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Buenos dias. El mercado de bonos soberanos del Reino Unido es ahora tan volátil que los comentarios al respecto son rehenes de la fortuna. Para cuando nuestros lectores de EE. UU. abran este correo electrónico, es posible que las cosas hayan cambiado por completo. Pero a Unhedged le gusta vivir al límite. Envíanos un correo electrónico: [email protected] y [email protected].
primerizas
Aquí hay un gráfico:
Los rendimientos de los bonos del Reino Unido vinculados a la inflación a 10 años aumentaron 64 puntos básicos ayer, alcanzando el 1,24 por ciento. Este es un movimiento absolutamente loco. En términos de precios, el enlazador a 10 años cayó un 5,5%; Se supone que los bonos soberanos del mundo desarrollado no deben moverse de esa manera (el vinculador de 30 años bajó un 16 por ciento en el día).
Al mismo tiempo, de manera muy extraña, los rendimientos nominales de los bonos dorados a 10 años aumentaron mucho menos: 23 pb. En una breve historia, nuestros amigos de Bloomberg señalaron que el movimiento en los vinculadores fue el más grande desde al menos 1992, y dijeron que el movimiento fue impulsado por «preocupaciones sobre las debilidades del mercado antes de que el Banco de Inglaterra finalice sus operaciones de compra de bonos». Esa frase barrida parece significar «realmente no sabemos lo que está pasando aquí». Simpatías sin cobertura; tampoco sabemos realmente lo que está pasando aquí. Todo lo que podemos ofrecer son los siguientes pensamientos:
Los fundamentos económicos no pueden explicar este movimiento. En un mercado líquido y eficiente, los bonos indexados serían un indicador de la tasa de interés real. La tasa de interés real en el Reino Unido no se duplicó ayer. Además, en un mercado líquido y eficiente, los rendimientos de los bonos nominales menos los rendimientos de los bonos vinculados a la inflación son indicadores indirectos de las expectativas de inflación. Las expectativas de inflación a diez años no cayeron ayer ni 40 pb.
Este movimiento tiene que ver en parte con las estrategias de inversión impulsadas por pasivos en los fondos de pensiones. El rápido aumento de los rendimientos que siguió al anuncio del «mini» presupuesto de Liz Truss/Kwasi Kwarteng dejó a los inversores de LDI con grandes pérdidas en sus coberturas de tipos, lo que los obligó a vender gilts para obtener efectivo. Los inversores LDI también poseen una gran cantidad de gilts vinculados a la inflación y se han visto obligados a venderlos. Pero hay una diferencia crucial: el Banco de Inglaterra no está comprando gilts vinculados a la inflación como parte de su estabilización temporal del mercado. programa. Dado que, para empezar, el mercado ligado a la inflación es relativamente pequeño, la presencia de vendedores forzados en ausencia de un comprador de último recurso se suma a un día feo.
Si bien no es tan salvaje como el movimiento de los linkers, el movimiento de los vanilla gilts también es un gran problema. Como informó el FT:
La caída de los gilts del lunes se produjo a pesar del anuncio del BoE de un nuevo mecanismo de financiación a corto plazo para evitar un «al borde del precipicio» cuando finalice esta semana el programa de compra de bonos de emergencia del banco central por valor de 65.000 millones de libras esterlinas.
En un día en que el gobierno del Reino Unido también trató de tranquilizar a los mercados adelantando la fecha de un plan de reducción de la deuda, el rendimiento del gilt a 30 años saltó 0,29 puntos porcentuales hasta el 4,68 por ciento. El mercado de la deuda pública ha estado inestable desde que el gobierno anunció recortes de impuestos no financiados el mes pasado.
El BoE Anunciado ayer que elevaba el límite superior de sus compras diarias de bonos a largo plazo de 5.000 millones de libras esterlinas a 10.000 millones de libras esterlinas. También anunció un repo temporal instalaciones “permitir que los bancos ayuden a aliviar las presiones de liquidez que enfrentan los fondos LDI de sus clientes”. El servicio permite a los bancos obtener préstamos utilizando una variedad de valores, incluidos los gilts vinculados a índices, como garantía. La idea es que los bancos puedan actuar como intermediarios para los inversores LDI que necesitan recaudar efectivo. Ningún movimiento funcionó. A partir del lunes, el extremo largo de la curva estaba claramente fuera del control del BoE.
Todavía no sabemos por qué las intervenciones del banco no han funcionado (estamos tratando de hablar con más personas involucradas). Pero hay algo extraño en el hecho de que, antes de ayer, el banco tenía un techo de compra acumulado de 40.000 millones de libras esterlinas y había comprado solo 5.000 millones de libras esterlinas en bonos. Ayer, estableció un límite diario de £10 mil millones y compró solo £853 millones, mientras los precios de los bonos se desplomaban. Todavía no conocemos los detalles, pero desde el exterior, esto parece una intervención poco entusiasta, no tanto para controlar la curva de rendimiento como para pedirle educadamente a la curva de rendimiento, si no le importa mucho, que se comporte, solo por un momento. ¿Pocos diás? ¿Por favor?
Unhedged todavía está un poco desconcertado acerca de cómo comenzó todo esto y por qué es tan malo. Hubo una narrativa simple cuando se anunció el “mini” Presupuesto y el mercado retrocedió. Los déficit fiscales iban a aumentar. Eso significaba que la oferta de gilts aumentaría, empujando sus precios a la baja. Es más, el presupuesto implicaba una extraña combinación de política monetaria estricta y fiscal laxa. Esto, junto con algunas payasadas generales con el proceso presupuestario, significó que los movimientos extremos del mercado podrían explicarse por la pérdida de credibilidad o, si lo prefiere, una prima de riesgo cada vez mayor en los gilts del Reino Unido. Pero el hecho de que gran parte del programa fiscal ahora se haya retirado y el mercado aún no esté pacificado, sugiere que hay más en esta historia. Parte de esto son los fondos LDI que arrojan bonos al mercado. Parte de ello es el simple hecho de que el ciclo de endurecimiento de la política global perjudica la liquidez y el apetito por el riesgo. Pero Unhedged sospecha que hay algo más en juego.
Ese algo más puede ser internacional. Los rendimientos del Bund también se movieron 15 pb ayer.
Esta historia no ha terminado.
Pánico en las opciones de venta
Los volúmenes récord de opciones de venta han estado recibiendo mucha atención en la prensa financiera, incluso aquí en Unhedged. Citamos esta historia de FT hace dos semanas:
Los inversores están comprando cantidades récord de contratos de seguros para protegerse de una venta masiva que ya ha borrado billones de dólares del valor de las acciones estadounidenses.
Las compras de contratos de opciones de venta sobre acciones y fondos cotizados en bolsa han aumentado, y los administradores de grandes cantidades de dinero gastaron $ 34.300 millones en las opciones en las cuatro semanas hasta el 23 de septiembre. . . El total fue el más grande registrado en datos que se remontan a 2009 y cuatro veces el promedio desde principios de 2020. Los inversores institucionales gastaron $ 9,6 mil millones solo en la última semana.
un bloomberg historiacitando la misma investigación, enfatizó el aumento de los costos de las primas, visto como una medida de la demanda de protección contra pérdidas:
Los inversores experimentados, que contemplan un mundo nublado por la guerra, la inflación y la incertidumbre económica, están comprando seguros contra catástrofes a un ritmo récord.
Los comerciantes institucionales pagaron $ 8.1 mil millones para iniciar compras de opciones de venta de acciones la semana pasada, la prima total más alta en al menos 22 años, según muestran los datos de Options Clearing Corporation compilados por Sundial Capital Research. Ajustada por capitalización de mercado, la demanda de coberturas coincide con los niveles de la crisis financiera de 2008.
La juerga es la última evidencia de ansiedad altísima en Wall Street. . .
Puedes entender por qué esto llama la atención. Encaja con una vibra general de miedo y ansiedad. Gráficos como este no inspiran confianza exactamente:
Pero un lector, que trabaja en el negocio de derivados, advirtió contra tomar estos datos al pie de la letra. Un mayor volumen de opciones de venta no significa necesariamente un aumento del miedo, argumentó. No hay distinción en los datos entre aquellos que compran opciones de venta como una apuesta bajista contra acciones y aquellos que están cubriendo una posición separada. Además, existe toda una industria de creadores de mercado de opciones con un conjunto diferente de incentivos, que intentan cosechar el diferencial entre oferta y demanda mientras se gestiona el riesgo. En un mundo de tasas más altas, argumentó nuestro lector, los creadores de mercado podrían incluso negociar opciones para ganar un poco de ventaja. Un mayor volumen de venta no es prueba de pánico.
Las primas de venta también deben entenderse en contexto. Nitin Saksena y Gonzalo Asis, analistas de derivados de Bank of America, comparan la prima total que pagan los compradores de opciones de cobertura con la prima total que reciben los vendedores de opciones de venta (las dos pueden ser diferentes porque los compradores y los vendedores a menudo realizan transacciones con los creadores de mercado, en lugar de hacerlo directamente). juntos). La diferencia en las dos primas es un indicador del equilibrio entre oferta y demanda en las opciones de venta. La demanda de cobertura de opciones de venta es elevada, aunque no a ningún nivel que sugiera pánico, dicen Saksena y Asis.
Además, el «sesgo de colocación» cuenta una historia diferente. Esta es una medida de lo que los inversores pagarán por la protección contra grandes caídas de capital en relación con la protección contra caídas más pequeñas. El costo adicional de asegurarse contra grandes caídas ha estado cayendo durante todo el año:
Saksena y Asis señalan que lo que realmente mueve los mercados de opciones es una ola de ventas apresuradas de acciones. Sin embargo, lo que hemos visto este año ha sido más incremental, una larga serie de ventas masivas del 2 al 3 por ciento, lo que les dio a los inversores tiempo para adaptarse. Ese puede ser el lado positivo de un ciclo de ajuste de la Reserva Federal que se puede ver a una milla de distancia. (ethan wu)
una buena lectura
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