En marzo del año pasado, el magnate inmobiliario sueco Roger Akelius detectó los desafíos que se avecinaban para el negocio que fundó hace tres décadas y decidió sacar algunas fichas de la mesa.
Akelius Residential Property se había subido a una ola de aumento de los precios de las propiedades y caída de las tasas de interés. Ahora, el magnate inmobiliario de 77 años presentó un plan simple para «salvaguardar las ganancias actuales» a su directorio: vender activos y pagar la deuda. “Venderemos Estocolmo, Malmo, Copenhague, Hamburgo, Berlín”, escribió en un correo electrónico a los miembros de la junta.
Seis meses después, la empresa llegó a un acuerdo para vender casi 30 000 apartamentos en Alemania, Dinamarca y Suecia a la firma inmobiliaria rival Heimstaden Bostad, que asumió el equivalente a más de 6000 millones de dólares en deuda nueva para completar un acuerdo por valor de más de 10 000 millones de dólares. .
“Heimstaden duplicó el tamaño de su cartera y se apalancó para hacerlo”, dijo David Shnaps, analista senior de la firma de investigación CreditSights. “En ese momento, estaba pensando, uno de estos tipos tiene razón y el otro no”.
Un año después, con el aumento de las tasas de interés y la inflación en espiral amenazando a los propietarios endeudados, Akelius parece haber sido reivindicado.
Al mismo tiempo, los inversores en bonos, que en los últimos años han prestado a las empresas inmobiliarias europeas cada vez más dinero con rendimientos cada vez más bajos, están preocupados por estas empresas. Las pérdidas en bonos inmobiliarios han superado el mercado de deuda corporativa más amplio este año.
Un escándalo de gobierno de alto perfil en el grupo inmobiliario residencial alemán Adler ha ensombrecido el sector, y desde que el Banco Central Europeo puso fin a su programa de compra de bonos en julio, la emisión de nueva deuda se ha detenido.
“Tasas de interés tan bajas no son normales”, dijo Akelius al Financial Times. “Casi se puede jugar con los bancos centrales, pero no se puede jugar con todo el mercado durante varios años. La naturaleza de la economía se vengará”.
Ahora que la marea de dinero barato ha desaparecido, algunas empresas inmobiliarias europeas muy endeudadas corren el riesgo de encallar.
Habiendo representado menos del 1 por ciento de los bonos corporativos europeos en circulación en 2012, la deuda inmobiliaria representó casi el 6 por ciento del mercado el año pasado, según un análisis de Legal and General Investment Managers.
La escasez de viviendas y el crecimiento de la población en el continente alentaron a las empresas a crecer mediante el endeudamiento. La demanda de propiedades residenciales solo aumentó durante la pandemia de coronavirus, y con la deuda barata fácilmente disponible, los inversores inmobiliarios estaban dispuestos a comprar nuevas propiedades con rendimientos de alquiler históricamente bajos.
Además de los crecientes costos de endeudamiento, los propietarios ahora también tienen costos más altos de combustible, materiales y mano de obra. Luego está la cuestión más importante de cómo los inquilinos harán frente a los aumentos de alquiler, dada la actual reducción de los ingresos.
aguas picadas
Adler encarnó los excesos de los años de crédito fácil. A través de una serie de adquisiciones impulsadas por la deuda, la empresa poco conocida se transformó en un conglomerado en expansión que poseía 70,000 apartamentos en toda Alemania.
En un segundo plano estaba Cevdet Caner, un magnate inmobiliario austriaco que había presidido la segunda mayor quiebra inmobiliaria de Alemania a la edad de 35 años. Sobre el papel, tenía un papel pasivo en Adler, habiendo adquirido una participación en la empresa a través de la fundación de inversión de su familia. , pero en la industria inmobiliaria europea muy unida, era un secreto a voces que estaba muy involucrado en el grupo.
En 2020, un denunciante les dijo a los reguladores y prestamistas que Caner estaba ocultando su participación en Adler a través de «estructuras opacas complicadas». El vendedor en corto Viceroy Research luego publicó un informe muy crítico sobre Adler y sus vínculos con Caner en 2021.
Una revisión forense posterior de las cuentas de Adler por parte de KPMG descubrió amplia evidencia de que Caner no solo tuvo una participación significativa en la toma de decisiones en Adler, sino que también recibió pagos de la empresa.
En abril de este año, la firma se negó a aprobar las cuentas de Adler y luego renunció como auditora. Adler aún tiene que encontrar un reemplazo. El mes pasado, el regulador financiero alemán BaFin descubrió que Adler había exagerado sus cuentas de 2019 hasta en 233 millones de euros.
En respuesta a la revisión de KPMG, el presidente de Adler dijo que no se había descubierto ningún «fraude ni engaño». Caner dijo que el informe había «refutado las acusaciones de Viceroy que dañaron la reputación y la financiación».
Pero el episodio resultó doloroso para los tenedores de bonos de Adler. Algunos bonos de su deuda de más de 7.000 millones de euros se cotizan a poco más de 50 céntimos de euro.
También ha sido una llamada de atención más general para los inversores.
“La situación de Adler está teniendo cierto efecto de contagio, porque los inversionistas ahora están reevaluando lo que pensaban que era un riesgo seguro de tipo anualidad, ahora mucho más riesgoso”, dijo Gabriele Foà, gerente de cartera de Algebris.
Para algunos, los problemas en Adler son indicativos de problemas de gobernanza más amplios en el mundo de clubes de bienes raíces europeos.
En febrero de este año, Viceroy atacó a la empresa inmobiliaria sueca Samhallsbyggnadsbolaget i Norden, alegando que la empresa residencial «alimentada por la deuda» había exagerado el valor de sus activos y los conflictos de interés en su directorio. SBB ha negado las acusaciones de Viceroy en comunicados de prensa.
Algunas de las críticas de Viceroy se centraron en la “asombrosa” pila de deudas de la empresa. El vendedor en corto calculó la relación «préstamo-valor» de SBB, la medida de deuda a activos de la industria, en casi el 70 por ciento, si los bonos híbridos que ha emitido fueran como deuda, en lugar de acciones.
Aunque esto estuvo muy por encima del 46 % informado por SBB en la primera mitad de 2022, la compañía dijo que clasificar los préstamos híbridos como capital «no es inusual» en el sector inmobiliario. Sus bonos no han perdido tanto valor como los emitidos por Adler.
Pasos para liquidar la deuda
En Alemania, Vonovia, la compañía inmobiliaria más grande del país y el mayor accionista de Adler, está tomando medidas para aliviar la presión sobre su balance.
A medida que los mercados de deuda se han enfriado, con la emisión de nuevos bonos corporativos cayendo un 16 por ciento en Europa en la primera mitad de 2022, Rolf Buch, director ejecutivo de Vonovia, dijo a los analistas en una llamada de ganancias reciente que la compañía vendería 13 mil millones de euros de activos. lo más rápido posible” para proporcionar dinero en efectivo.
“Ni las nuevas acciones ni las nuevas deudas son opciones viables en este mercado”, dijo Philip Grosse, director financiero de Vonovia.
Los banqueros esperan que otras compañías se deshagan de la propiedad para reducir la deuda a niveles más manejables, pero mientras algunas se están alejando del mercado, otras están dispuestas a comprar.
Heimstaden, la segunda empresa inmobiliaria residencial más grande de Europa, gastó otros 217 millones de euros para comprar más de 2.000 viviendas a la empresa finlandesa Sato en abril.
El director de inversiones de Heimstaden, Christian Fladeland, dijo que la escasez de viviendas en Europa significa que los «fundamentos para las inversiones residenciales» siguen siendo sólidos.
Pero los inversores están menos seguros. Mientras que la relación préstamo-valor de Akelius Residential, la medida de deuda a activos de la industria, ahora es del 9 por ciento, la de Heimstaden superó el 45 por ciento en sus resultados del segundo trimestre.
“No somos tan positivos [on real estate] en el contexto del aumento de las tasas”, dijo Philippe Dehoux, jefe de bonos globales del administrador de activos Candriam. “El sector tiene mucha deuda”.
Foà en Algebris agregó que desconfía del sector inmobiliario. “El sector inmobiliario se ha estado apalancando mucho. Son muy, muy cíclicos”.
Sin embargo, las empresas aún no están excesivamente preocupadas por los pagos de la deuda, porque pocos bonos vencerán antes de fines de 2023 y 2024. “Lo que necesitará para que surja más preocupación es un catalizador”, dijo un banquero. “Si las agencias de calificación se mudan de forma preventiva a alguien, si alguien tiene dificultades para pagar los alquileres o si la regulación gubernamental lo frena”.
Pero a medida que las condiciones empeoren, los grupos con menos acceso a efectivo podrían tener dificultades para refinanciar la deuda. “Tal vez eso lleve a la consolidación dentro del sector, con nombres más pequeños metiéndose en problemas y siendo comprados durante el próximo año o dos”, dijo otro banquero.
Otro inversor a largo plazo tampoco ha terminado de buscar oportunidades en el sector inmobiliario europeo. Según Roger Akelius: “Al final de la crisis, habrá muchas posibilidades de adquirir propiedades en buenas ubicaciones en los próximos tres o cuatro años”.