) que es el destino. Si avanza a un ritmo rápido de 50 puntos básicos por reunión, estará casi en el objetivo en marzo del año próximo (por supuesto, la intención es avanzar a un ritmo mucho más majestuoso, si las circunstancias lo permiten).

Si el tipo neutral está más cerca ahora, ¿por qué subir 50 puntos básicos? La respuesta de la Fed ayer: porque podemos. El tema del comunicado de prensa y la conferencia de prensa fue que el excelente progreso de la inflación permitió un recorte grande pero preventivo. Creemos que el mercado laboral está bien y, como la inflación está prácticamente controlada, podemos actuar para asegurarnos de que se mantenga así. Unhedged, por su parte, cree que la Fed tiene razón en esto. Es probable que la inflación es casi derrotado, y que la economía es Está bien, por lo que un recorte de 50 puntos básicos en sí mismo conlleva poco riesgo. Pero no sabemos, y probablemente nadie lo sepa, dónde está la tasa neutral. Todo lo que sabemos es que ahora estamos 50 puntos básicos más cerca de ella y estamos cerca de alcanzarla.

Para la mayoría de los inversores, esto es importante principalmente por la posibilidad de un error de la Reserva Federal. Si la Reserva Federal va demasiado lejos, la inflación se reactiva y queda claro que la Reserva Federal va a tener que subir los tipos de nuevo, uno querrá tener (para simplificar) acciones en lugar de bonos del Tesoro. Si no va lo suficientemente lejos y la caída del empleo conduce a una recesión, la apuesta contraria es correcta. Los inversores activos no tienen otra opción, en este punto del ciclo, que tener su propia opinión sobre dónde está el tipo neutral, de modo que pueden decidir qué tipo de error es más probable que cometa la Reserva Federal. Esto es mucho más importante que el tamaño del próximo recorte. Pero 25 frente a 50 es un debate agradable y claramente definido, mientras que estimar el tipo neutral es un seminario de economía universitaria donde el temario es un secreto, la fecha del examen es desconocida y tu nota determina tu salario.

Lo que está en juego es especialmente importante ahora porque los precios de los activos de riesgo están muy ajustados. Las acciones, especialmente las grandes acciones estadounidenses, tienen múltiplos altos de beneficios y los diferenciales de crédito son tan estrechos como pueden llegar a serlo. Esto significa que los precios están fijados para la estabilidad, y un banco central que tiene que cambiar de rumbo rápidamente porque ha superado o no el tipo neutral es exactamente lo opuesto a la estabilidad. Estás haciendo una apuesta a r*, lo sepas o no.

Una buena lectura

Espías en el hielo.

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